【农林牧渔行业】生猪产业规模化红利:相对效率曲线效应

机构:华金证券

投资要点 

 通过分析,我们发现美国、加拿大、日本、英国、欧盟国家(包括丹麦、西班牙 和德国)的生猪产业均经历过或经历着 20-30 年的快速规模化过程。这些国家 和地区规模化的动因包括人均猪肉消费饱和、禽肉替代的威胁、行业总量饱和甚至萎缩、进口猪肉的竞争、老龄化和非农收入导致散养户退出等因素。虽然动因 不完全一致,但是目的基本都是试图通过产业整合和技术升级实现降本增效。

 我们发现在上述国家和地区生猪产业规模化的过程中会出现“相对效率曲线”效 应。“行业平均效率”曲线逐渐逼近“行业领先效率”曲线,两根效率曲线之间的差就是生猪产业规模化的红利。规模化初期,两者差距较大,红利丰厚。随着规模化的深入和成熟稳定,两者差距大幅缩小,红利也将大幅缩水。两根效率曲 线趋于接近之前的这段时期为产业整合的黄金期。

 各个国家和地区“行业领先效率”曲线的领先群体可根据自身产业实际情况进行 选择。从美国、丹麦和英国等几个不同规模等级国家的产业实证数据来看,以年 出栏量 1 万头以上养殖群体的加权平均效率曲线作为行业领先效率曲线,适用 于生猪出栏规模千万头和亿头级别的国家和地区,可作为选取标准的参考之一。

 在美国、丹麦和英国生猪产业规模化的后期,出栏万头以上养殖场的市场份额陆 续突破 60%,处于 60%-80%之间,这数值可以作为判断一个生猪出栏规模千万 头和亿头级别的国家和地区是否达到规模化成熟稳定阶段的参考指标之一。

 “相对效率曲线”效应可以较好地解释我国生猪产业在非洲猪瘟期间出现加速整 合的现象。非洲猪瘟疫情拉大了头部企业和中小场之间的效率差,由于我国中小场的市场份额较高,从而扩大了“行业领先效率”曲线和“行业平均效率”曲线之间的纵向距离,放大了“相对效率曲线”效应,继而驱动我国生猪产业在非洲 猪瘟疫情期间出现加速整合和规模化的现象。

 “相对效率曲线”效应给生猪养殖企业的启发是:(1)对于头部生猪养殖企业 而言,其发展和扩张的黄金期往往是行业平均效率曲线和其自身效率曲线趋于接 近之前;(2)头部企业的优势是基于效率提升的相对速度优势,是一种动态优 势,不进则退,必须持续跑在“行业平均效率”曲线之前;(3)生猪养殖企业 不仅要低头用心经营,还要抬头有产业大局观,持续关注外部效率和格局的变迁。

 投资建议:我国生猪养殖行业拥有万亿级的市场,是全球最大的市场,行业格局 呈现出大行业、小公司的特征,是值得资本市场长期去关注的产业。在这一轮规模化整合大潮中,从产业长期发展的角度,温氏股份、牧原股份、新希望、唐人神、海大集团、正邦科技、天康生物、大北农、傲农生物、天邦股份等头部生猪 养殖上市公司均有望从中获益。

 风险提示:非洲猪瘟等疫情风险;自然灾害风险;饲料原料价格波动风险。

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