王剑：银行业2020年资产负债配置展望

作者：国信

来源：王剑的角度

序言

近几年的年初，我们都会完成一份关于全年银行业资产负债配置展望的报告。报告主要运用黄达老师经典教材《金融学》（旧版为《货币银都学》）中货币银行分析的方法，从我国现行的“中央银行—商业银行”二级银行制度出发，剖析全年银行业的信贷投放、存款组织等情况。

银行业的资产负债配置，并不仅仅是自己行业内部的事务，它事关整个宏观经济中货币、融资等部分的运行，也是宏观经济与微观主体的联结点，会影响一国经济金融的方方面面，不可不察。我们在首次发布该报告时，曾经写道： 

（1）对于宏观经济管理者，银行业资产负债配置影响着一国的货币总量，也影响着各项经济政策的实施效果，尤其是货币政策的传导效果，还会反过来影响政策当局的决策；

（2）对于证券投资者，银行业资产负债配置会直接影响债券走势，同时通过影响市场流动性和利率水平，间接影响其他证券走势；

（3）对于银行等金融机构，掌握明年的宏观政策和信贷需求情况，为自身展业提供参考；

（4）对于实体经济，银行业资产负债配置则直接决定了他们融资的难度和成本，影响他们的经营业绩，甚至决定了他们的存亡。

但由于不可能准确预计全年发生的一切事情，因此这一系列报告的最终预测结果并不非常准确。但是，我们深信，在开年之时，大致了解全年的货币金融情况，对于我们投资、经营等决策，都能做到心里有底。套用一句名言，我们的展望，是用“错误”替代“混乱”。

摘要

■主要逻辑

银行业资产负债配置展望是我们的年度重点报告之一，即在年初对整个银行业的资产投向、负债组织进行大致展望，一方面了解银行的业务经营，另一方面也可借此了解金融市场、实体经济的流动性投放。除下列主要结论外，我们还在正文中详细阐释了分析过程，可供各方参考。

■M2增速预测

预计2020年M2（本报告中的M2均指不包括货币市场基金的老口径M2）增速为9.2%，持平于2019年，对应的M2增量为18.0万亿元。

■M2的派生

我们将M2的派生渠道分为五个：外汇占款、财政投放、贷款、债券、其他（包括银行SPV投资以及其他杂项）。预计2020年这五个渠道派生的M2分别为0、4.8、18.2、1.4、-6.4万亿元。

■基础货币

我们对基础货币进行拆解，在后续不再继续降准的假设下，预计2020年基础货币将为净投放。

■信贷投向

信贷方面，预计2020年信贷投放量约18.2万亿元，余额增速回落至12%。综合来看，近两年经济下行叠加短期疫情冲击，目前信贷需求仍较弱，18.2万亿元的信贷投放压力较大，我们预计票据贴现会进一步增加，政策对冲可能会带来较多的企业中长期贷款需求。而整体贷款利率可能会有所下行，但幅度有待进一步观察。

■风险提示

若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业。

目录

一、主要结论

二、框架：一年一度的重要分析

三、M2增速预测

四、M2的派生

五、基础货币

六、信贷投向

七、风险提示

报告正文

01

主要结论

银行业的资产负债配置将宏观经济变量与微观主体行为相联系，他们的负债组织、资产投放等行为，决定了宏观经济运行中的很多变量。我们对2020年银行业资产负债配置进行展望，并将过程在本报告中详细阐释，分析的过程和结论可供各方参考。

根据我们的分析，预计：

• 2020年广义货币（M2）增速在9.2%左右，较上年持平（注意，如无特别说明，本报告中的M2均指不包括货币市场基金的老口径M2，因为纳入M2的那部分货币市场基金与银行资产负债配置行为关系较小）；

• 在后续不再继续降准的假设下，预计2020年基础货币将为净投放；

• 经济下行叠加疫情冲击，信贷需求仍较弱，我们预计新增票据贴现会继续增加，而政策对冲可能会带来较多的企业中长期贷款需求。

02

框架：一年一度的重要分析

银行业资产负债配置展望是我们的年度重点报告之一，即在年初对整个银行业的资产投向、负债组织进行大致展望，一方面了解银行的业务经营，另一方面也可借此了解金融市场、实体经济的流动性投放。我们的分析思路如下：

• 估算M2增速，这是分析的起点；

• 结合M2的派生方式，预测银行资产端的其他科目，包括信贷、企业和政府债券投资、其他资产等；

• 对基础货币进行拆解，基于此得到银行资产端的存放央行款项（包括法定和超额存款准备金）、库存现金以及负债端的向央行借款等科目。M2扣减M0则得到银行负债端的存款。

• 最后，我们还会对信贷进一步细分，讨论其大致投向。

由于这一分析是将整个银行业“并表”来看的，因此银行之间的同业业务被抵消，不在报告中体现。此外，银行在进行资产负债配置时，还需考虑监管约束（如MPA、流动性指标、资本充足率等），但当前银行监管指标普遍满足要求，且由于资产增速较低，这些监管因素对银行资产负债配置的约束已经不大，因此我们暂时不做考虑。完成上述分析后，我们便可得到2020年的银行业资产负债表简表。

03

M2增速预测

M2是反映货币总量的一个重要指标，也是我们分析的起点。货币的增长主要用于满足实体经济增长的需求（对应实际GDP增速）；其他因素也可能影响M2，比如货币深化（比如原本不流通的自然资源投入经济流通，导致对货币需求增加，过去以土地最为大宗）、存量资产交易（比如存量房地产、证券等资产的交易活跃度大幅提升，增加了对货币的需求，过去以房地产最为大宗）等，我们将这些统称为“实际资产因素”；最后还包含很多其他无法穷尽的因素，我们将其一并视为扰动项。考虑到前述分析，我们得到如下公式：

货币需求增速=实际GDP增速+实际资产因素+扰动项

该公式的含义是，货币需求来自于实体经济发展需要和资产交易需要。现实中投放的M2（即货币供给）如果恰好跟上述货币需求一样多，实体经济就不会发生通货膨胀，也不会产生通货紧缩，即商品价格保持基本平稳，同时资产价格也能保持稳定。然而实践中M2派生过程复杂，不可能调节得恰到好处，较多年份是要比真实的货币需求多一些，多出来的这些货币会导致通货膨胀（商品价格上涨）或资产价格上涨，我们统称为价格因素，即：

M2增速-货币需求增速=价格因素=商品价格因素+资产价格因素

将前述两个公式结合，便有（我们将实际GDP与商品价格合并成名义GDP，将实际资产因素与资产价格合并成名义资产因素）：

M2增速=实际GDP增速+实际资产因素+价格因素+扰动项

=实际GDP增速+实际资产因素+(商品价格因素+资产价格因素)+扰动项

=名义GDP增速+名义资产因素+扰动项

尤其值得注意的是，上述等式只是体现左右两边数量上的相等，并不能视为是用右边的变量预测左边的M2增速。因为现实情况非常复杂，货币本身时具有内生性、外生性两种特征。内生性是指一定量的经济活动导致一定量的货币被派生出来（即右边决定左边），而外生性则是指货币当局可以通过对M2的调节反过来影响实际GDP、资产交易和价格水平（即左边决定右边）。因此整个经济、金融的实际运行是等式两边相互作用的结果。

我们此处仅仅是使用这个等式，而不是研究宏观经济，因此不再多做讨论。我们进一步简化处理，假设扰动项为0，则可以倒算出过去年份中名义资产因素（名义资产因素= M2增速-名义GDP增速），如下图所示。

2017-2018年M2增速连续两年低于名义GDP增速，主要原因是严监管压缩了银行的部分投资业务导致回笼M2（后文有展开），是一种货币外生性的表现。2019年M2增速回升，超过了名义GDP增速，主要是宏观政策宽松。因此，两者的差异，取决于政策当局的宏观政策取向。

本报告考虑内生性因素为主，即等式右边的因素，名义GDP和名义资产因素（包括货币深化、存量资产交易）。

• 名义GDP：我们采用Wind一致预期（截至2020年2月23日）的2020年名义GDP增速（实际GDP增速+70%CPI+30%PPI），为8.2%。

• 名义资产因素：货币深化和存量资产交易及其价格几乎不可能提前准确预测，2017-2018年是严监管的特殊时期，而2020年初我国严重公共卫生事件影响经济发展，因此我们预计整体宏观调控取向继续偏宽松，名义资产因素大概率回正。但也很难回到2017年之前的5年水平（年均4.0个百分点，主要是土地货币深化和房地产交易推动），我们估计2020年水平在0-2个百分点之间，我们在后续测算中暂取值1个百分点。

把前述两项数据相加，则预计2020年M2增速为9.2%，持平于2019年，对应的M2增量为18.0万亿元。

04

M2的派生

M2的派生渠道如下图所示，其中浅蓝色部分金额往往较小或很少发生，后文中我们将其合并归入“其他”。

根据上图，我们将M2的派生渠道分为五个：外汇占款、财政投放、贷款、债券、其他（包括银行SPV投资以及图中的浅蓝色部分）。2019年新增M2为16.4万亿元，其中贷款仍然是派生M2的绝对主力，但银行压降非标等影响了M2的派生，而2019年财政政策力度较大，财政投放派生约4.3万亿元的M2。

对于2020年，基于前面我们预测，M2增量约18.0万亿元。各个渠道派生情况的假设和预计如下：

• 近几年外汇占款变动都非常小，我们假设其为0；

• 我们假设2020年财政政策力度增加，纳入专项债的赤字率提升，则预计财政投放派生M2总量约4.8万亿元（假设赤字均由银行购买政府债券来弥补，体现为银行持有的政府债券增加）；

• 由于需求较弱，但积极的宏观调控政策将推动信贷投放，预计银行信贷规模约18.2万亿元，对应的余额增速约12%，具体结构我们在后文中将进一步详述；

• 假设企业债券的增速跟信贷一样，则增长约1.4万亿元；同时，银行的SPV投资（通过SPV通道投资于非标、证券等）等继续收缩，导致其他项减少6.4万亿元，与2019年接近。

我们先假设此时派生的M2全部形成存款，尚未被客户取现或转入支付公司的支付账户（这两个操作我们在后文基础货币部分一同分析）。然后我们将上述增量数据填入银行业资产负债简表：

05

基础货币

我们接下来通过对基础货币的分析来预测银行库存现金、存放央行款项、向央行借款三个科目的数字。基础货币的主体是银行存放央行的存款准备金，外加流通中的现金和少许银行库存现金，以及支付公司集中交存于央行的客户备付金。

我们接下来先通过对上述几个项目的预测，得到基础货币的增加量，然后再倒算银行的向央行借款。对上述几个项目的预测如下：

• 首先是M0，由于非现金支付越来越多，因此近几年M0/M2不断下降，2019年环比下降0.2个百分点至3.9%，我们假设2020年进一步降至3.8%，则预计2020年M0将增加0.4万亿元。客户从银行提取这0.4万亿元时，将导致银行库存现金、存款各减少0.4万亿元；

• 我们假设“银行库存现金/M2”保持不变，则预计2020年银行资产端库存现金新增规模极小，不足0.1万亿元（由于此前库存现金被提取了0.4万亿元，这意味着银行需要从超额准备金中提取0.5万亿元出来）；

• 支付公司客户备付金占M2比例不变，则小幅增加0.1万亿元，即银行客户将0.1万亿元资金转入支付账户，这将导致银行准备金、存款各减少0.1万亿元。

• 2019年末，“存款准备金/(M2-M0-非银存款)”约为13.4%，而央行于2020年1月6日进一步下调存款准备金率0.5个百分点，我们先假设全年不再降准，并假设非银存款/M2保持不变，则预计2020年“存款准备金/(M2-M0-非银存款)”为12.9%，2020年银行资产负债表中的存放央行款项将增加1.2万亿元（其实是先增加1.8万亿元，然后0.5万亿元提取为库存现金，0.1万亿元转入支付账户，最终净增1.2万亿元）；

在上述假设下，可以算出2020年基础货币将增加约1.8万亿元。

再看基础货币的来源。由于假设外汇占款已经假设为0，国库余额也不变动（即财政净投放基础货币也为0），因此我们在这里认为新增基础货币均来自央行对银行投放的广义再贷款（再贷款、逆回购、MLF等）的增加，这导致银行负债端的向央行借款将增加1.8万亿元。

完成计算后，最终表格为：

同业资产、同业负债、发行债券以及股权融资等其他科目，或是行业内部可抵消的资金往来，或是不影响M2的资金流转，我们不再分析。

06

信贷投向

我们前文中提到，考虑到信贷需求较弱，预计2020年信贷投放量约18.2万亿元，增速回落至12%，此处详细分析。

从目前的行业情况来看，银行信贷供给能力是比较充足的：当前货币政策偏松，央行的流动性支持力度也很大；银行的资本较为充足且资本补充渠道也不断丰富，银保监会披露2019年末商业银行核心一级资本充足率达到10.92%。因此，我们认为信贷投放能力对信贷投放不构成制约。

需求方面，我们分类来看：

• 个人短期贷款：主要包括信用卡贷款、其他消费类贷款、个人经营性贷款等。这类贷款在2017-2019年增量较多，原因是在企业信贷需求不足、个人按揭贷款又受到监管的情况下，不少银行大力投放信用卡贷款和消费贷款。但这些消费类贷款的风险自2019年以来有所增加，因此2019年个人短期贷款的增量也有所下降，预计2020年这类贷款增量难以上行，假设维持在2.0万亿元；

• 个人中长期贷款：以住房贷款为主。自2016年以来，由于对公贷款风险较大且地方政府隐性债务监管加强，银行加大了对个人住房贷款的投放力度，但此类贷款受到较强监管，因此每年的增量基本都在5.4万亿元上下。我们预计2020年新增量仍在5.4万亿元左右。

• 企业短期贷款：主要是对公流动性贷款，用于企业日常资金周转。这里类贷款波动性较大，且明显受企业短期经营波动影响，我们暂时先假设其在2020年保持稳定；

• 企业中长期贷款：主要用于固定资产投资，包括基建项目、工业项目等。受疫情影响，我们预计后续政策力度可能会加大以应对经济下行压力，因此企业中长期贷款增量可能会较过去增加，我们假设增量略超过2017年时的高峰，达到6.5万亿元；

• 票据贴现：银行在贷款需求偏弱时，往往会加大票据贴现力度，因此票据贴现的增量仍可能继续增加，假设为2.5万亿元。最后，其他贷款增量0.3万亿元，约为近几年平均水平。

综合来看，近两年经济下行叠加短期疫情冲击，目前信贷需求仍较弱，18.2万亿元的信贷投放压力较大，我们预计票据贴现会进一步增加，政策对冲可能会带来较多的企业中长期贷款需求。而整体贷款利率可能会有所下行，但幅度有待进一步观察。

07

风险提示

若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期货币政策宽松对净息差可能产生负面影响、宏观经济下行时期借款人偿债能力下降可能会对银行资产质量产生不利影响等。