保险系列深度:“保险+养老社区“-布局养老产业,抢占蓝海市场,提升保险服务覆盖度

机构:天风证券

投资要点:当前寿险的覆盖度仍处于较低状态,未来增长的重要来源之一是提升保险公司的服 务覆盖度,即延申保险产品上下游服务链,通过“产品+服务”的模式,提升保险产品差异化 竞争力。其中,养老产业和健康医疗产业是和保险最为契合的两大服务体系。老龄化日趋加速, 养老产业是一片蓝海市场,泰康、太保、国寿、太平、新华等保险公司在加速进军养老产业。 我们判断,未来养老社区形成规模优势且运营品质高的保险公司,将抢占养老产业(包括商业 养老保险)的蓝海市场:1)促进大额保单销售,有助于高端客户经营;2)打通养老产业链 上下游,增加盈利渠道;3)长期可获得稳定投资收益,穿越利率下降周期。目前内地保险公 司估值处于低位,中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险 2020 年 PEV 为 1.02、0.80、 0.66、0.61 倍,从未来发展大趋势的视角,我们推荐中国平安、中国太保,建议关注中国太 平。

养老产业是一片巨大的蓝海市场。1)我国人口老龄化加速,预计 2035 年将步入超老龄社会。 伴随着高龄化、少子化、空巢化程度的提高,对于机构养老和专业护理服务的需求将提升。2) 随着中产阶级人数增加及人均财富的提升,尤其是享受第一轮经济改革红利的人群(50、60 后)逐步步入养老年龄,这部分群体普遍比较接受社区养老的观念并有较好的支付能力,对于 高品质的养老社区的需求未来将大量释放。他们对于养老服务的需求也从单一的陪伴、照顾的 生理需求扩展至“老有所乐、老有所为”的精神需求。3)目前养老服务设施和养老机构床位 不足,特别是核心城市高端养老需求增长迅速、供需关系不匹配,催生了我国高端养老巨大的 市场空间和投资机遇。4)国家对于养老产业的发展给予充分的政策支持,从资金、人才、税 收优惠、土地等多方面支持养老产业投资。另外,商业养老保险作为养老服务业的重要一环, 政策支持力度也不断加强,未来有望成为养老社区支付端重要的补充。

运营成熟的国际经验显示,投资养老社区长期可获得稳定的收益。1)美国主流养老社区为大 型化社区。泰康、太平等投资运营的 CCRC(持续照护社区,面向当前自理能力强但未来健康 度下降时也不愿变更居所的老年群体)。 美国养老项目主流投资商为 REITs,近十年来 REITs 投 资养老地产投资收益率稳定在较高水平,截止 2019 年 Q1,十年年均复合投资收益率为 11.7%, 其中运营收益率 6.9%,地产增值收益率 5.0%。2)欧日养老社区主要为小型化社区,养老产业 多以运营商为主导,积累了较为成熟的运营经验。

保险业与养老产业天然契合,“保单+养老”的模式可实现整体盈利。1)在负债端,目前采用 “购买指定种类及金额的保险产品即可取得养老社区入住资格”的挂钩模式,主要面向高端客 户,可以促进大单销售。未来保险支付与养老服务对接,将形成完整养老闭环。2)在资产端, 养老社区重资产的投资模式投资规模大、回报期长,保险资金与其匹配。目前国内运行良好的 养老社区投资收益也比较低,但我们判断,随着养老需求释放及居民支付能力的提高,入住率 保证在 90%以上+人均收费提高+运营效率提升,养老地产投资收益率将向美国靠近。3)养老 社区单一主实现净盈利的难度大且需较长时间,目前险企投资养老社区投资的中期目标是实现 运营盈利(EBITDA 盈利),泰康申园、燕园 EBITDA 已转正。但“保单+养老社区”整体可实 现净盈利,因为相关销售的保单带来的利差收入非常可观。4)相对于其他的养老社区投资者, 保险公司投资养老社区的核心优势是依托保单盈利,从而支持对养老社区的高品质投入。且未 来的投资收益率与后期运营服务质量(决定了入住率)挂钩,因此保险公司有更强的动力保证 高品质的服务水准。

泰康、太平、国寿、太保等公司陆续布局了养老产业,对于保单销售的促进作用已体现,未来 规模化布局+高品质运营的养老社区将提升保险公司差异化竞争力。在布局和运营层面,泰康 优势最为显著,其他公司亦快速跟进,各有特点。1)泰康布局养老产业较早、战略坚定、投 资额大,目前已有 6 家养老社区开业运营,13 个项目落地。依托集团的体量优势,泰康全部 采用重资产模式自建,着力于发展大型 CCRC 养老社区,一家养老社区配备一家二级康复医院。 2)太保养老社区在推进 6 个城市的布局,其中 3 个养老社区在建设中。太保养老社区产品线 定位明确,打造三大产品线:高龄康养、中龄颐养、低龄乐养,全方位覆盖养老客群的需求。 运营层面,与欧洲养老医护专家欧葆庭公司成立合资运营公司,共同建设养老运营平台,可以 高效的建立成熟的运营体系。同时,积极探索养老+科技模式,提升对于老人健康管理效率和 运营效率。3)太平采用“轻重结合”的方式,重资产打造了大型 CCRC 社区梧桐人家,目前 为全国最大的单体项目;同时甄选市场上已建成运营的、符合标准的优质第三方养老机构,合 作运营。在轻资产模式方面,太平以打造旅居社区为主,可快速扩大养老社区覆盖面,目前“太 平乐享家”旗下已有 5 个第三方养老社区项目。

风险提示:养老社区投资回报期长于预期;养老社区运营成本高企;养老社区拿地成本快速 提升;养老服务业用地供给不达预期;养老观念转变不达预期;政策推进不达预期

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