2019年经济形势回顾与展望：经济下行压力下凸显韧性，结构调整加速推进

作者：温建东 李永宁 

来源：中国货币市场

内容提要

2019年，中美贸易战、英国脱欧、地缘政治等全球不确定性等因素增多，我国经济下行压力持续加大。政府深化供给侧结构改革较好稳定了长期预期和对我国经济的信心，逆周期调节力度加大，推动了“六稳”和经济高质量发展。

预计2019年经济增速6.2%，全年物价控制在3%的调控目标内，就业和国际收支以及金融形势较为平稳。这在国际上属于相对突出的表现。

一、2019年需求侧的内外压力

2019年，国内经济下行压力加大，但中国经济韧性凸显、大国经济市场、坚持深化改革开放等优势集中体现。

一是经济增长短期动力较弱。

2019年三季度经济增速降为6%。从投资看，1-10月固定资产累计投资增速5.2%，低于上半年5.8%的增速。人口老龄化也制约了消费增长和未来劳动力的供给，刺激了高收入阶层中年人群的焦虑预期和预防性储蓄动机。

二是通胀意外受到食品价格冲击快速反弹但仍然处在总体可控区间。

今年1-10月份，居民消费价格累计同比上涨2.8%。目前看，主要是环保、非洲猪瘟等供给因素导致食品价格涨幅达到11%，而非食品价格涨幅仅有1%，PPI更是连跌三个月到-1.2%。

三是资金流入稳定，人民币汇率双向波动、弹性加大，汇率灵活性和弹性也一定程度稳定宏观经济。

8.11汇改后，央行逐步退出外汇市场常态干预，货币政策调控银根以及境外发行央票等市场操作，以及外汇局“宏观审慎+微观监管”双支柱的跨境资金监管体制发挥了稳定国际收支和宏观经济的重要作用。

外汇市场建设和投资者教育不断加强，投资者理性化程度不断提高，在中美贸易战最紧张的时候，外汇市场也没有出现恐慌，反而出现外资大量购买境内债券和股票，助力外汇储备始终在3.1万亿美元附近。

四是经济下行压力下区域金融稳定面临挑战。

2008年次贷危机以来，国内外低利率政策长达10年左右，家庭、企业、地方政府和地方金融机构金融脆弱性上升。

尤其是地方城市商业银行、农村商业银行、农村信用社由于服务地方经济的特点，以及治理结构不完善，在地方经济下滑背景下金融风险上升。5月爆发包商银行被接管、锦州银行等十几家城商行推迟2018年年报、个别地方银行出现挤兑以及部分地方政府债务都值得高度关注。

二、边际改善因素

首先，国内需求疲弱但是边际需求也有改善迹象。

投资增速回落空间不大。一是政策利好基建投资，如11月13日国常会提到将降低部分基础设施项目最低资本金比例。二是开发商加快建设和周转，如1-10月份，房地产开发企业房屋施工面积854882万平方米，同比增长9%，增速比1-9月份加快0.3个百分点。三是棚改的基数效应不再拖累经济。此外，汽车销售环比增速从9月开始已经连续2个月由负转正。

其次，油价处于弱势期间，作为工业血液和上游最重要的生产成本，低油价利于控制我国出口商品成本，提高竞争力。

再次，国内通胀主要受到超级猪周期影响，货币政策可以应对衰退有所作为。

今年1-10月份，居民消费价格累计同比上涨2.6%，其中，食品上涨7.4%，非食品上涨1.4%。核心通胀并不突出。从作为通胀先行指标的M1和M2增速差（前10个月分别为3.3%和8.4%，差额为-5.1%）和通胀同步指标的社会零售商品销售总额增速来看，不会刺激通胀加速上升。

第四，就业由于服务业快速发展的拉动作用提前完成全年目标。

服务业比第二产业吸纳更多的劳动力，经济增长1个百分点拉动就业从2008年的100万人增加到现在的200万人。此外，社保“托底”政策逐步完善，养老保险覆盖人数9.42亿人，基本医疗保险覆盖人数13.44亿人，保障房建成7000万套，使得就业率有波动也不会像2008年危机后农民工返乡带来的各种问题。

三、制度性结构性改革重塑长期发展动力

第一，中国营商环境不断改善，市场吸引力提高。

世界银行《2020年营商环境报告》显示，我国排名比去年上升15位，名列第31位。这是我国连续第二年位列营商环境改善幅度全球排名前十，也是我国供给侧改革和法治建设的成就，是经济活力和潜力的基础。

第二，供给侧结构改革使得中国市场微观活力不断提升。

减税降费一同发力，增强了减轻企业负担的效果。减税方面，显著降低第一大税种增值税税率；降费方面，下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例，降费幅度最大的省份可降低4个百分点。2019年减税降费，预计全年将为企业减轻负担近2万亿元，占全国一般公共预算收入的比例超过10%。

第三，新技术及其扩散将形成经济增长的长周期，同时也拉高投资和消费。

5G建设全面推进，从中国移动公布2020年招标约3000亿元估算，2020年全部投资大约6000亿元，5G手机的大幅降价带来换机潮，同时5G技术变革将带动物联网、智能汽车等投资和消费。

2019年光伏成功实现平价上网，加上储能技术的进步，随着第七批新能源补贴的发放，光伏行业将迎来第二轮的爆发期。

第四，世界性的供给侧制度变革正在形成。

2019年是全球化的至暗时刻，但已成为黎明前黑暗。一是中美贸易战第一阶段成果正在落实，最坏时刻已经过去。

二是非洲大陆自贸区已于2019年启动，经济总量达到2万亿美元，将提升非洲经济增长0.5百分点。

三是东盟发起的15国参加的区域全面经济伙伴关系协定RCEP完成谈判，将于2020年签署，届时形成人口22亿、GDP 29万亿美元，出口额5.6万亿美元、外商投资流量3700亿美元的全球最大自贸区，占全球总量的30%左右。此外东亚自贸区也正在加紧谈判。这些将有利于提高外需规模和多元化，提振全球经济信心。

第五，融资难融资贵的多年难题正在改善，金融条件较为宽松。

经过2018年去杠杆的艰苦努力，非金融企业杠杆率从2017年的158.2%下降到153.6%。由于不良贷款率得到控制，银行利润增长7%。资金成本下降，贷款平均利率从2018年的5.9%下降到2019年的5.6%。随着中期借贷便利MLF价格调降10个基点，市场预测1年期贷款利率2020年能够降低25个基点。

四、2020年宏观经济展望

1.应对短期经济压力需要适度加大逆周期调节

全球经济虽然走出2008年金融危机，但是财政和金融状况恶化。由于美日欧长达10年的QE和低利率，目前各国的债务上升很快，企业和政府杠杆率高企， 当前，美国的杠杆率超过250%，日本则超过500%。未来各国应对下一场衰退和危机的能力大不如前。

如果世界经济增速继续下降，则中国经济的潜在增速还会下降。从需求管理的三驾马车中的投资看，拉动经济可以加强货币信贷投放、地方债发行力度和降息，防止经济过快失速。我们必须辨证理性看待每年形势，坚定信心，将改革和调控、短期和长期、内部均衡和外部均衡结合起来，推动形成有效的最终需求。

2.通货膨胀将回归稳定

物价上涨的唯一根源是短期供给冲击。在生猪生产各项扶持政策鼓励下，养殖户和资本开始进入。10月份，能繁母猪存栏环比增长0.6%，显示市场供应将逐步增加，另外，最近扩大猪肉进口和大豆采购也有利于肉价下跌。从输入性通胀因素看，也不支持未来通胀预期的走高。只要管好货币发行，明年夏天猪周期过后通胀应该会回落。

3.人民币对美元汇率弹性增大有利于国际收支平衡和货币政策有效性

经常和资本项目预计还将双顺差。由于进口价格下跌和出国旅游减少，前三季度货物贸易和服务贸易顺差约1600亿美元，全年有望突破2000亿美元。随着金融市场开放扩大和国内债券被纳入更多国际指数，境外资金持续流入增持国内债券。此外，直接投资顺差也将随着制造业、金融和服务业开放带来新的资本流入。

鉴于境内外经济增长有一定的下行压力，加上全球负利率的债券超过1/3，诱导更多资金流入，有利于人民币汇率保持稳定，境内的利率也有下行空间。

4.一些局部金融风险还可能还会暴露

经济下滑导致房地产脆弱性和地方债务风险增加。因此，部分地方金融风险和债务问题可能还会有所暴露。鉴于中央财政转移支付空间有限，应加大金融压力测试频率，密切关注地方金融风险。

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作者：温建东，中国对外经济贸易大学金融系教授；李永宁，天津工业大学经济管理学院副教授