当房地产投资周期见顶遭遇疫情，影响几何？

作者：潘向东、刘娟秀 

来源：新时代宏观

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当房地产投资周期见顶遭遇疫情，影响几何？

如果没有疫情，房地产投资周期可能已经处于顶部区域。对去除趋势后的房地产投资序列（由于本轮周期土地购置费占比大幅上升，导致房地产投资与建安投资明显背离，故2016年之后用建安投资代替）做频谱分析，可以发现其存在3年左右的周期，这是由现实中房地产建设的时间决定，调控政策会熨平其波动。截至2019年12月，本轮房地产投资周期已经上行了17个月，接近历史上房地产投资周期平均上行时间，意味着本轮房地产投资周期可能基本见顶。用逻辑交叉验证，随着房屋新开工的放缓与竣工的修复，历史上建安投资增速往往趋于下行，施工增速已经出现见顶迹象，由于当前地产竣工增速依然处于历史低位并显著低于新开工增速，这将导致短期建安投资增速不会过快下行。但当竣工增速修复至新开工增速之上后，对建安投资的抑制作用将会加速体现。

疫情可能在短期加速房地产投资增速下行。2020年1月百强房企销售额同比减少12%，主要与春节错位有关，但受疫情影响，多地售楼处被要求暂停销售活动，人们出行与购房行为受到限制，加上房地产线下销售很难用线上代替，这导致地产销售处于冰点，30大中城市商品房单日销售套数连续2周不到100套。根据公式“建安投资=施工面积*施工单价”，疫情对施工面积和施工单价均有影响：一方面，多地将复工延后，部分地区返回工作地点后仍需隔离14天，我们选取1-2月新开工面积占比较高的江苏（占比11.4%，2015-2019年均值）与广东（占比10.6%，2015-2019年均值）作为观察对象，从百度迁徙规模指数可以看出江苏与广东节后人口回流远低于2019年同期，加上复工后建筑工地仍需要谨慎防控疫情、医疗用品供不应求，这些都会拖累项目施工进度；另一方面，疫情主要通过影响钢材等原材料价格来拖累施工单价，建筑安装工程价格增速与PPI增速走势高度相关，疫情短期会明显拉低PPI增速，进而拉低建安工程价格增速。

长期影响要看疫情发展情况。如果疫情主要影响能控制在一季度，从全年角度看，房地产受疫情的冲击没有餐饮、旅游等行业那么大：（1）1-2月本来就是房地产行业淡季，销售、新开工、建安投资在全年占比都比较低，近几年1-2月建筑安装工程投资在全年占比在10%左右。（2）地产项目可以在疫情进入尾声后加大赶工力度。（3）购房需求只会递延而不会消失，并且由于稳增长需要，流动性可能继续保持宽松，首套房贷款利率已经连续2个月下滑，也会刺激购房需求。（4）地产行业短期债务到期压力相对较小，现金流压力没有餐饮等行业那么大。

如果疫情进一步扩散，则冲击会更大一些。由于2019年以来房企融资渠道受到限制，销售回款成为房企最重要资金来源，2019年按揭贷款、定金及预收款占房地产开发资金来源的50%左右，如果销售长时间低迷，随着债务到期以及一些刚性支出，部分房企可能面临经营压力，拿地、新开工意愿下降，施工进程放缓，房地产投资的下行压力更大。

从房地产稳增长的逻辑来看疫情对经济的冲击。过去稳增长最好的方式就是松松房地产。这里面的逻辑就是：不仅房地产本身带动几十个行业，更为重要的是社会资金都是通过房地产平台进入地方政府的财政，房价涨主要是地价涨，地价涨地方政府受益，不仅仅是卖地收入，更重要的是以地价为基础的资产负债表扩张，通过土地质押来获取贷款，发行债券也是以土地为基础。疫情会抑制房企拿地意愿，土地价格下跌，不仅土地财政承压影响财政支出，而且地方政府资产负债表可能出现恶化，包括被市场看好的基建投资也可能受到影响。

疫情如何影响高频数据

由于1-2月是经济数据空窗期，此时高频数据是观察经济活动的主要途径之一，尤其是节后复工情况。然而，疫情打乱了正常的经济活动节奏，出行受限，复工延迟，人们加大生活必需品的囤积，加剧市场对全球经济再次下滑的担忧，这些已经对高频数据造成很大的冲击。

供给端：复工延后，工业生产显著不及近年同期。发电耗煤量是观察复工的重要指标，以农历日期为基准比较春节前后发电耗煤量的变化，一般大年初七之后发电耗煤量就开始回升，但截至2020年正月十四，发电耗煤量依然低迷，反映复工远未开始。百度迁徙规模指数亦反映这一点，自大年初一以来，全国迁徙规模指数便远低于2019年同期。

需求端：地产销售冷清，客运量大降。以农历日期为基准，2020年正月初一至十四，30大中城市商品房成交面积同比大降97%。截至到2020年2月5日，春运旅客运输量达到13.18亿人次，同比下降35%。公路运输10.7亿人次，同比下降36%。正月初五以来，每天春运量平均在1300万左右，下降了80%。交通运输部在2月6日的新闻发布会上表示“春运总量在4亿人左右，预计春运后半程总量要下降70%”。

价格端：农产品价格超季节性上涨，主要商品价格下跌。一般情况下，春节之后，由于需求回落，农产品价格会下降，但正月十一至十四菜篮子产品批发价格200指数上涨2%，这可能是因为疫情导致人们增加囤积食品的行为，需求短期增加。近年来中国经济在全球占比不断上升，疫情加剧市场对大宗商品需求的担忧，2020年1月14日-31日，COMEX铜价下跌12.3%；截至2020年2月6日，布油价格较1月初的高点下跌20.2%，已经进入技术性熊市。