【建筑工程业】钢结构系列：优化助钢结构渗透率4倍提升，商业模式升级催翻倍行情

机构：国泰君安

本报告导读： 政策和技术驱动下有总包/装配式/技术三重变化，人口城镇化/消费和工业升级加码需 求端，钢结构有 4 倍以上提升空间，行业将元年爆发，建筑望迎第 3 次 α 翻倍行情。

摘要：

宏观：国内钢结构渗透率 7%而发达国家 30%，政策支持和技术优化驱动 下总包/装配式/技术三重变化助渗透率提升。1)国内钢结构产量占钢产量 仅 7.4%(发达国家 30%)、钢结构产值占建筑总产值仅 2.9%，提升空间大； 2)总包：政策支持明显增强+设计施工趋难趋复杂导致钢混结构不能胜任 +业主熟悉度提升+钢结构公司产业链布局完善实力提升；3)装配式：①政 策定调应急医疗优先装配式优先钢结构，火神山雷神山医院提升关注度； ②2019 年两大重要变化，一首次明确鼓励装配式钢结构住宅试点并有 7 省试点，二推出技术标准； 3)技术：钢结构①制造到施工更符合环保要求； ②人工少/原材料省，成本优势渐显；③周期短资金循环效率高。 

中观：需求端受益医疗教育等人口城镇化/消费和工业升级，技术优势和 资金实力驱动供给端集中度提升。1)需求端升级：①城镇化/消费升级使 对铁公轨航等基建工程/三馆一中心等文化工程的需求显著增长，且人口 大省/人口流入大省的医院/学校急需加密；②工业升级使高端实验室/厂 房等需求增长；③地产等领域高周转商业模式使钢结构周期短的竞争优 势强化；2)供给端集中度提升：主因行业出清/技术优势/资金实力，技术 体现在装配式/生产等方面形成护城河，资金使龙头公司可扩产能/订单 翻倍；3)国内建筑钢结构用钢量距发达国家有 4 倍以上差距；我们预测 2020-22 年钢结构住宅市场空间三年总量约 1.35-1.59 万亿；整体钢结构 建筑市场规模约 3 万亿/年；是典型大行业朝阳行业。 

钢结构公司总包/制造/电商三大商业模式升级，市场尚未充分认知总包的 巨大业绩弹性。1)总包模式：①可提升钢结构公司话语权，并 放大规模/提 升盈利/改善回款及现金流，业绩巨大弹性尚未被充分认知；②东南网架 在区域/行业层面均有重要突破、医院总包实力强，新签增速 51%/未来 2 年复合增速约 40%；精工钢构 GBS 体系覆盖最全/PSC 技术创新业内唯一 /装配化率可达 50-95%，未来 2 年复合增速近 30%但 PE 仅 11 倍；富煌 钢构具同业唯一特级资质/钢结构住宅订单占比最高；2)制造模式现金流 好/盈利较好/门槛较高，鸿路钢构成本优势强/制造新签增速 58%/产能将 扩至 400 万吨同业第一/PE 仅 11 倍；3)杭萧钢构电商模式望引领新发展。

钢结构行业将迎元年爆发，建筑迎第 3 次α翻倍行情。1)政策及技术驱动 下行业有三重变化、总包超预期，且需求端升级/供给端集中度提升，最具 前景朝阳行业将迎元年爆发；2)建筑前 2 次 α 行情是装饰与园林 PPP 行 业，代表龙头录得翻倍甚至三倍以上涨幅，40%左右业绩增速获 40 倍以 上 PE 估值；当前钢结构仅 10 倍 PE 出头但业绩增速约 40%望引第 3 次 α 翻倍行情；3)推荐东南网架/精工钢构/鸿路钢构/富煌钢构/杭萧钢构。 

风险提示：总包/装配式推进不及预期、传统建造方式的桎梏等