龙光地产(03380.HK)：大湾区龙头，高质量成长，给予“强推”评级，目标价14.0港元.

机构：华创证券

评级：强推

目标价：14.0港元

深耕粤港澳大湾区，专注旧改和轨交沿线，实现高质量成长。龙光地产历经25载发展，坚持深耕粤港澳大湾区，持续受益于大湾区政策支持，同时坚持专注旧改和布局轨交沿线，销售排名快速提升，规模迈进千亿台阶，并成为千亿房企中盈利最强之一。公司股权结构稳定，纪氏家族合计持股78%。公司传统家族式管理模式逐渐淡出，加速向职业经理人管理架构转变，多方招揽人才打造明星管理团队，多轮激励激发员工活力，为千亿后再上台阶打下坚实基数。近年来，公司持续回购、认可价值，并持续高分红回报股东，分红率维持在40%上下，我们预期19E股息率或达8.4%，极具吸引力。

高权益销售增速、高权益销债比，城市深耕和区域扩张并重。公司实现规模和效应并重的高质量成长。19年销售额960亿元、同比+34%；10-19年销售额CAGR47%，销售面积CAGR36%，并权益占比保持在95%高位；17-19年权益销售额CAGR46%，优于主流房企平均CAGR29%；19年权益销债比1.7倍，高于主流房企平均1.3倍；19年单城市销售金额40亿元，处于行业中上游水平；近年毛利率稳定在34%上下，处于行业中上游水平；10-18年结转金额CAGR41%，归母净利润CAGR31%。千亿规模之际，公司坚持深耕大湾区，积极加快区域扩张，17-19年新进11城，目前合计进入24城，预计在新管理架构和新管理团队护航下，公司将保持高质量成长。

大湾区龙头、土储质优量足，逆周期扩张、旧改优势凸显。公司拿地特色鲜明：1）拿地逆周期扩张，14、17年拿地/销售面积比高达247%和235%；2）小盘化加快周转，单项目面积从14年56万方降至19年21万方、下降63%；3）一二线占比提升，17-19年一二线拿地面积占比45%、59%、71%；4）成本控制得当，目前土储的平均楼面价4,304元/平、地价房价比31%，隐含后续较高毛利率；5）旧改优势明显，18-19年大湾区孵化4个旧改，平均地价房价比仅27%。土储质优量足：19H1末土储超3,592万方，货值4,270亿元/7,520亿元（含旧改后），覆盖19年销售4.4倍/7.8倍（含旧改后），货值中71%/81%（含旧改后）位于大湾区，属大湾区龙头。

低负债率+高周转率+高盈利能力，推动ROE行业排名靠前。公司财务稳健、优势明显。19H1末，净负债率65%、现金短债比1.8倍，长短债比2.0倍、EBITDA/利息支出4倍、EBITDA/有息负债0.2倍、融资成本6.1%，加杠杆空间、偿债能力、单位债务盈利能力、融资成本均属行业较强水平。运营方面，公司存货周转率63%、资产周转率31%、销售净利率21%，均明显优于主流31家房企平均值33%、23%、14%，高周转效率及高净利率推动公司ROE达32%，表现十分亮眼，突显高质量成长。此外，我们测算公司NAV约1,106亿港元、每股NAV为20.1港元/股，现价折价49%。

投资建议：大湾区龙头，高质量成长，首次覆盖、并给予“强推”评级龙光地产历经25载发展，坚持深耕粤港澳大湾区，专注旧改和布局轨交沿线；积极逆周期扩张，土储质优量足，旧改潜在土储业绩贡献可观；积极转向职业经理人体系，多方招揽人才打造明星管理团队，多轮激励激发员工活力；推动公司实现规模和效应并重的高质量成长。我们预测公司2019-21年每股收益分别为1.98、2.38和2.85元，并按照NAV折价30%给予目标价14.0港元、相当于20PE5.4倍，首次覆盖、并给予“强推”评级。

风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧