电网加大投资，电力装备板块盈利将大幅回升

作者：电新产业研究

来源：电新产业研究

伴随全社会用电量的下降，国家电网公司2016之后的电网投资规模有所下降，在当前的经济环境下，电网公司可能逆周期调节，一方面加快在建与储备项目建设，同时可能加快新项目规划与设备招投标。近几年，电力装备产业除特高压之外的常规电业务盈利水平降低到十年新低，预计随着行业复苏与招投标政策调整，盈利情况可能会有比较显著的回归。此外，如果电网公司能切实推动国企改革剥离传统电力装备企业，将给电气装备产业带来重构格局的机会。传统电力设备板块盈利能力回到低位，主流企业报表质量明显向好，建议加大主力标配置。

摘要

电网公司可能展开新一轮投资刺激。国家电网公司在2016年之后调低电网投资规模，2019年电网投资更是降低到了4473亿元，创近五年最低水平。目前电网公司负债比较低，国家电网公司目前负债率56%左右，带息负债率20%左右，有较强的投资支撑能力。在当前经济环境下，电网公司将展开逆周期调节，加强电网投资力度

特高压等重点工程、配网与用户侧、信息化建设将加速。过往几次逆周期调节，一般也是特高压、重大联网/送电重点工程先行，而根据国网公司的工作计划，2020年将加快青海-河南特高压直流、张北柔直、蒙西-晋中、驻马店~南阳、张北~雄安特高压交流等项目建设，并推动白鹤滩-江苏特高压直流、华中特高压交流环网核准和开工。而长周期来看，配网与用户侧，信息化建设应该是未来的主旋律和方向。

主流装备企业的盈利情况可能大幅提振。由于总投资缩减以及原材料价格暴涨，2017-2018年电力装备行业特别是一次设备制造业盈利能力大幅下降。随着投资力度加强，主流企业收入、盈利将都有相应的回升。同时，之前电网的最低价中标政策带来的一系列质量问题得到重视，后续对产品品质、可靠性要求可能提升，同类产品价格、头部企业的份额可能都有提高。

竞争格局基本稳定，国企改革如果落地则可能带来重构格局的机会。目前各主要环节的竞争格局基本稳定，主要企业的份额总体上仍在提升。从电网公司的长期战略来讲，发展竞争业务仍将是电网公司等以管制业务为主的企业的需要，但是管制与竞争业务的界限应该并且也非需要划分清楚；如果电网公司能切实推动传统电气设备资产剥离，可能带来重构格局的机会

投资建议。建议加大电力设备板块配置，推荐思源电气、国电南瑞、正泰电器、宏发股份、炬华科技、涪陵电力（环保联合）、长园集团、海兴电力；关注四方股份、国网信通（环保联合）、特变电工、许继电气、长高集团、长缆科技等。

风险提示：电网投资力度不及预期；竞争导致板块盈利能力低于预期。

1.国家电网将加大电网投资强度

电费池是目前电力投资的长周期驱动力。我国的电力装备投资驱动模式，从早期的财政依赖状态，进入到21世纪初的加杠杆拉动阶段，2004-2008年工业制造业大发展后则进入一个新的时期，在这个时期，电费池已足够支撑电网的运营与投资开支。

这一模式在“成本加成”基础上，将投资成本可以转嫁给消费者。该模式下，决定投资能力的三大主要变量就是：电价、用电量、管制模式，因此，电费池是决定电力投资长期周期演变的核心驱动力。

近几年电网投资强度走弱。由于电力系统长期保持超前建设，导致电力系统资产冗余较大，特别在2014-2015年经济下行周期过程中，电力系统资产利用率偏低的现象尤为明显。因此，国家电网公司在2016年之后调低电网投资规模，2019年电网投资更是降低到了4473亿元，创最近五年以来的最低水平。

电网可能开始逆周期调节，加大投资强度。经过过去几年的消化，发电、用电资产的利用率企稳并略有回升；同时，主要电网公司的负债都比较低，国家电网公司目前负债率56%左右，带息负债率20%左右，有较强的投资支撑能力。

在当前经济环境下，预计电网公司将更多的承担社会责任，展开逆周期调节，加强电网投资力度。

2.特高压、配网建设将加速，招投标可能加快

特/超高压等重大工程是近几年刺激的主要方向。1998-2002年的大投资刺激过程中，电网公司的投资相对更侧重配网，那一轮投资解决了户户通电问题，大幅提升了居民用电的可靠性。在2007年之后的3次经济刺激中，电网的重点可能更多是在特高压环节（还包括比较多的超高压直流等联网、水电送出项目）。

特高压直流从2006-2007年以云南-广州、向家坝-上海项目为起点就已经开始建设和发展，基础是超高压直流技术，特/超高压直流输电在国内外得到了广泛的应用。而特高压交流的应用是2006年从晋东南－荆门示范项目开始的，之后分别在2014年通过“大气污染防治十二通道”推动了一系列项目上马。

2018年下半年，为加大基础设施领域补短板力度，启动了白鹤滩至江苏、白鹤滩至浙江特高压直流等9项重点输变电工程建设，其中包括5条特高压直流、7回特高压交流项目的准备工作。

配网、用户侧建设将加速。经历了输电投资2008-2010的高峰，常规的输电投资已经逐步回落，长期来看，电网的投资重点应该是用户侧、配电侧比例会持续提升。

配网建设除常规的设施建设与技术改造之外，配网自动化、充换电设施配套可能也是重要的投入方向。具体的建设方案与模式，可能需要结合各地区的经济社会发展需要与经济性综合权衡和选择。

信息化建设加速。国内现有骨干网架、硬件设施总体上已经在全球都比较领先，未来要加强服务与响应，提升电网的运营与管理，可能投入产出比最大的是在用户侧、信息化两个方向加强投入。

未来比较清晰易见的是较快将线下用户服务线上化，实现“网上国网”办公。二是逐步建设和完善统一的信息与业务管理系统，实现贯穿生产、使用与服务各流程的信息化，为进一步的智能化打基础。

3.电网在竞争力业务的探索与努力应该不会停滞

培育竞争业务是电网公司等管制企业的优选战略：输配电是管制业务，在成本加成的商业模式限制下，特别是当有效、清晰的输配电价体系逐步建立之后，电网企业长期的盈利情况应该很难有超过用电水平的持续增长。显而易见，电网公司要提高经济增加值和盈利规模，必须在主业之外拓展竞争性业务（这也是垄断领域的央企，需要不断拓展竞争业务的共同原因）。

管制业务与竞争业务需要更清晰的界限，综合能源服务等与主业相关的竞争业务目前来看仍然是理论上可以推进的领域。传统装备制造板块，由于与管制业务的界限不太容易划分，有一定的社会争议。而能源服务等与主营业务相关的竞争业务，可能成为电网企业在新时期下的战略选择。

4.电力装备企业盈利将显著提振，电网改革可能带来重构格局机会

板块盈利处于低位。由于近几年电网投资规模缩减，叠加2017年前后主要原材料价格暴涨，2017-2018年电力装备行业特别是一次设备制造企业盈利能力大幅下降。2018年，一次设备、二次设备的平均盈利都达到近10年的最低点。随着后续投资力度加强，主力企业收入、盈利将都有相应的回升。

此外，过去国家电网等公司在招投标根据招投标法往往倾向于最低价中标，尽管控制了购置造价，但也带来了一系列质量问题，预计后续电网企业对产品品质、可靠性要求可能提升，我们预计，同类产品价格、头部企业的份额可能都有提高。

国企改革如果落地则可能带来重构格局的机会。目前各主要环节的竞争格局基本稳定，主要企业的份额总体上仍在提升。如果电网公司能切实推动传统电气设备资产剥离，可能带来重构格局的机会。特别是一些民企，长期的管理、整合能力已经得到很好的验证，经营规模也已经比较大。

5. 结论与投资建议

1、预计电网投资强度将加大。

2、叠加上最低价中标问题的修订，预计板块盈利能力特别是一次设备企业盈利能力将有比较显著的整体爬升。主流企业可能是收入、利润率双提高。

3、目前板块估值处于低位，大部分企业的报表质量已经显著好转。

综上，建议加大传统电气设备板块的配置，特别是部分资产负债表健康、管理能力得到长期验证的企业。

投资建议：推荐思源电气、国电南瑞、炬华科技、长园集团、涪陵电力（环保联合）、海兴电力；关注特变电工、四方股份、许继电气、国网通用（环保联合）、长高集团、长缆科技等。

风险提示

1、电网投资力度不及预期。如果电网投资强度不及预期，企业盈利增长可能低于预期。

2）企业整合过程中价格战：一批企业正在退出，这个过程中不排除个别企业价格战影响行业盈利能力。