新能源汽车行业2020年度策略：全球共振迎拐点，龙头拾级而上

机构：国海证券

投资要点：

 2019 年销量高台跳水，二级市场表现低迷。2019 年国内在补贴断崖 式退坡的背景下，行业销量数据严重低于预期，销量增速由高速增 长转负（约-5%），产业链承压巨大，对应二级市场表现低迷，各细 分板块指数跑输同期沪深 300 指数。

 多重底部叠加行业边际改善，龙头企业配置价值凸显。时值 2020 年， 国内补贴将由少补贴 2019 年过渡到 2021 年无补贴的重要时段，我 们积极看多板块的结构性行情，在低端产能出清后的细分龙头将步 入阿尔法成长阶段。整体来说，结合中观行业与微观企业的发展情 况，我们认为潜在的利多因素远超利空因素。

1）销量底：2019 年国内外电动乘用车销量预计分别约为 102/98 万 辆，yoy-1%/+20%；展望 2020 年，预期国内外销量分别 133/148 万 辆，Yoy+30%/+50%。2）部分产品价格触底或回升：电解液产业链 价格率先企稳回升，钴、锂、负极、正极处于触底阶段，多环节盈 利能力基本见底。3）业绩底：经历长时需求低于预期，产业链业绩 处于底部，头部企业有望持续上升。4）估值底：当下多头部企业因 行业遇冷而被杀估值，处于历史估值区间的底部区域，随着行业转 暖估值将有望持续上行。5）行业边际改善：特斯拉、BBAW、丰田 等海外车企巨头的新增车型供给有望助推需求，Tesla 中国工厂投产， 大众 MEB 平台将投放上市对行业利好催化。6）电动车的公募持仓 比例仍处于较低水平。

 2020 年全球共振驱动需求拐点向上，产业链龙头迎契机。新能源汽 车投资核心在于需求驱动产业链成长的投资机会，需求不及预期使 得低端产能逐渐淡出，但具有核心竞争力的细分龙头保持较高的市 占率与较强的议价能力与溢价。展望 2020 年，将是新能源汽车中长 期向上拐点，真龙头将迈向长牛之路的重要时段。

供给端：海外强势加码，新产品周期开启。随产业链日趋完善与成 熟，各大车企通过平台化战略实现资源与技术整合，达到降本、提 质、增效的目标。同时特斯拉（Model3/Y/ Cybertruck 等） 、BBAW(投 放多款 PHEV+EV 车型)等海外车企巨头开启强势的新产品周期，有 望助推需求。以大众为例，集团规划平台至2029年推出 75款EV+60 款 PHEV 车型，将累计生产 2600 万辆电动车，将预计 2019/2020/ 2025 年集团销量的纯电动车电动化率分别为 1%/4%/20%，分别对应约 10/40/300 万辆。

需求端：国内主 B 端，海外主 C 端。2020 年国内 B 端具有路权与 运营成本优势，其性价比较高，预期仍将占据较大比重；C 端车型 结构改善明显，预期海外高速提量，国内增速适中，期待类似 Model 3 的爆款车型驱动需求增长。全球电动乘用车 7 年 6 倍增长空间：至 2025 年，我们预期全球电动乘用车的销量为 1307 万辆，同比 2018 年 184.9 万辆有 6 倍增长空间，期间 CAGR 为 32%。其中，至 2025 年外海与国内销量分别为 684 与 624 万辆，2020 至 2025 年 5 年期间 的 CAGR 分别约为 36%、33%。全球电动乘用车对动力电池需求量 7 年高达 12 倍的增长空间：预期 2025 年全球电动乘用车对动力电池 的需求量为 859GWh，同比 2018 年 66.3GWh 有 12 倍增长空间，期 间 CAGR 为 44%。其中外海与国内动力电池需求量分别为 456 与 403GWh；2020 至 2025 年 5 年期间的 CAGR 均约为 44%，全球高增 共振将助推产业链头部企业迎布局佳期。

 选股思路：自上而下筛选优质赛道+自下而上优选独角兽供应链。行 业集中度与企业市占率是判断行业赛道与企业能力最有力判据，根 据我们对行业的判断，行业集中度与市占率从高到低的顺序可大致 分为上游资源>动力电池>隔膜>设备>负极 >电解液>正极。目前行 业竞争格局相对清晰，头部企业卡位明显，市占率较高的企业无论 从产品、技术、资源、客户结构等多因素综合考量，均具有明显优 势，较高的配置价值。在全球电动化大浪潮的时代，独角兽如整机 厂特斯拉、大众以及电池巨头 LGC、宁德时代等巨头的供应链细分 龙头的投资价值凸显，将成为未来几年最重要的布局方向。

 行业评级及投资策略：在全球供给共振驱动需求持续增长的大趋势 下，我们维持新能源汽车行业 “推荐”评级。重点推荐以下几个方 向：一是格局及产业优势相对明显，具有全球化产品供给且海外产 品价格与盈利水平相对较好的细分龙头：宁德时代、璞泰来、新宙 邦、恩捷股份、先导智能、拓普集团、三花智控等；二是传统业务 业绩厚实，新能源汽车业务将助推估值的细分龙头：亿纬锂能、欣 旺达、鹏辉能源、新宙邦等；三是业绩有望迎来（类）周期拐点向 上的细分行业龙头：杉杉股份、天赐材料、当升科技、赣锋锂业、 寒锐钴业、华友钴业、天齐锂业、比亚迪、星源材质等；四是关注 在市场情绪高涨时燃料电池汽车主题性 beta 投资机会，建议关注相 关标的：雄韬股份、潍柴动力等。

 风险提示：政策波动风险；需求低于预期；产品价格低于预期；推 荐公司业绩不及预期；系统性风险