全年市值翻2倍、净利预增超6成，三棵树的涂料生意真如此好做？

1月14日晚间，三棵树(603737.SH)发布业绩预告。据披露，其2019年归母净利预计将增加人民币1.53亿元到1.98亿元，同比增加69%到89%。扣非归母净利预计将增加人民币1.38亿元到1.82亿元，同比增加73%到96%。

对应的，公司预计 2019 年度实现归母净利3.76-4.2亿元，扣非后预计约实现归母净利3.69-4.13亿元。

（图片来源：公司公告）

资料显示，三棵树成立于2003年7月，于2016年6月在上交所上市。公司主营建筑涂料（墙面涂料）、木器涂料及保温一体化板、防水材料、地坪材料等。拆分下其主营构成，据其上市以来的财报数据，墙面涂料、装修施工为公司的主要收入来源。

（图片来源：wind）

对于业绩大幅增长的原因，公司表示，公司主营涂料业务同比增长幅度较大；本期将广州大禹防漏技术开发有限公司纳入公司合并报表范围；公司非经常性损益主要为政府补助款，扣除所得税影响后的非经常性损益金额较上年同期增加1600万元左右。

从此前披露资料看，2019年1-9月三棵树家装墙面漆销量为9.61万吨，同比增长43.4%，实现销售收入为6.66亿元，同比增长26.37%，占营收的比例为17.35%；工程墙面漆销量为36.38万吨，同比增长67.6%，实现销量收入为18.26亿元，同比增长61.6%，占营收的比例为47.56%。自2019年2月起，大禹防漏开始并表，防水材料实现销售收入2.52亿元。

但对比三季报整体表现，预计Q4单季归母净利环比有所下滑，且扣非后归母净利也有环比下滑的可能。

据三季财报，公司在2019年1-9月实现营业收入38.39亿元，同比增长67%，归母净利润2.72亿元，同比增长110.8%，扣非净利润2.31亿元，同比增长112.86%。对应下来，Q4单季归母净利范围为1.04-1.48亿元，扣非后归母净利范围为1.38-1.82亿元。而Q3单季实现归母净利润1.54亿元；扣非净利润1.49亿元。

事实上，公司自上市后整体业绩表现还是比较稳定的，可以看到，营收、归母净利、扣非归母净利多个指标始终保持正向增长。单季表现而言，每年一季度公司业绩惨淡，但四季度均为业绩拉升期，2019Q4季度或是其上市以来唯一归母净利环比下滑的报期。

（图片来源：wind）

这是何缘故？还是试着从2019三季报寻找答案。

目前的营收、净利增速虽然不错，但三棵树的毛利率自2016年上市以来一直处于下滑的趋势，据财报披露，截至2019年9月，这一关键性指标从2016年的45.34%下滑至39.01%。

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且下游市场需求或已显现出些许不足。同期对应的存货分别为1.27亿元、1.88亿元、2.65亿元、4.75亿元，分别同比增长64.9%、48.03%、41%、71.5%。三季报期尤为激增。

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不仅如此，公司账上的应收账款也在去年前三季度大增，根据数据显示，2016年至2019年1-9月应收账款分别2.71亿元、4.86亿元、7.72亿元、14.19亿元，分别同比增长64.2%、79.3%、58.8%、59.2%。

与行业整体情况吻合，近年来涂料行业营收账款压力明显增大，规模以上企业整体应收账款周转率已有2012年的7.4%降至2018年的5.4%。

与之对应，公司账上的现金流水平自然也直线下滑了，截至三季报期，经营性现金流净额一改“往日常态”，由正转负至-0.34亿元。

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当然，危机即机遇，在此背景下，行业竞争迎“请出”的过程，行业集中度有望进一步集中。相关研报也指出，涂料行业未来将呈强者恒强的局面。

为了进一步提升公司的盈利能力，公司正在积极扩产中，其在安徽、河北、福建建立墙面涂料基地。其中，安徽基地预计于2019年建设完工，新增墙面涂料产能31.5万吨，莆田子公司也已计划建设乳胶漆50万吨、真石质感漆20万吨等产能。

此外，安徽子公司在建的防水卷材、防水涂料预计在2019年完工投产，规划产能全部投产后，墙面涂料产能预计增长超过200%。

以近期的发展来看，中国尚有规模巨大的存量房市场。2018年国内存量房已经超过270亿平方米，是当年新开工面积的13倍、竣工面积的30倍、商品房出售面积的16倍。且老旧小区改造方面，也对应超过100亿元的市场需求，是有望加快存量翻新市场对建材需求的释放的。

故反应到资本市场上，公司整体股价走势表现亦是不俗的，自2019年至今该公司股价已翻涨超260%。且据市场统计的《2019中国家居企业市值涨幅榜》，60家家居企业去年一整年市值涨跌幅榜单中，三棵树超200%拿下第一。

（图片来源：wind） 

但值得提醒的是，正是股价高企，公司PE(ttm)已经升至47.36，估值远高于家居行业内部分同市值增长翻倍的企业。例如东方雨虹、蒙娜丽莎，其估值才分别对应20.21、20.37，相对来说，有一定的估值回调风险。