2020年中国VC二级市场首单落定：资本流动性为上，S基金拐点已至？

作者丨柴佳音

来源丨投中网

2020年中国VC二级市场首单已落定。

2020年2月17日，昆仲资本宣布TR Capital领团已购买昆仲资本的人民币基金部分资产，昆仲资本同时完成美元基金的设立。

同日，君联资本正式对外宣布完成2亿美元续期基金交易，该交易将为君联资本LC Fund IV基金的投资人提供流动性，最大限度扩大该基金投资组合价值。

虽交易结构及动机不同，二者却都在“寒冬”中为VC/PE二级市场送来了春风。2020年2月19日，投中网对话昆仲资本创始管理合伙人王钧，试图探寻此次首单交易背后的故事，及VC/PE二级市场的未来走向。

资本流动性为上

“此次交易过程已经完成部分交割，计划今年上半年完成资金返还。”王钧介绍，“此次人民币转美元交易中包含昆仲资本目前管理的7个项目，涉及金额大约1亿美金。”

对于选择TR Capital的具体原因，王钧向投中网表示，“他们的主要创始人在做基金之前都是创业者，在亚洲深耕细作了十几年。我们在北京和香港都见了很多次，他们非常专业，做事也非常认真，认真拜访考察了每一个项目。”

据悉，TR Capital承担了此次交易的近70%资金，总部位于伦敦的Hollyport Capital Partner和台湾的AB Value Capital Partners等也参与了本次交易。

在交易定价上，“按照2019年中的市场估值”，王钧介绍称。

包括中金、宇通集团、元禾、招商局等昆仲资本人民币基金的现有LP都将获得投资收益，且完成其资本的流动性。

王钧表示，在现有环境下，中国的投资人希望实现他们的投资回报，而像这样创新的交易方式，能够帮助中国更多的GP实现投资回报目标。

资本流动性的实现同样被君联资本所看重。

君联资本董事总经理、首席运营官PV Wang提到，“此次续期基金交易完成，为君联资本LC Fund IV 基金的现有投资者提供了获取流动性的选择权，同时让现有LP和新LP的价值最大化，有助于实现LP出资人和投资组合公司的双赢。”

S基金拐点已至？

经过二十余年发展，中国VC/PE行业发展S基金的系统性机会已经来临。

“目前国内有海量的存量项目寻求退出机会。近十年国内累计投资案例超过5.4万笔，投资金额超过5万亿，而退出比例只有24%左右。投资机构不得不面对巨大的管理压力和退出压力，催生出强烈的私募股权二级交易需求。”深创投董事长倪泽望曾表示。

S基金，即所谓二手份额交易基金，以私募股权基金的LP份额或投资组合为主要投资对象。在目前VC/PE市场流动性匮乏的情况下，作为“接盘者”的S基金越来越受关注。

昆仲资本的此次交易虽并不算是传统意义上的“S基金”，但“其实逻辑上没什么不一样”，王钧告诉投中网，“不一样的地方在于，这中间涉及到外汇管制，以及美元基金和人民币基金对于项目的偏好其实也有所不同。”

此外，由于人民币基金及新设立的美元基金的GP均为昆仲资本，“LP的顾虑非常明确，就是说怎么保证‘左手卖右手’的交易是公平的。”王钧表示。

“首先，这事关职业操守，LP对我们会有基本的信任；其次，在机制上也是个很大的挑战，整个操作流程是比较复杂的。”王钧提到，“因此，中介的选择很关键，因为需要他们能把整个流程都做做到公开、公平，避免管理交易相关的利益冲突。从逻辑上来说，我们需要有品牌、有专业度的机构来推动整个流程。”

值得一提的是，从欧美经验来看，S基金表现出比其他PE基金周期更短、风险更低、收益更高的优势。但在国内，S基金还是新鲜事物。

虽然中基协数据显示中国的股权市场管理资本量已超过10万亿，S基金仍是中国一级市场交易体系中的薄弱一环。目前仅有零星机构在进行试水。王钧相信，S基金作为一个资产类别未来会有更大发展。

但是，“人民币S基金能不能做起来，并且做多大，这要看市场。因为市场需要长线资金。而人民币做S基金，人才从哪里来，钱从哪里赚，还是在逐渐探索之中。”王钧认为。

转向二级市场或为机构常态

投中研究院报告显示，PE二级市场买方逐渐增加、2011年之前设立的基金已到退出节点、更加严格的IPO审查，三大主要因素刺激了中国PE二级市场的发展。

随着另类资产投资市场的不断演变，二级市场已成为资产管理人和投资者积极管理其投资组合的重要工具。

“2018年资管新规出台后，成长期、后期项目的进展就相对缓慢，尤其人民币基金在成长期的投资非常稀缺。”王钧表示。

举例来讲，“我们这一期基金投资的项目有很大一批进入到成长期后，已经转融美金。很多成长不错的公司想要转VIE，人民币LP又希望能见到DPI，大形势和驱动力都在。与此同时，美元LP也希望看到更高的确定性。”

从退出角度而言，王钧表示，人民币机构投资人明确表达了希望看到DPI的诉求，这也是推动国内PE二级市场交易的推动力。

“我个人的观点是一定会有更多的机构这样选择。人民币的PE二级市场正在发展，而美元的PE市场一直都存在。”对于机构转向二级市场的可能性，王钧如是看待。

君联资本董事总经理、总裁陈浩表达了类似观点，“二级市场交易可以在经济下行周期为LP提供灵活的流动性选择，对被投企业、GP、LP也是一个三方共赢的事，更是完善中国私募股权投资生态的重要一环。”

正如王钧所述，“尽管法律结构比较复杂，但对于现有的中国国内LP和美元LP，对我们GP而言，这笔交易是个多赢的局面，相信未来在中国还会有很多类似的资产交易发生。”