去库存明显缓和，经济阶段性企稳改善——经济数据点评

作者：申万宏源宏观 秦泰、傅家范、屠强

数据点评

本期投资提示：

电商促销带动11月可选消费改善，社零增速明显回升。11月社零名义增速8.0%，较10月回升0.8ppt；实际增速4.9%，持平于10月。可选消费改善明显：汽车销售短期扰动结束，11月同比降幅收窄至-1.8%，家用电器（9.7%）、服装鞋帽（4.6%）、化妆品（16.8%）等销售渠道集中于电商的品类增速普遍大幅反弹；必需消费维持相对高增趋势，粮油食品（8.9%）、日用品（17.5%）增速上行。

工业生产如预期大幅反弹，显示去库存过程明显缓和。11月工业增加值实际同比达6.2%，大幅反弹1.5个百分点，符合我们预期（6.0%），其中采矿业（5.7%）和制造业（6.3%）分别回升1.8和1.7ppt，而公用事业（6.7%）保持稳定。工业增加值前十个月趋势疲弱之后，出现单月大幅反弹，显示前期去库存进程明显缓和。制造业上中下游生产普遍改善，黑色金属冶炼（10.7%）、非金属矿物（8.6%）、通用设备（6.2%）和专用设备（7%），汽车（7.7%）、电子设备（9.7%）均出现1.5到4.5个百分点的增速回升。

地产基建投资略强，制造业小幅回落，固定资产投资增速持平5.2%。前11个月固定资产投资累计增速持平于5.2%。其中，制造业投资高基数下小幅回落至2.5%，略低于我们预期，但下游汽车、电子设备投资仍相对稳定；而商品房销售面积、土地成交价款、地产建筑工程投资6月以来持续回升，房地产投资（10.2%）韧性仍强；全口径基建投资累计同比3.5%，回升0.2ppt，略好于预期，单月5.2%为今年以来最高增速，显示前期专项债快速发行，中长期贷款改善已经开始对基建投资形成支撑。

11月数据显示，去库存过程缓和生产回升，消费增速有所改善，投资方面基建投资开始改善，地产投资韧性较强，制造业投资增速低位趋稳，经济呈现预期中的阶段性企稳回升态势。

展望12月，预计低基数下社零增速或再度小幅回升至8.2%-8.4%；基建投资增速预计延续小幅回升、制造业投资预计企稳，地产投资增速或小幅回落至9.8%，固定资产投资预计持平于5.2%。同时，外部环境不确定性大幅缓和，出口增速有望回升。随着内外需边际改善的逐步显现，预计工业生产信心趋势性改善，去库存拖累明显缓解，工业增加值同比有望维持在6.0%以上。

正文

一、电商促销带动11月可选消费改善，社零增速明显回升。

11月社零名义增速8.0%，较10月回升0.8ppt；实际增速4.9%，持平于10月。可选消费改善明显：汽车销售短期扰动结束，11月同比降幅收窄至-1.8%，家用电器（9.7%）、服装鞋帽（4.6%）、化妆品（16.8%）等销售渠道集中于电商的品类增速普遍大幅反弹；必需消费维持相对高增趋势，粮油食品（8.9%）、日用品（17.5%）增速上行。

二、工业生产如预期大幅反弹，显示去库存过程明显缓和。

11月工业增加值实际同比达6.2%，大幅反弹1.5个百分点，符合我们预期（6.0%），其中采矿业（5.7%）和制造业（6.3%）分别回升1.8和1.7ppt，而公用事业（6.7%）保持稳定。工业增加值前十个月趋势疲弱之后，出现单月大幅反弹，显示前期去库存进程明显缓和。制造业上中下游生产普遍改善，黑色金属冶炼（10.7%）、非金属矿物（8.6%）、通用设备（6.2%）和专用设备（7%），汽车（7.7%）、电子设备（9.7%）均出现1.5到4.5个百分点的增速回升。

三、地产基建投资略强，制造业小幅回落，固定资产投资增速持平5.2%。

前11个月固定资产投资累计增速持平于5.2%。其中，制造业投资高基数下小幅回落至2.5%，略低于我们预期，但下游汽车、电子设备投资仍相对稳定；而商品房销售面积、土地成交价款、地产建筑工程投资6月以来持续回升，房地产投资（10.2%）韧性仍强；全口径基建投资累计同比3.5%，回升0.2ppt，略好于预期，单月5.2%为今年以来最高增速，显示前期专项债快速发行，中长期贷款改善已经开始对基建投资形成支撑。

四、11月数据显示，去库存过程缓和生产回升，消费增速有所改善，投资方面基建投资开始改善，地产投资韧性较强，制造业投资增速低位趋稳，经济呈现预期中的阶段性企稳回升态势。

展望12月，预计低基数下社零增速或再度小幅回升至8.2%-8.4%；基建投资增速预计延续小幅回升、制造业投资预计企稳，地产投资增速或小幅回落至9.8%，固定资产投资预计持平于5.2%。同时，外部环境不确定性大幅缓和，出口增速有望回升。随着内外需边际改善的逐步显现，预计工业生产信心趋势性改善，去库存拖累明显缓解，工业增加值同比有望维持在6.0%以上。