AMD( AMD.US ) :AMD短期预期较高,长期前景可期,维持“增持“,TP上调至42美元

机构:天风证券

AMD 近期股价表现强劲,长期空间向好,但短期预期较充分

AMD 近期股价表现强劲,我们认为市场对台积电上调全年Capex 解决 7nm产能紧张问题反应积极,同时提前 priced in Q4 到明年的服务器拉货需求。供给端看,台积电此前 Q3 7nm 产能受到智能手机超预期需求拉动,分配给 AMD 的产能较为紧张,随着 Q4 扩产能和明年指引向好,且苹果华为转向 5nm 处理器,我们认为 AMD 应该获得更多 7nm 产能而不存在供给短缺问题。需求端看,AMD 年初 Q1 服务器市占率 2.9%,Q3 提升至 4.3%,但想在明年中实现 10%的市占率目标,需台积电 7nm 持续产能提升保证 Q4到明年初时间窗口。我们认为公司较为乐观,中性预测今年底达到 5%以上,明年 Q2 可能提升至 8%左右,年底提升至接近 10%,全年约为 8.6%。对应AMD 收入贡献今明两年均有 100%以上增长。AMD Q3 包含服务器的 EESC 业务收入 5.25 亿美元,同比跌 27%,环比跌11%,低于预期的 6.38 亿美元,虽然 EPYC 服务器销量和收入均环比增长50%,但难抵游戏主机半定制芯片生命周期末端的疲态。不过明年随着 PS5和 Scarlett 新主机周期到来,应会提振 AMD 半定制业务。另外云游戏市场的长期发展可能蚕食以英伟达为主力的高端 PC 游戏显卡需求,但随着云游戏推动者谷歌将采用 AMD 的 GPU 进行渲染计算,往后若微软也加入合作,有望给 AMD 长期稳定的需求空间。

明年全球云计算建设仍将健康增长,AMD & Intel 齐获益

北美巨头为代表的云计算服务器市场的健康需求,反映在 19Q3全球云计算市场整体营收同比增长 37%,其中美国 Hyperscale 数据中心市场同比增长 26%,Capex 投放保持中双位数增长。19Q3 全球 Hyperscale 数据中心数量超过 500 座,Synergy Research 预计还有 151 座规划、在建。我们认为明年全球云计算建设周期仍保持健康增长,依靠 Intel 的 10nm 和 AMD 的7nm 到 7nm+的新产品推动。

而 Intel 随着 Q3 服务器业务 DCG 同比转正,我们认为 Intel 存在拐点向上的突破动力。市场对当前 AMD 带来的竞争压力预期充分,但对 Intel 10nm明年 Q3 顺利推出预期较低,Intel 目前仍占据服务器市场超 95%份额,并拥有 CPU+FPGA+存储到未来+GPU 的完整计算生态,仍将直接受益全球云计算建设的服务器市场需求周期。虽然存在追赶台积电制程工艺和被 AMD上抢市占率的压力因素,但从目前股价看应还未完全 priced in 利好因素,加上回购和派息也较高(股息率超 2%),PE 仅 12.1x,PS 3.4x(AMD 和英伟达 PS 分别 6.5x、11.8x),因此我们相对看高 Intel 的上升空间。

AMD Q3 平淡业绩为 2020 放量蓄势

我们重申 AMD 的整体逻辑没有改变,依靠 7nm 的制程优势和时间窗口抢占市占率。Q3 CG 业务收入 12.8 亿美元,同比、环比均增长 36%,好于预期的 11.8 亿美元,受到 7nm Ryzen 的量价齐升拉动。19Q3 AMD 在台式机PC 市场份额提升至 18%(同比提高 5pct),笔记本 PC 市场份额提升至 14.7%(同比提高 3.8pct)。据德国 PC 零售商 MindFactory 数据,AMD 自 7 月 7nmRyzen 发布以来销量便在德国 PC 市占率达 78%,尤其以主流 Ryzen 5 3600凸显高性价比;而 AMD 销售额占比达 73%,ASP 达到 215 欧元,对比 IntelASP 287 欧元,Ryzen 带来的量价齐升为 AMD 提供叫板 Intel 的实力。

AMD 在 CEO Lisa Su 的领导下能否保持强执行力,特别是能否在服务器市场积极满足客户需求并完成适配,是其在 20 年主战场与 Intel 两强相遇勇者胜的关键。结合公司指引,我们下调 19 年收入预测至 67.1 亿美元,上调 20 年收入预测至 89.8 亿美元,对 AMD 的成长性和利润弹性给予相对溢价,目标价上调至 42 美元,对应 20 年 PS 5x,PE 36x,维持“增持”。

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