平安好医生(1833.HK)：构建医疗健康门户，私家医生发力，AI助力，首次给予“买入”评级，目标价 64.5 港元

机构：广发证券

评级：买入

目标价： 64.5 港元

核心观点：

 大健康产业为十万亿级市场，互联网医疗健康处于起步阶段，发展前景 广阔；政策支持互联网+医疗健康发展，相关细则逐渐落地。平安好医生 位居互联网医疗 APP 用户及时长首位，大幅领先于竞争对手。根据 Trustdata 数据，平安好医生 19Q1 新增用户占全行业 6 成，19Q3 占据 7 成主流医疗健康 APP 用户时长。 

 平安好医生致力于构建医疗健康生态系统中的一站式门户，致力于让每 个家庭拥有一个家庭医生，让每个人拥有一份电子健康档案，让每个人 拥有一个健康管理计划。截至 19H1 注册用户数 2.89 亿人（YoY+9.1%）， 在线医疗累计付费会员 144 万人（YoY+38.0%）， 6 月 MAU 达 6,270 万 人，日咨询量 65.6 万人次。通过自有医疗团队，辅以外部医生网络，AI 辅助支持，提供 24/7 的咨询服务，合作医疗资源网络不断扩大。 

 形成涵盖在线医疗、消费型医疗、健康商城、健康管理与互动的四大业务 板块。在线医疗：初步积累丰富的用户群，处于商业变现快速增长阶段， 业务从向平安集团保险投保人提供服务，逐渐向外部的保险机构、外部企 业拓展，就医 360 及新产品私家医生驱动收入快速增长。消费型医疗： 主要提供体检等服务，通过自有团队及平安个险销售代理获客。健康商 城：SKU 增长驱动 GMV 快速增长，自营+平台模式双驱动。健康管理与 互动：广告业务为主，毛利率超 80%。 

 收入增长迅速，亏损逐渐收窄。2016~2018 年及 2019H1 总营收分别为 6.02 亿元（+115.8% YoY）、 18.68 亿元（+210.6% YoY）、 33.38 亿元 （+78.7% YoY）和 22.73 亿元（+102.4% YoY），归母净利润分别为-7.58 亿元、-10.02 亿元、-9.12 亿元和-2.73 亿元，综合毛利率分别为 42.2%、 32.8%、27.3%和 21.6%。 

 首次给予“买入”评级。预测公司 2019~2021 年收入分别为 48.97 亿元 （+46.7%）、 68.82 亿元（+40.5%）、 96.44 亿元（+40.1%），归母净利 润分别为-8.09 亿元、-6.76 亿元、-3.16 亿元。公司处于互联网医疗健康 行业领先地位，目前处于跑马圈地获取用户阶段，随着商业化逐步提升， 收入快速增长，费用率不断降低，亏损逐渐收窄。给予 2020 年 9 倍 PS， 对应合理价值 64.5 港元/股，结合 DCF 估值，对应合理价值 65.51 港元 /股，基于稳健原则，选取较低值 64.5 港元/股作为合理价值参考。 

 风险提示：付费会员数增长不及预期；智能辅助诊疗研发进展受阻；可能 发生医疗事故，面临巨额理赔和公司声誉损坏；相关政策法规不确定性。