新氧 ( SY.O )： 2019年三季营收超预期，变现系统升级或影响短期增势，维持“买入”评级

机构：中信证券

评级：买入

目标价：16.5美元

公司2019Q3营收及MAU增长均超预期，但受变现策略影响，信息服务订阅收入增长暂时放缓。我们上调2019年盈利预测为1.71亿元（前值为1.67亿元），考虑到公司变现系统升级对信息服务收入的影响仍将持续到2020年，以及未来市场费用的高投放仍将持续，我们下调公司2020-2021年盈利预测为3.8亿/6.1亿元（前值为4.2亿/7.5亿元），维持公司目标价16.5美元/ADS，维持“买入”评级。

▍2019Q3营收超指引上限，但营销费用快速增长，利润符合预期。2019Q2公司实现营收3.02亿元（同比+79.6%），超过公司Q2业绩指引上限；公司实现毛利润2.49亿元，毛利率为82.2%（同比-3.5pcts）。费用方面，公司销售/管理/研发费用分别为1.6亿/0.3亿/0.4亿元，费率分别为51.8%/8.8%/10.1%（同比-12.8/-5.6/-3.1pcts），同比下滑主要系规模效应导致，其中销售费用率环比提升15.9pcts，主要系公司Q3加大获客投放所致。利润方面，公司实现净利润3,160万元，利润率为10.4%，Non-GAAP净利润为4,049万元，同比扭亏，Non-GAAP利润率为13.4%。根据公司业绩指引，公司预计2019Q4实现营收3.2亿~3.4亿元（同比+74.9%~85.8%）。

▍MAU持续高速增长，但信息服务订阅商家数及付费用户有所下滑。2019Q3，公司MAU为342万人（同比+144.3%）。收入结构上，公司信息服务收入达2.1亿元（同比+86.8%），信息服务订阅机构数量为2,140家，同比+96.8%，但环比略有下滑，主要系公司变现系统升级导致中小医美机构的广告投放减少所致，ARPPU值为10.0万元（同比+21.3%）。公司预约服务收入达0.9亿元（同比+64.3%），GMV为9.8亿元（同比+74.8%），付费用户达17.3万人（同比+60.1%），付费率为5.0%（同比-2.7pcts，环比-3.8pcts），主要系前期促销活动的新客在Q3付费减少所致，ARPPU值为5,659.1元（同比+9.1%）。

▍变现模式升级短期影响信息服务收入，但长期利好公司生态建设。公司变现策略调整升级，将减少平台的广告加载率，未来将基于消费者的消费动机和消费线索数据，提升广告的转化效率，在保证获客效率的同时，提高信息服务付费的渗透率。我们认为，短期而言，公司变现系统的升级一定程度上将影响公司信息订阅服务的收入，但长期而言，更有利于公司的内容生态建设，提升用户体验及粘性，提升平台长期价值。

▍风险因素：用户拓展进程不及预期风险；行业竞争加剧风险；严控医师资格、办医资格、营销平台资质等监管风险；医疗事故等突发事件造成的平台形象受损风险。

▍投资建议：考虑到公司2019Q3业绩超预期，我们上调2019年盈利预测为1.71亿元（前值为1.67亿元），考虑到公司变现系统升级对信息服务收入的影响仍将持续到2020年，以及未来市场费用的高投放仍将持续，我们下调公司2020-2021年盈利预测为3.8亿/6.1亿元（前值为4.2亿/7.5亿元），当前股价对应PE分别为52.2/23.2/14.6倍，我们依然看好公司长期发展优势，维持公司目标价16.5美元/ADS，维持“买入”评级。