传媒行业：全球视角下的 MCN 历史沿革与本土进化

机构：广发证券

核心观点：

国内MCN与海外的发展不一样的核心在于国内的渠道更多、商业通路更广。MCN的全称为MultipleChannelNetwork，主要系国外针对YouTube平台孵化单个视频内容频道而出现的业态。我们认为国内业态与海外失败的MCN业态的核心差别在于国内有短视频、社交、电商、垂直、直播、资讯等多个平台，媒介之间和媒介内部的集中度更低、竞争更激烈，上游的议价权相对没有那么弱。另外海外MCN的表现主要以广告为主，而国内的商业化环境更好。

MCN的行业状况和三大变现通路：电商、广告、直播。根据克劳锐的统计，国内MCN机构数量在2019年有望达到6800个，而仅仅广告变现市场就有百亿规模。目前主要变现模式包括接单广告、直播打赏和直播带货。其中广告主要切走品牌商的投放预算，克劳锐预计市场规模为百亿元级别。直播打赏我们综合考虑艾瑞的统计和短视频、音乐App打赏收入，2019年约有千亿元的规模。而直播带货我们预计是规模最大和增长最快的业务，在2019年有小几千的GMV。综合来看行业仍处于早期，未来1-2年高速增长有保证。

仅分析直播/视频带货市场，产业链各个环节中，MCN/主播最为受益，其他各方均受益于市场规模扩张。我们判断直播带货在2019年崛起主要系短视频内容平台流量红利外溢，而这一商业模式相比于原来的线下经销商体系不用占MCN的库存和没有押款，提高了商品流和资金流的周转速度。我们可以将直播带货分为MCN/主播、内容平台/平台代理方、电商平台、品牌主/品牌代理方/电商代运营公司四个大的环节。为什么短期或MCN受益，因为平台当前还在快速争夺市场份额的时点，快手抖音需要依赖MCN拓展垂类内容库和商品库。

中长期来看，提供撮合价值的商业模式很难诞生特别大的公司。从目前产业的阶段来说，我们认为仍处于发展的早期。1-2年内，MCN作为平台拓展内容库和商品库的重要抓手，我们认为暂时将保持高议价能力。从抖音快手的内容分类和电商带货分类上，热门品类的重合度集中度依然很高，预计未来平台1-2年内将依赖MCN拓展各个垂类内容。另外我们从如涵电商和Uuum的例子可以看出，长远来看这一行业的隐患在于三点：内容平台崛起后吃掉中介环节利润、头部效应明显导致头部主播掌控力偏弱、中长尾主播的扩张会带来管理边界问题。长远来看MCN有两条发展路径：（1）成为复合型广告公司；（2）或者可以部分涉足供应链，打造自有品牌。

投资建议:当前引发市场关注主要系直播带货市场爆发，GMV在1-2年内高增长逻辑的确定性较高。从产业链环节上，除了MCN/主播受益较多，电商代运营公司、广告代理公司、内容平台和电商平台均能受益于市场规模的高速扩张和低线城市的增量购物需求挖掘。可重点关注芒果超媒，另外还有壹网壹创、星期六、引力传媒、中广天择等公司。

风险提示：（1）行业监管趋严；（2）外延并购不及预期；（3）头部主播出走风险。