良品铺子上市百草味二次“卖身” 休闲零食市场的资本局

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资本角逐高地

良品铺子（603719.SH）上市前夕，好想你（002582.SZ）将三年多前耗资9.6亿买来的电商零食品牌百草味以49亿卖给美国餐饮巨头百事公司。

2月23日，好想你公告称，将旗下百草味100%股权以7.05亿美元（约合49.2亿元）现金出售至百事饮料公司。

公告显示，百草味估值达45.2亿元，增值率296%。不过百草味定价经交易双方协商及谈判最终确定。好想你在2016年以9.6亿元的价格收百草味，其此次出售百草味，交易溢价近五倍，公司直接盈利40亿。

百草味母公司为杭州郝姆斯食品公司，由蔡红亮创立于2007年，公司主营坚果、干果、零食等休闲食品的研发、销售及品牌运营等业务，旗下电商品牌“百草味”，有1000余种产品组合。

2016年，百草味被主营红枣食品的好想你收购。根据收购协议，百草味要在2016年-2018年分别完成净利润不低于5500万元、8500万元、1.1亿元的业绩承诺。收购完成后，百草味顺利完成了业绩承诺，并成为好想你的主要收入来源。

好想你财报显示，百草味2016年至2019年上半年的营收分别为11.26亿、30.77亿、38.88亿和24.06亿，贡献营收分别占总收入的54%、75.6%、78.6%和84.21%。好想你表示，出售百草味后，其营业收入会大幅下降，但净利润会受此次交易投资收益影响，会大幅增长至1355.4%。

创办于1992年的好想你，主要生产红枣系列产品，2011年在深交所上市。上市不久后，好想你受到三只松鼠（300783.SZ）、良品铺子等零食电商的冲击以及自身业务条线单一等因素影响，业绩发展进入瓶颈，2015年，好想你已陷入亏损境地。

2016年，好想你布局线上，并通过现金及发行股份的方式收购了百草味。收购完成后，百草味原实控人邱浩群控制的杭州浩红投资成为好想你第二大股东。截至目前，好想你创始人、董事长石聚彬持股25.07%，为上市公司第一大股东及实控人；杭州浩红投资持股11.04%，仍为上市公司第二大股东。

好想你收购百草味后，收入和净利均实现了大幅增长。不过，收购后不久，随着百草味业绩增速放缓，好想你的增速也随之放缓。数据显示，2016年至2019年9月底，好想你的营收增速分别为86.14%、96.47%、21.59%、13.44%，呈逐年下滑趋势。

此外，百草味的净利润增速也呈下滑趋势。数据显示，2016年至2019年，百草味扣非净利分别为5567万、8668万、1.23亿和1.39亿，增幅分别为306%、56%、42%和13%。

好想你表示，出售百草味可以获取丰厚的财务回报以及支持未来发展的充裕资金，此次交易为其带来投资收益达35.9亿元，对其净利润的贡献为26.6亿元；此次交易还可以优化好想你资本结构，降低其资产负债率。交易后，上市公司资产负债率将由47.08%下降至7.28%，其账面货币资金也在2019年末偿还全部短期借款及长期借款的情况下达35.5亿元。

出售百草味后，好想你将聚焦发展其红枣主业。不过，财报显示，近几年好想你的红枣主业业绩也呈下滑趋势，红枣收入占其总收入的比重从2017年的20.43%降至2019年的12.33%。

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对于线上业务布局，好想你称，其通过借助百草味线上营销和产品开发经验，已发展了自有电商渠道业务，目前好想你自营电商销售业务占比大幅提升，2019年按剔除百草味口径算，好想你通过自有电商渠道实现的销售收入占比已达到35.23%；另一方面，好想你还不断丰富其产品品类，在红枣产品之外，还增加了坚果、冻干产品等健康食品，全面布局高端健康食品业务。

对于收购方百事公司而言，布局百草味可以加大其在中国内地的业务布局，还可以增厚其自身利润。目前百事饮料主要业务布局在香港、澳门地区，主营百事饮料产品、百事燕麦和零食类产品。在过去的一年，百事开始布局中国内地业务，并以10.2亿港元入股了主营天然健康食品的五谷磨房（1837.HK），持股25.8%为其第二大股东。

百事公司大中华区首席执行官柯睿楠对于收购一事表示，百草味的直营终端消费者能力将助力百事实现线上市场的增长。同时，也能通过百草味本土品牌的特色为百事带来多元化的产品组合，适合于线上线下多渠道分销。此外，百事方面期待借助百草味的品牌创新和消费者洞察能力推动百事公司其他主要市场的创新和发展。

值得一提的是，中国休闲零食品牌近两年纷纷奔赴资本市场。2月24日，百草味竞争对手良品铺子成功登陆上交所，首日涨幅超过44%，市值68.73亿。2019年上市的三只松鼠目前市值已经高达274亿。相较于休闲食品市场估值情况，百事最终以49亿的价格收购百草味，称得上一笔划算的买卖。

休闲零食市场格局

百草味“背靠”美国最大软饮公司百事，良品铺子A股上市，加上此前就已上市的三只松鼠，国内休闲零食市场迎来资本竞争的格局。

根据中商产业研究院2018年数据，休闲零食市场市占率前三名分别为三只松鼠、百草味和良品铺子，市占率分别为11.2%、6.2%和5%，排第四的来伊份（603777.SH）市占率则仅为0.8%。

从收入情况看，三只松鼠2018年收入70亿，净利润3亿，毛利率为28.25%；良品铺子收入63亿，净利2.4亿，毛利率为31.21%；百草味收入38.8亿，净利润1.4亿，毛利率为25.65%。

就业务发展模式而言，三大零食巨头主要以线上电商平台为主，这种模式下，各个公司的销售费用高企，三家公司的销售费用占其收入的比重均在20%左右。不过良品铺子同时也进行线下直营，其三成的收入主要来自线下门店。

随着互联网人口红利见顶，休闲零食品牌纷纷开始线下布局。其中三只松鼠已在全国有60多家线下门店，早入场的良品铺子则有2000多家。但值得一提的是，良品铺子线下发展大本营主要在湖北地区，预计一季度收入受疫情冲击较大。

值得关注的是，与百草味背靠百事相比，三只松鼠背后则有IDG资本和徐新的今日资本；良品铺子背后则是今日资本和高瓴资本。其中徐新的今日资本在三只松鼠中持股16.73%为其第三大股东，在良品铺子持股30%为第二大股东。

随着各路资本介入，休闲食品行业的竞争也进入白热化阶段。基于这个压力下，好想你在出售百草味时表示，随着三只松鼠、良品铺子等企业成功上市，休闲食品企业都面临着较大竞争压力。新零售、短视频等新渠道的兴起一方面增加了竞争的不确定性，同时也需要市场参与者投入更多资源，特别是线下新零售领域，需要市场参与者投入大额资本性支出。