中概股：回家的诱惑

作者 | 苍之涛

数据支持 | 勾股大数据

2020年的第一个交易日，中概股的无差别暴涨令人目瞪口呆。

市值排行前列的阿里涨了3.62%，京东7%，拼多多9.4%，百度9.4%，网易7.2%。视频直播类哔哩哔哩大涨12.5%，爱奇艺8.8%，陌陌8.3%，欢聚时代11.4%，虎牙11.5%。社交网络微博也大涨10.2%。

回家的诱惑是引爆中概股的主要原因。有消息称，港交所据悉与网易、携程就二次上市进行洽谈。

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中概股为什么要去美国上市？

中国概念股指的是公司注册地在海外，资产或营收在中国，并在海外上市的公司。

从上市市场来看，美股市场是中概股的主要上市地。在美国三大交易所（纽交所、纳斯达克市场和AMEX市场）市场的中概股一共有240只，总市值达到1.75万亿美元。

尽管在过去10年来，在美中概的数量和规模整体保持增长，但中概股市值日渐分化。截至2019年，市值排名前十的民企中概股占全部民企中概总市值的82%，近阿里一只个股就占了一半的市值。

我们想搞清楚为什么中概股要回归，首先我们明白为什么他们要远赴海外上市。

其实中国互联网跟中国的风险投资行业几乎是同时发展的，但是当时很多风险投资者不了解互联网行业，觉得他们风险高，所以令中国最早的互联网创业者只能向海外投资者进行融资。

当企业发展到一定阶段的时候，就面临着上市融资的需求。但当时国内上市的审批条件十分严格，比如就连续盈利这一条就将很多互联网企业拒之门外。

港交所本是国内这些优秀互联网最好的上市地点。但由于新经济公司前期都经历多轮融资，创始人的股权被严重稀释，为了保持对公司的控制权，他们提出了”同股不同权“制度。港交所一直不认可这种制度，令国内新经济公司远赴太平洋彼岸IPO。

可以说，中国企业去美国上市，是迫不得已的行为。如果可以选，那港交所绝对是他们最好的IPO地方。

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美国人不懂中概股

虽然美国市场并不是这些新经济企业最好的选择，但确实为企业融资提供了便利。美国IPO实施注册制，最快4个月就能上市。而且美国市场平均估值高，能以更高的估值获得更多的资金。

但是海外机构真的愿意给中概股很高的估值吗？

首先，国外投资者对中概股本来就“不信任”。那是基于中概股独特的VIE结构。刚才提到新经济公司早期都是找国外投资者融资的，但我国对外商投资企业涉及互联网内容提供商等领域有着较为严格的限制，就是外资不能在中国做互联网生意。

所以他们设计了VIE结构，简单说就是国外投资者购买的中概股ADR，其实是一份协议，并不是公司股权，一旦协议出现问题，他们购买的ADR将一文不值。所以他们觉得买中概股风险很大。

“不信任“的另一部分来自于他们根本不了解中国市场。中国新经济企业的增长速度是他们难以想象的，他们经常会有一种”Too good to be true“的质疑，数据好得难以让人相信。所以中概股经常被质疑财务造假和做空。

信息不对称是导致中概股存在较大的内外估值差异的本质原因。

其次，中概股受美国的市场整体环境影响更大。相信很多投资者都感同身受，A股跌了，中概股也会跟着跌；美股跌了，中概股也受牵连。中概股真的太难了。

下图是中金整理的14-15年中概股的走势。2014年9月美股大跌，中概股跟着跌，跌得更多。到了15年3月，美股跌幅收窄，中概股还在底部趴着。而同时期国内的创业板指数已经起飞了。

最后，中概股遭遇更严格的监管。

2019年6月5日，美国参议员Marco Rubio与Bob Menendez向国会提出议案，如果三年内美股公司不接受PCAOB将面临退市风险。由于国内公司在信息披露时同时要遵守本国的法律规定，有时会造成冲突，令中概股有退市风险。

2019年9月底，媒体报道白宫将限制美国养老金投资者购买中国相关的资产，包括中概股。

受此消息影响，当天中概股几乎无差别暴跌。

不管是估值上，市场上，还是监管上，美国中概股都有一种寄人篱下的感觉。回家成了中概股这几年的主旋律。

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港交所是中概股最好的归宿

中概股在2013年就开始回家的征程，一开始的方法是“私有化-再上市”。成功的个案包括分众传媒，巨人网络，完美世界，三六零等。这些企业回归A股市场后，不仅估值大幅提升，而且股价也一度有十分强劲的表现。

但这个方法步骤十分繁琐，需要消耗大量时间。首先中概股需要在美退市（3-6个月时间不等）；第二步，拆除VIE结构（4-7个月时间不等）；第三步，重新上市，包括正常排队IPO（时间太漫长），借壳上市（一个好壳可遇不可求）。

对于小市值企业来说，这个办法虽然麻烦，但是可行。但对于体量庞大的阿里，百度，网易，京东来说，完成90%的股权收购私有化得花多少钱啊。所以回家对于他们来说就是一个可望不可求的梦。

转折点在于2018年4月30日。香港交易所修订的《主板上市规则》生效： 容许拥有不同投票权架构的公司上市；及为寻求在香港作第二上市的大中华及国际公司设立新的第二上市渠道。

在随后的一年里，两个名字响当当的公司，小米和美团，相继利用“同股不同权”的制度创新，顺利在港股上市。算上腾讯，中国市值前十的互联网公司，港股已经占了3席，另外美股6席，A股1席。

曾经的股王腾讯和2019年大放异彩的美团都证明，虽然港股整体的估值低于纳斯达克，但是对于那些有前途的新经济公司，投资者和市场会毫不吝啬地展现出对他们的喜爱。美团2019年涨幅131%，较IPO发行价涨幅50%。

虽然越来越多国内新经济公司选择港交所，但如何带回在外漂泊的中概股，一直是港交所头疼的地方。互联网企业中市值最高的阿里率先打头阵，11月26日阿里巴巴正式在港交所二次上市。

一个多月时间，其股价在纽交所上涨了15%，在港交所较发行价更是上涨了20%。阿里为其他中概股树立了一个很好的榜样，促使他们纷纷计划回港二次上市。

为什么说港交所是美国中概股回归的最好归宿？

首先，香港是全球最重要的国际金融金融中心之一，机制健全，与国际深度接轨，可以让新经济公司拥有在美国上市一样的世界曝光度和知名度。

其次，二次上市解决了信息不对称的问题。要知道，在过去两年，阿里在美股的股价一直在180美元之间徘徊，即使每次财报业绩很靓丽，市场总是反应冷淡。自从二次上市以来，阿里股价屡创历史新高。在市场上关于阿里所有公开信息不变的情况下，可见香港的投资者因为更熟悉阿里而愿意给出更高的估值。

再次，虽然阿里二次上市只在香港发行5亿普通股，占总股本的2.4%。但由于港美股可以互换，为了满足恒生综合指数的快速纳入指数规则要求，阿里于26日将美股ADS约5.3亿股转化到港交所登记注册，从而拥有47.5亿股在香港，占总股本22.2%。

若是阿里未来将更多ADS转换到港交所，超过55%即可将将第一上市地从美国改为香港，从而实现正在的“回家”。相比起“私有化-再上市“，这种方法不仅省钱而且省时间。

最后，中概股回家目的之一是为了让国内的投资者能投资自己本土最优秀的新经济公司。随着同股不同权进入了港股通通道，市场预测阿里将在上市后6个月进入港股通。

目前港股股持仓市值前十中，新经济公司占了两席，分别是腾讯控股和美团点评。

不仅是散户，国内投资机构争着为自己的基金配置这些中国最优秀的新经济公司，国内基金到底会配多少？要探究这个问题，我们可以观察美团的交易额。

美团点评是在去年10月28日纳入港股通的，短短2个月时间，港股通持仓市值排第八，达到150亿港元，目前港股通持仓占港股总股数已经达到2.9%， 

纳入港股通后，美团的股价和交易量都上了一个台阶。进港股通前后的日均交易额分别为10.4亿和16.2亿港元，10月28日进入港股通至今2个月涨幅达17.61%。

由此看来，港股通预期应该是阿里二次上市后连续上涨以及新年首日中概股暴涨的首要原因。

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中概股回归港交所，从任何方面来说都是一个三赢的局面。

对港交所来说，三季度收入同比增长仅为2%，业绩表现平平。未来其他中概股的回归有望成为港交所未来业绩增长的催化剂。

德勤最新发布报告显示，2019年香港市场募资总金额为3118亿港元，相比于2018年发行的2866亿港元上升8.7%，但如果剔除掉阿里的巨额融资，发行数量和募资金额双双将同比大幅下。所以香港需要中概股的回归来继续巩固其作为亚洲地区最主要的首次上市集资中心的地位。

同时中概股的集体回归，有望令未上市的科技公司把香港作为上市的首选，字节跳动、快手、滴滴都有可能在接下来的几年内赴港上市。

对中概股来说，回归港股二次上市，不仅能借助香港国际金融中心的地位，保持企业在国际市场的品牌影响力；同时又能借助中国日渐开放的资本市场，和源源不断的南下资金，获得更高的估值溢价；再者，港美股可互换令中概股能以低成本实现第一上市地的转换，可谓是一石三鸟。

对投资者来说，不管BAT还是拼多多美团等新经济公司，他们的服务已经成为我们生活的必需品，我们更愿意投资我们日常能接触到的公司中，分享他们的成长红利。新经济公司未来进入港股通之后，内地投资者也可以成为这一批优秀公司的股东。

根据港股交所二次上市要求，下图整理出符合市值要求在400亿港元以上的美国中概股公司，一共有22家。其中较早在美上市的京东，百度，网易，携程有更大几率成为下一批在港交所二次上市的公司。