2020年财政十大猜想：2020年中国经济展望之财政篇

机构：方正证券

摘要：

猜想一：赤字率不破“3”，赤字规模增长 4000-5000 亿。预计 赤字率小幅提升至 3%；鉴于 2020 年结构性通胀抬升 GDP 平减 指数和“四普”提升名义 GDP 绝对水平，预计 2020 年赤字规 模将达到 3.16-3.27 万亿左右，相较 2019 年增长 4000-5000 亿元。

猜想二：专项债在 3 万亿左右，增量或更多向基建倾斜。预计 专项债增幅持平或高于今年的8000亿，预计增幅在8000-12000 亿元左右，对应全年规模介于 2.95-3.35 万亿左右。

猜想三：减税降费以翘尾影响为主。财政部预计今年减税降费 规模将超预期达到 2.3 万亿，减税降费稳增长、稳预期，但鉴 于其对财政收支不平衡形成的巨大压力，预计 2020 年减税降 费以翘尾影响为主，新增减税降费规模有限且以结构性政策为 主。

猜想四：税改的推进主要围绕“落实税收法定原则”展开。 2020 年为落实“税收法定”原则的最后一年，关税、消费税等 7 大 税种立法进程有望明显提速，房地产税立法进程也有望取得突 破。

猜想五：名义 GDP 企稳回升难以支撑税收收入显著修复。实际 GDP 增长与 PPI 才是驱动税收增长的根本，2020 年食品涨价驱 动的名义 GDP 企稳回升难以支撑税收收入的内生增长，税收收 入增速弱势修复主要在于低基数的影响。

猜想六：地方政府对非税和土地财政诉求仍强。今年前 10 个 月非税贡献了财政收入增长的 90%。考虑到 2019 年减税降费仍 有翘尾影响，叠加实际 GDP+PPI 稳中趋降，预计 2020 年非税 和土地出让收入仍有望保持韧性。

猜想七：专项债到期偿还压力开始显现。2015-2017 年发行的 新增专项债到期量开始增加，粗略估计 2020 年到期量开始破 千亿，除了部分项目期限与专项债期限不匹配的可以通过借新 还旧周转以外，其余到期专项债需要通过项目收益和专项收入 进行偿还。区域上，2020 年到期规模较高的集中在新增限额分 配较多的广东、江苏、上海、湖北、河南、安徽、四川等。

猜想八：专项债将拉动基建投资增速 5 个百分点左右。专项债 扩规模、作资本金、降低基建项目资本金比例、提前批专项债 不得投向地产和土储，今年多项措施落地意在扩大专项债的基 建杠杆。中性假设（2020 年新增专项债 3 万亿+提前批 1 万亿 投向基建+正常批投向基建占比在 20%左右+作资本金的专项债 占比为 10%左右+平均资本金比例 50%-70%）下，专项债对基建 投资的拉动将达到 4.5%-5.5%左右。

猜想九：专项债对社融节奏的扰动将呈现“U”型走势。若 2020 年专项债规模在 3 万亿左右，对社融存量同比增速的拉动将达 到 0.3 个百分点。节奏上，提前批 1 万亿专项债预计将绝大部 分在一季度发行完毕， 2020 年 3 月份下达的剩余额度从 5 月份 才能开始使用，6-8 月为发行高峰，预计专项债对社融节奏的 扰动呈现“U”型走势，同时增量高峰主要在年中（6-9 月）而 非今年的一季度。

猜想十：财政稳增长由“收入端”向“支出端”切换。财政稳 增长思路将由 2019 年的收入端（大规模减税降费）向支出端 倾斜，尤其体现在专项债助力基建投资回升。

风险提示：外部形势变化超预期、内部政策调整超预期、地方 政府对政策反映超预期