姜超:经济低位企稳,货币增速回升

19年12月美国零售销售环比增速0.3%,持平于前值。上周三,美联储最新的经济褐皮书表示美国经济在19年最后六周总体保持温和增长。

作者:海通策略姜超团队

来源:姜超姜超宏观债券研

概要

  • 海外经济:美国核心零售数据好于预期,欧央行公布12月会议纪要。1912月美国零售销售环比增速0.3%,持平于前值。上周三,美联储最新的经济褐皮书表示美国经济在19年最后六周总体保持温和增长。1912月欧洲央行会议纪要称,经济增长动能疲弱但趋于稳定,制造业有触底反弹迹象,随着全球贸易情况缓和,经济信心有所改善。上周三,俄罗斯总统普京发表国情咨文后,俄总理梅德韦杰夫宣布俄政府全体辞职。

  • 国内经济:经济低位企稳,PPI转正在即,货币增速回升

  • 经济低位企稳。19GDP增速6.1%,完成年度目标,但也创下91年以来新低。4季度经济量平价涨,GDP增速持平在6.0%12月工业增速回升至6.9%,创8个月新高。工业生产改善的动力有三个,一是中美贸易摩擦缓和,二是地产基建施工韧性,三是汽车生产持续改善。12月投资累计增速回升至5.4%,当月增速创新高至11.8%。得益于19年初以来盈利增速见底回升,制造业投资增速已出现曙光。但在严控地方隐性债务的背景下,19年基建投资仍是只托不举,全年增速较18年持平。建筑工程增速回升对地产投资形成支撑,但受土地购置费累计增速下滑影响,地产投资增速重回下行通道。12月社消零售增速、限额以上零售增速分别稳定在8.0%4.4%。分品类看,必需消费整体偏弱,可选消费涨多跌少,出行类消费明显改善。12月全国商品房销售面积、销售额增速分别回落至-1.7%1.2%。考虑到房企融资仍受约束,20年地产投资增速面临下行压力,但由于新房库存水平较低,地产投资大幅回落的概率不大。展望2020年,我们认为经济具备企稳改善潜力

  • PPI转正在即。1912CPI环比稳定,同比涨幅与11月持平。猪肉供给紧张进一步缓解,猪价环比由涨转降,但大范围降雪导致鲜菜和鲜果价格均出现上涨。预计201CPI同比回升至4.7%1912PPI环比持平,同比大幅回升至-0.5%1月以来国内煤价回升,油价和钢价平稳,我们预计201PPI同比将由负转正至0.3%。春节临近,食品和服务价格都存在短期上行压力,而中长期来看猪价回调将带动食品CPI回落,PPI将跟随经济好转温和回升。整体来说,短期通胀压力仍在,但今年通胀将呈现食品价格回落,非食品价格小幅回升的局面

  • 货币增速回升。1912月新增社融2.1万亿元,同比多增1719亿元,其中央行将国债和地方政府一般债券纳入社融口径,与专项债一同计为政府债券。1912月人民币贷款增加1.14万亿元,同比多增543亿元,其中居民贷款增加约6500亿元,同比多增近2000亿元,企业部门贷款增加约4200亿元,同比少增近500亿元。12M2同比上升0.5个百分点至8.7%M1同比升0.9个百分点至4.4%,反映出企业流动性也在持续改善。当前口径12月社融存量增速持平在10.7%8月开始企业短贷和中长贷持续改善,一方面有政策对提高制造业中长贷占比的引导,另一方面也反映了需求边际企稳回升。

  • 国内政策:制度性减税确保落实。目前国资委正在会同有关部门抓紧制定《国企改革三年行动方案》。银保监会副主席表示,20年要坚决落实“房住不炒”要求,严格执行授信集中度等监管规则,严防信贷资金违规流入房地产市场。总理主持召开专家学者和企业界人士座谈会,强调积极的财政政策要把减税、节支作为关键,确保制度性减税落到位和保障基本民生。稳健的货币政策要保持流动性合理充裕,更有效缓解小微企业融资难融资贵问题

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1.  海外:美国核心零售数据好于预期,欧央行公布12月会议纪要

1.1  美国核心零售数据好于预

美国核心零售数据好于预期。上周四,美国公布19年12月零售销售环比增速0.3%,持平于前值;核心零售销售增长0.7%,高于前值和预期。上周五,美国公布1月密歇根大学消费者信心指数初值为99.1,较前值99.3略回落。

美联储发布新一期褐皮书。上周三,美联储公布了最新的经济褐皮书,美国经济在19年最后六周总体保持温和增长。消费者支出适度增长,在线购物重要性提升,银行信贷温和增加,大多数地区就业稳定或小幅增长,劳动力市场依然紧张,但部分制造业地区出现裁员,美联储预计物价在未来数月持续上涨。

2.2欧央行公布12月会议纪要

欧央行公布12月会议纪要。上周四,欧洲央行公布1912月会议纪要称,经济增长动能疲弱但趋于稳定,制造业有触底反弹迹象,随着全球贸易情况缓和,经济信心有所改善。需要关注通胀疲软的原因,货币政策可以调整措施以减少不必要的副作用。

俄总理梅德韦杰夫辞职。上周三,俄罗斯总统普京发表国情咨文后,俄总理梅德韦杰夫宣布俄政府全体辞职。随后,俄总统普京提议,由梅德韦杰夫担任新增设俄联邦安全会议副主席一职,由现任联邦税务局局长米舒斯金出任俄总理。

2.  12月数据:经济低位企稳,PPI转正在即,货币增速回升

经济低位企稳。19年GDP增速6.1%,完成年度目标,但也创下91年以来新低。4季度经济量平价涨,GDP增速持平在6.0%。12月工业增速回升至6.9%,创8个月新高。工业生产改善的动力有三个,一是中美贸易摩擦缓和,二是地产基建施工韧性,三是汽车生产持续改善。12月投资累计增速回升至5.4%,当月增速创新高至11.8%。得益于19年初以来盈利增速见底回升,制造业投资增速已出现曙光。但在严控地方隐性债务的背景下,19年基建投资仍是只托不举,全年增速较18年持平。建筑工程增速回升对地产投资形成支撑,但受土地购置费累计增速下滑影响,地产投资增速重回下行通道。12月社消零售增速、限额以上零售增速分别稳定在8.0%、4.4%。分品类看,必需消费整体偏弱,可选消费涨多跌少,出行类消费明显改善。12月全国商品房销售面积、销售额增速分别回落至-1.7%、1.2%。考虑到房企融资仍受约束,20年地产投资增速面临下行压力,但由于新房库存水平较低,地产投资大幅回落的概率不大。展望2020年,我们认为经济具备企稳改善潜力。

PPI转正在即。19年12月CPI环比稳定,同比涨幅与11月持平。猪肉供给紧张进一步缓解,猪价环比由涨转降,但大范围降雪导致鲜菜和鲜果价格均出现上涨。预计20年1月CPI同比回升至4.7%。19年12月PPI环比持平,同比大幅回升至-0.5%。1月以来国内煤价回升,油价和钢价平稳,我们预计20年1月PPI同比将由负转正至0.3%。春节临近,食品和服务价格都存在短期上行压力,而中长期来看猪价回调将带动食品CPI回落,PPI将跟随经济好转温和回升。整体来说,短期通胀压力仍在,但今年通胀将呈现食品价格回落,非食品价格小幅回升的局面。

货币增速回升。19年12月新增社融2.1万亿元,同比多增1719亿元,12月起央行将国债和地方政府一般债券纳入社融口径,与专项债一同计为政府债券。19年12月人民币贷款增加1.14万亿元,同比多增543亿元,其中居民贷款增加约6500亿元,同比多增近2000亿元,企业部门贷款增加约4200亿元,同比少增近500亿元,19年8月开始企业短贷和中长贷持续改善,一方面有政策对提高制造业中长贷占比的引导,另一方面也反映了需求边际企稳回升。12月M2同比上升0.5个百分点至8.7%,M1同比升0.9个百分点至4.4%,反映出企业流动性也在持续改善。当前口径12月社融存量增速持平在10.7%。

2.1  通胀:12月CPI持平,PPI转正在即

19年12月CPI环比稳定,同比涨幅与11月持平。食品方面,猪肉供给紧张进一步缓解,环比由涨转降,并带动其他肉类价格涨幅回落或转降,但大范围降雪导致生产和储运成本增加,鲜菜和鲜果价格均出现季节性上涨,12月食品CPI环比下降0.4%。非食品方面,受调价影响,汽油和柴油等油气产品价格上涨,12月非食品CPI环比上涨0.1%。

12月食品价格环比下跌0.4%,低于18年同期,历史上12月食品价格环比均值为1.2%,12月食品环比涨幅19年3月以来首次出现弱于季节性的情况。

具体来说,12月生猪生产出现积极变化,猪肉供给紧张状况进一步缓解,猪价环比由上涨转为下降5.6%,影响CPI下降约0.27个百分点,也是12月食品价格表现弱于季节性的主要原因。猪价回落还带动其他肉类价格涨幅收窄或回落,牛肉和羊肉价格涨幅分别回落至0.1%和0.2%,鸡肉和鸭肉价格分别下降4.9%和1.9%。但冷空气及大范围降雪导致生产和储运成本增加,鲜菜和鲜果价格分别上涨10.6%和0.6%。

从同比来看,12月食品价格上涨17.4%,涨幅相比11月回落1.7个百分点,影响CPI上涨约3.4个百分点。其中猪肉价格上涨97.0%,涨幅相比于11月回落13.2个百分点,影响CPI上涨约2.34个百分点。牛肉、羊肉、鸡肉、鸭肉和鸡蛋价格涨幅在7.3%—20.4%之间,均有不同程度回落。鲜果价格同比下降8%,环比弱于季节性导致同比跌幅进一步扩大;而鲜菜价格同比上涨10.8%,涨幅有所扩大。

19年12月猪价平稳,但春节前仍存上行压力。19年11月猪价冲高后大幅回落,12月猪价基本保持平稳,12月27日22省市猪肉平均价格为47.2元/千克,与12月6日47.4元/千克的价格基本一致。但是由于11月猪价大幅回落导致12月均值较低,19年12月猪肉CPI环比仍然出现了5.6%的下跌。考虑到今年春节在1月末,传统习俗下节前猪肉短期需求或出现扩大,春节前猪肉仍然存在一定上行压力。

猪价回落趋势已定,拐点尚需关注出栏。根据农业农村部1月8日的最新消息,19年12月全国能繁母猪存栏环比增长2.2%,连续3个月环比增长。若未来出栏能够持续回升,在供给扩大的情况下,猪价不排除在20年年中之前就迎来持续回调,需密切关注生猪出栏情况。

12月非食品价格环比上涨0.1%。具体来说,受调价影响,液化石油气价格上涨4.0%,汽油和柴油价格均上涨1.4%,带动交通和通信价格环比上涨0.2%,此外医疗保健和居住价格环比也均出现小幅上涨。

从同比来看,12月非食品价格上涨1.3%,相比于11月回升0.3个百分点。其中受到18年末油价大跌带来的低基数效应,交通和通信价格跌幅继续收窄,是非食品CPI回升主因,而其余分项同比涨跌互现。

1月以来猪价小幅回升,蔬菜价格平稳。今年春节在1月末,春节前后往往会出现食品价格的大幅上涨,而返乡潮也会带来服务价格上涨,因此未来整体价格还有进一步上涨的空间。同时由于去年春节在2月,1月环比基数不高,我们预计20年1月CPI同比上升至4.7%。

19年12月PPI环比持平,低基数效应下,同比大幅回升至-0.5%。

从环比来看,12月生产资料价格持平;生活资料价格下降0.2%。分行业来看油气开采(3.8%)、燃气生产供应(2.2%)涨幅扩大,燃料加工(0.7%)、黑色冶炼(0.4%)由降转涨,非金属矿物制品(0.7%)涨幅回落,农副食品加工(-0.5%)由涨转降,煤炭采选(-0.8%)降幅扩大。

从同比来看,12月生产资料价格下降1.2%,降幅收窄1.3个百分点;生活资料价格上涨1.3%,涨幅回落0.3个百分点。行业表现上,价格涨幅扩大的行业有黑金采选和有色金属冶炼,价格降幅收窄的行业有化学原料制品、燃料加工和黑色金属,价格由降转涨的行业有油气开采,价格降幅扩大的行业有煤炭采选。

近期美伊局势一波三折,国际油价先涨后跌,1月以来国内煤价回升,油价和钢价平稳。受到国际油价大跌的影响,19年1月PPI环比下跌0.6%,考虑到19年基数较低,我们预计20年1月PPI同比将由负转正至0.3%。

考虑春节错位,短期通胀压力仍在,1月或是全年高点。中长期来看,19年12月能繁母猪存栏已经连续3个月回升,生猪生产出现恢复,猪价回调趋势已定,未来将带动食品CPI逐步回落。而18年12月社会融资增速见底回升,考虑到信贷领先于PPI价格1年左右,如果美伊冲突不进一步升级,20年PPI和非食品CPI同比增速或将跟随经济好转温和回升。

总体来说,今年通胀将呈现食品价格回落,非食品价格小幅回升的局面,全年CPI有望逐步落回至温和区间。目前经济出现企稳迹象,货币政策将保持灵活适度。

2.2  GDP低位企稳,20年稳中向好

4季度经济低位企稳。首先来看经济整体表现,19年GDP同比增速6.1%,创下91年以来的新低。其中,4季度GDP同比增速6.0%,较3季度低位持平。而受消费品价格涨幅扩大影响,4季度GDP平减指数同比增速反弹至3.4%。因而整体看,4季度经济量平价涨,名义GDP增速也回升到了9.6%。

需求企稳靠投资,生产企稳靠工业。从需求、生产两个维度看,经济结构发生了怎样的变化,各部分贡献几何?支出法下,19年消费对经济增长的贡献率为57.8%,略低于前3季度的60.5%,而投资的贡献率从前3季度的19.8%大幅上升到了31.2%,净出口的贡献率则回落到了11.0%。生产法下,19年4季度第二产业增速反弹至5.8%,而第三产业则回落至6.6%。因而第二产业对经济增长的贡献率回升至36.8%,第三产业回落至59.4%。

展望2020年,我们认为:

经济具备企稳改善潜力。从三驾马车看:必需消费保持稳定、汽车消费由负转正,有望带动总消费企稳回升;虽然地产投资小幅下滑,但基建和制造业投资有望回升,而库存周期也将低位重启,因而投资有望整体改善;中美达成第一阶段贸易协议,意味着出口有望回升转正。

货币政策有望回归稳健。2020年美国经济复苏有望延续,降息周期或暂停。得益于中美贸易摩擦改善和库存周期回升,中国经济有望周期企稳, CPI核心物价也有望持续回升,这意味着货币政策进一步放松的空间并不大,将从19年的货币再宽松回归稳健。

2.3  工业:生产短期新高,内外需均有改善

12月工业生产短期新高。12月各项经济数据中,最为亮眼的莫过于工业增加值。首先来看数据表现,12月规模以上工业增加值同比增速6.9%,不仅较11月继续回升,还创下了8个月新高。4季度各月工业增速均值5.93%,也较3季度的5.0%明显回升。工业增速的回升并非缘于基数偏低,因为经过季调的12月工业增加值环比增速也同样处在0.58%的19年内高位。

我们知道,工业生产是经济波动的重要来源。那么4季度以来的工业生产改善是否意味着经济能够持续企稳回升,经济企稳的动力又来自哪里?我们认为有三方面原因:

一是中美贸易摩擦缓和。其结果是出口回暖,并带动中游装备加工类行业生产改善。从此前海关总署公布的外贸数据看,4季度出口增速由负转正,尤其是12月增速跳升至7.6%。而从统计局公布的出口交货值增速看,也是在3季度筑底,并在4季度持续回升,其中12月大幅回升转正。相应的,对外需依赖较高的装备加工类行业的增加值增速,也在4季度普遍回升。

二是地产基建施工韧性。因而与地产基建相关的上游原材料类行业生产普遍向好。正是得益于此,4季度以来,钢铁、水泥、有色、电力等行业,无论是增加值增速还是产量增速,都出现了明显回升。

三是汽车生产持续改善。这固然与基数持续偏低有关,但19年中以来乘用车零售销量增速的持续回升以及渠道库存的去化,表明终端需求正在缓慢修复,而国六标准的切换,则使得汽车制造业增加值、行业收入、产量等汽车生产相关的数据集体回升,并且回升力度明显强于终端零售,增速转正时间也更早。

因此,总结来说,工业生产改善的原因不外乎:贸易摩擦缓和下的出口改善、地产基建韧性下的内需改善,以及汽车产销修复下的内需改善,分别对应出口、投资、消费三驾马车。接下来我们重点对投资和消费两大内需展开分析。

2.4  投资:投资稳中趋升,地产销售回落

12月投资增速稳中趋升。19年全国固定资产投资同比增速5.4%,虽然较18年的5.9%小幅下滑,但从19年各月累计增速看,4季度以来投资增速稳中趋升,12月累计增速较11月小幅回升,当月增速也创下11.8%的多年新高。而12月民间投资同比增速也创下13.7%的多年新高。三大类投资表现如何呢?

制造业投资增速明显回升。19年1-12月制造业投资同比增速3.1%,较11月明显回升。我们知道,19年4月以来,制造业投资累计同比增速在2.5%-3%之间低位徘徊,尤其是8-11月累计增速稳定在2.5%-2.6%。而12月累计增速重回3%之上,我们根据历史数据和累计值估算的12月制造业投资当月增速也大幅回升。从细分行业看,12月累计增速明显回升的主要是装备加工类行业,比如运输设备、电子设备等。

而制造业投资增速企稳回升,缘于盈利和信贷的双重改善。一方面,随着减税降费政策落地,19年1季度以来工业企业利润增速已见底回升。另一方面,受央行鼓励金融机构增加制造业和民企中长期贷款,以及LPR报价改革并连续下调的驱动,19年8月以来企业中长贷增速也连续回升。盈利和信贷双双回升,共同带动制造业投资企稳。

基建投资增速小幅回落。19年1-12月新、旧口径下的基建投资同比增速分别回落至3.8%、3.3%,其中12月当月投资增速分别下滑至1.9%、2.1%。从细分行业来看,拖累主要来自于交运行业,而电力、水利投资增速均较1-11月回升。整体来看,在严控地方隐性债务增长的背景下,19年基建投资只托不举。

房地产投资增速明显下滑。19年1-12月房地产开发投资同比增速为9.9%,较1-11月继续小幅回落。而值得注意的是,12月房地产投资当月同比增速6.7%,较11月明显下滑,并创下18年以来新低。剔除价格后,19年房地产投资增速7.1%,较前3季度的7.3%微幅回落。随着土地购置费增速从18年的57%持续下滑至19年前11月的17%,房地产投资名义、实际增速之间的缺口也在不断缩窄。

总结来看,在投资端:经历了漫长的筑底后,在盈利和信贷两大领先指标的带动下,制造业投资出现了回升的信号;受制于融资约束,基建投资反弹力度有限,全年增速较18年持平;建筑工程增速回升对房地产投资增速形成支撑,但随着土地购置费累计增速不断下行,房地产投资增速重回下行通道。

房地产投资仍是影响2020年经济走向的重要因素。作为房地产投资的领先指标,地产销售、土地购置、新开工表现尤其值得关注。

12月地产销量增速下滑转负。19年12月全国商品房销售面积、销售额同比增速分别回落至-1.7%、1.2%,其中,前者自7月以来首次出现负增长,后者则创下6月以来的新低。虽然12月房贷利率止跌回升,但受前期“以价换量”透支需求,4季度以来,地产销售增速缓慢下行。

土地购置、新开工面积增速回升转正。但得益于房地产开发企业到位资金增速回升,12月土地购置面积增速、新开工面积增速均由负转正,分别回升至7.5%、7.4%。考虑到房企融资仍受约束,20年地产投资增速面临下行压力,但由于新房库存水平处于历史低位,地产投资大幅回落的概率不大。

2.5 消费:消费保持平稳,汽车零售转正

12月消费增速保持平稳。19年社会消费品零售总额、限额以上单位消费品零售额增速分别为8.0%、3.9%,均较18年下滑,其中19年12月当月增速分别为8.0%、4.4%,均较11月持平。消费增速保持平稳,很大程度上与消费品价格涨幅扩大有关,剔除价格因素后,12月社零增速4.5%,较11月小幅回落。各品类消费增速表现如何呢?

必需消费涨少跌多、小幅回落。12月必需消费品零售增速涨跌互现,占比较高的食品饮料增速回升至10.6%,纺织服装增速回落至1.9%,而日用品增速则回落至13.9%。三项合计增速从11月的8.7%下滑至7.8%。

汽车零售增速转正。12月各项消费数据中,最为亮眼的莫过于汽车零售。汽车零售增速自9月以来降幅不断收窄,并在12月转正至1.8%。剔除汽车后,12月社消零售、限额以上零售增速分别为8.9%、5.5%。这意味着,随着汽车零售增速的持续回升,对消费的拖累也在不断减弱,从8月最高的1.8、4.1个百分点,缩减至12月的0.9、1.1个百分点。

可选消费涨多跌少。12月可选消费品零售增速好坏参半。出行相关消费普遍回升,占比最高的汽车零售增速回升转正,占比居次的石油及制品零售增速继续回升。而居住相关消费整体偏弱,家电、家具零售增速明显下滑,建材零售增速小幅回升但仍偏低。

网上零售持续高增,占比继续上升。1-12月实物商品网上零售增速19.5%,较1-11月略下滑,但仍远快于社消零售增速,因而占后者的比重继续上升至20.7%。

总结来看,在消费端:必需消费整体偏弱,食品价格涨幅扩大使得食品饮料零售增速一枝独秀;可选消费好坏参半,居住类消费普遍低迷,但出行类消费明显改善,尤其是汽车零售增速回升转正,而汽车对消费的拖累也在持续减弱;网上零售增速缓慢下行,但占比已经达到1/5。

2.6 外贸:需求稳+基数低,外贸大幅回升

12月我国以美元计价出口同比增速7.6%(前值-1.3%),19年全年出口同比增速0.5%。19年12月美、欧、日制造业PMI小幅回落,但整体企稳趋势不变,而18年同期基数偏低,对出口增速转正亦有贡献。

从国别和地区来看,19年12月我国对美国(-14.6%)、日本(-3.4%)出口降幅收窄,对欧盟(6.6%)出口增速转正;新兴经济体中,对东盟(27.4%)、印度(7.8%)出口增速均明显回升,内地对中国香港(1.9%)出口增速改善,对韩国(-5.6%)出口增速继续放缓。

从贸易方式看,19年12月一般贸易(7.9%)出口增速大幅转正,加工贸易(-5.4%)出口跌幅缩小。从产品类型看,19年12月劳动密集型产品(11.0%)大幅增长,机电产品(7.6%)出口增速由负转正,高新技术产品(0.6%)出口增速小幅回升。

重点商品的出口增速大多改善。19年12月集成电路(34.8%)出口增速创19年新高,服装(5.4%)、纺织(11.4%)、家具(12.3%)、汽车零配件(3.1%)出口增速由负转正,塑料制品(20.7%)、鞋类(11.0%)出口增速改善,钢材(-16.4%)、手持无线电话机(-5.4%)出口跌幅缩窄,仅自动数据处理设备(-8.2%)出口增速跌幅扩大。

19年12月进口同比增速大幅升至16.3%(前值0.8%),同样存在低基数的贡献,19年全年进口同比增速-2.8%。从数量看,12月我国进口大豆(66.8%)继续大增,进口集成电路(60.0%)、铁矿石(16.9%)和铜(22.6%)增速明显提升,进口原油(3.9%)增速略降;从金额看,价格因素也对进口有贡献,进口集成电路(30.2%)、铁矿石(35.5%)、铜(17.7%)和原油(2.9%)增速均改善。

其他重点进口产品中,19年12月医药品(22.8%)、汽车底盘(18.9%)进口增速维持高位;而自动数据处理器(32.7%)、汽车零配件(28.7%)、初级形状的塑料(8.7%)进口增速大幅提升,这几类商品的进口增速自去年10月以来持续反弹,印证电子、汽车相关行业生产和需求改善。

19年12月贸易顺差467.9亿美元,为近6个月的新高。虽然19年12月外贸的改善不乏低基数的贡献,但我们预计2020年外贸较2019年好转仍是趋势。原因之一在于,外需在去年4季度以来整体企稳,全球制造业PMI指数目前已从去年3季度的底部持续回升到荣枯线上;原因之二在于,中美有望签署阶段性协议,未来双方若取消部分高额关税,将有助于提振企业预期、减少对出口的抑制。

贸易担忧短期缓和,也有助于人民币汇率的升值。人民币汇率与美元指数强弱以及中美利差相关,而19年贸易摩擦升级使得人民币汇率在美元指数没有走强、中美利差持续扩大的情况下,依然出现较大幅度的贬值。去年4季度以来,中美磋商陆续释放缓和信号,人民币汇率已经从7.1左右重新升至到6.9附近。去年美国降息3次合计75BP,中国MLF政策利率仅下调5BP,到目前中美10年期国债利差仍在120BP以上,意味着人民币汇率从基本面看仍有支撑。随着未来外需企稳改善、中美关税部分取消,贸易摩擦导致的贬值压力将进一步减轻,有助于人民币汇率升值。

2.7 金融:中长贷持续多增,货币增速回升

19年12月新增社融2.1万亿元,同比多增1719亿元。其中,对实体发放人民币贷款1.08万亿元,同比多增1488亿元,是主要贡献。此外,外币贷款折合同比少减近500亿元;股票融资同比多增302亿元;而企业债券净融资同比少增1270亿元。

央行将国债和地方政府一般债券纳入社融口径,与专项债一同计为政府债券,12月政府债券融资3738亿元,同比多增286亿元。19年12月表外融资同比多增219亿元,主要是委托贷款同比少减895亿元贡献,而未贴现银行承兑汇票同比少增72亿元、信托贷款同比多减604亿元。

19年12月人民币贷款增加1.14万亿元,同比多增543亿元。

12月居民贷款增加约6500亿元,同比多增近2000亿元,其中居民短贷增加1600多亿元,同比多增100多亿元;但居民中长贷增加4800亿元左右,绝对规模创下历年同期新高,同比多增近1800亿元。我们认为12月居民中长贷高增或有多个成因:一是新型城镇化下户籍制度放宽、“因城施策”下部分城市政策或有边际松动、融资受限下房企加速推盘等因素,短期地产韧性仍在;二是以往居民房贷因额度等原因年底季节性回落,但19年加强逆周期调节和重视调整优化信贷结构,年中就对地产相关信贷进行控制,或使得12月房贷额度的限制反而不及往年,甚至可能释放部分居民房贷需求

12月企业部门贷款增加约4200亿元,同比少增近500亿元,主要是票据融资萎缩,同比少增约3000亿元,但企业中长贷和短期贷款分别同比多增约2000亿元和800亿元。17年末开始,企业贷款出现了靠票据支撑的情况,反映融资需求的疲弱,而19年年中之后票据融资逐渐变成同比少增、8月开始企业短贷和中长贷持续改善,一方面有政策对提高制造业中长贷占比的引导,另一方面也反映了需求边际企稳回升。

19年12月财政存款减少1.08万亿元,同比多减约400亿。居民部门存款同比多增约3700亿元,企业部门存款同比多增约1800亿元。财政投放加快、信贷同比多增,使得12月货币增速明显回升,12月M2同比上升0.5个百分点至8.7%,M1同比升0.9个百分点至4.4%,反映出企业流动性也在持续改善。

19年12月居民和企业中长贷同比大幅多增,M1、M2增速明显回升。社融新口径考虑进了政府债券融资,即我们以前点评中计算的“政府加社会总融资”,当前口径下,12月社融存量增速持平在10.7%。融资和企业流动性持续改善,PPI同比转正在即,都指向经济短期有望企稳,因而,近期直接降低政策利率的概率不高,但1月初的降准使得LPR报价存在下调空间。

央行货政司孙国峰司长在《中国金融》撰文提及今年货币政策思路:一是科学稳健把握逆周期调节力度,二是加强结构调整,三是着力缓解小微企业融资难融资贵,四是把握好内部均衡和外部均衡的平衡,五是继续加大资本补充力度,增强银行信贷投放能力。我们预计,货币政策仍将坚持不大水漫灌,而是将重点放在以改革进一步疏通货币传导、提高货币政策效果,尤其是引导商业银行支持小微企业,继续优化信贷结构,重点支持先进制造、民生建设、基础设施短板等领域。

3. 政策:制度性减税确保落实

国企改革行动方案即将出台。据经济参考报消息,目前国资委正在会同有关部门抓紧制定《国企改革三年行动方案》,国资委2020年改革主要任务就是更好地贯彻落实三年行动方案。国资委秘书长彭华岗表示,将有针对性地开展中央企业提质增效专项行动,具体措施包括,继续推动科技创新能力强、市场应用前景好的企业上市,重点推进装备制造、化工产业、海外油气资产等专业化整合。

坚决落实“房住不炒”。国务院新闻办就银行保险业运行、服务实体经济和防范化解风险情况举行新闻发布会,银保监会副主席表示,20年要坚决落实“房住不炒”要求,严格执行授信集中度等监管规则,严防信贷资金违规流入房地产市场,持续遏制房地产金融化泡沫化。另外,对于资管新规过渡期内个别困难的机构会适当给予灵活安排。

制度性减税确保落实。总理主持召开专家学者和企业界人士座谈会,听取对政府工作报告的意见建议。会议强调,积极的财政政策要把减税、节支作为关键,确保制度性减税落到位和保障基本民生。稳健的货币政策要保持流动性合理充裕,疏通传导机制,更有效缓解小微企业融资难融资贵问题。实施好就业优先政策,支持灵活就业。

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