【电子】被动元件行业深度：MLCC迎新一轮景气周期，国产替代历史性机遇

机构：申万宏源

本期投资提示：

 MLCC实际为需求量最大的被动元件，全球市场规模超120亿美元。MLCC是陶瓷电容的 最主要形式，是被动元件中最重要的细分品类，具有耐高压、耐高温、体积小、适合于表 面贴装等特点，在成本和性能上都占据优势。主要下游包括消费电子、工业、汽车等领域， 随着应用的不断拓展和升级，需求量呈现稳步增长态势，19年全球需求量约4.5万亿只。

 高技术工艺壁垒，日韩占据主导地位。技术层面，大陆厂商在核心工艺上较日韩厂商有差 距，龙头企业和台系厂商已基本处于同一阶层。大陆龙头在技术上同日韩厂商的差异主要 体现在材料配方、薄膜厚度和高堆叠层数上，因此在产品定位上以中低容值的品类为主。 产能规模上，大陆企业较日韩、台系厂商仍有较大差距，导致行业话语权较低。行业格局 上，日系持续领先，台系占据中低端主导向高端突破，大陆系以积极开拓中低端市场为主。

 价格具有一定波动性，行业长周期稳健成长。MLCC 具有标准品属性，是其价格具有一定 波动性的重要因素。行业在长周期处于平稳发展，产业结构、供需结构和市场预期导致价 格波动性。2016年底-2018年的涨价潮，实际是多因素共振下的缺货涨价潮。主要因素在 于1）供需失衡导致，背后的推动因素来自于产业结构性转移。2）产业链预期导致的重复 下单。3）渠道商蓄意囤货抬高价格。4）原材料价格一定程度上涨，影响程度较小。

 库存去化进程结束，行业进入上行期。自2018Q3 MLCC进入去库存阶段，价格持续下行， 19Q1与Q2单价跌幅达15-30%，库存高企，原厂开工率减半以消化库存。历经1年时间， 行业库存已彻底消化。19Q4 进入行业旺季效应下，渠道商对于高端计算机、智能机所需 MLCC进行补货，导致供应紧张。因供需缺口较大，引导MLCC制造商将产能转进手机料， 产能排挤效应之下导致大尺寸 MLCC 交期开始延长。从 2019 年 12 月底至今，中大尺寸 MLCC均价涨幅在20%-30%，小尺寸均价涨幅在10%-20%。行业迎来明显上行拐点。

 5G的推进将在多领域提升MLCC的长期需求。5G手机的单机MLCC用量增幅在20-30%， 且高端小型化占比不断提升。根据村田预测，预计 2024 年智能手机领域的 MLCC 需求量 将是2019年的约1.5倍，服务器端1.4倍，基站端达1.2倍。

 汽车电子为未来最大增量市场。汽车电子化率和新能源车渗透率的提升是车用 MLCC 用量 爆发的两大核心驱动力。纯电动车的单车MLCC用量约18000颗，传统燃油车单车仅3000 颗。预计2025年车用MLCC市场需求量将是2019年的约1.7倍，其中高端大容量MLCC 需求量为19年的2倍。车用MLCC以大尺寸为主，高壁垒决定了高利润。

 日韩龙头调整产能结构，供给格局重塑。日韩厂商自 2016 年起逐渐将产能向高端市场转 移，逐步退出中低端市场。产能调整导致中大尺寸常规品供给出现缺口，部分型号未来供 给紧张。大陆企业将持续承接退出产能，成为常规品的主力。且凭借在小型化 0201 产品 的规模化供应能力，将享受到智能手机升级带来的MLCC需求红利。

 替代空间大，国产MLCC 迎发展良机。2019年全年MLCC 贸易逆差超300亿元。核心元 器件国产化成为大势所趋，被动元件亦有自主可控的需求。不考虑涨价因素，MLCC 行业 整体的稳态毛利率水平在30%-50%左右，处于电子行业中高水平。国产MLCC厂商业绩 弹性有望充分释放。核心受益标的为风华高科、三环集团。

 风险提示：5G手机推进节奏不及预期，下游需求不及预期 

投资案件 

 结论和投资建议 

MLCC价格虽具有一定波动性，但从长周期角度来看行业具有持续稳成长属性。5G 的推进将在多领域提升 MLCC长期需求，同时汽车电子将成为未来最大的增量市场。 日韩龙头调整产能结构，行业的供给结构将重塑，大部分常规品产能将向大陆和台 系企业转移。同时 MLCC 作为需求量最大的被动元件品类，国产替代空间大。产业结 构利好叠加行业自身成长属性，国内 MLCC 产业将迎来发展良机。核心受益标的为风 华高科、三环集团。 原因及逻辑 MLCC具有标准品属性，是其价格具有一定波动性的重要因素。长期来看，作为电 子产品的必备元件，MLCC的需求随着下游应用的不断拓展和升级，整体呈现稳步增长 态势。从2011年至2019年，市场规模由约70亿美元增长至超120亿美元。 5G 和汽车电子将持续提升 MLCC 的长期需求，行业成长性无虞。5G 手机的单机 MLCC用量增幅在20-30%，且高端小型化占比不断提升。预计2025年车用MLCC市 场需求量将是2019年的约 1.7倍。 日韩厂商自2016年起逐渐将产能向高端市场转移，逐步退出中低端市场。产能调 整导致中大尺寸常规品供给出现缺口，部分型号未来供给紧张。大陆企业将持续承接退 出产能，成为常规品的主力。2019 年全年中国 MLCC 贸易逆差超 300 亿元。核心元 器件国产化成为大势所趋，国产 MLCC将会持续受益。 有别于大众的认识 市场认为 MLCC 行业价格炒作性强，我们认为从长周期来看，MLCC 行业保持了 持续稳健的成长属性，短期的价格波动主要影响产业链短期的业绩弹性，产业的整体结 构、下游的需求和趋势是决定企业长期成长性的关键。