银行业2020投资策略：自下而上精选个股，自上而下关注对公

机构：国盛证券

核心逻辑：业绩稳健，低估值+高股息率，看好投资价值

➢ 资产质量：宏观经济存在一定“不确定性”，但资产质量仍将稳定可控。 2020年的状况或与19年类似。宏观经济仍有一定的下行压力，市场对板块的预期也较为悲观（当前PB0.80x左右，隐 含不良率超过12%），但银行资产质量仍稳定可控。除了存量包袱不断减轻、信贷结构不断优化的因素外，另一个重 要原因在于，过去几年在严监管政策的引导下，银行的商业模式发生了本质的改变，业态更加健康，风险更可控。 到当前阶段，银行的资产质量已足够“扎实”、“干净”，风险抵御能力也更强。

➢ 资产摆布：预计规模稳定增长，继续以信贷为核心。 对同信用等级、同期限的融资方式而言，银行的资金基本上是最便宜的资金（LPR仅4.15%），本质上永远是“供不 应求”的，因此信贷数据、结构更多应从供给端考虑，最终取决于银行的商业行为，预计： 1）低利率+宽信用环境下银行规模增速将提升，但考虑资产负债“两荒”的大环境，上升空间相对有限； 2）资产摆布继续以信贷为核心，零售中按揭增速或稳中略升，经营贷继续保持较高的投放力度；对公投放19年已有 所回暖，逆周期政策+低利率环境下银行或主动拉长久期，基建类、中长期贷款将成为支撑； 3）节奏上，考虑利率下行环境，“早投放早受益”趋势持续，信贷将在上半年集中投放； 4）非信贷资产：继续增持地方债，非标稳中略降。 

➢ 息差：整体略有收窄，但不必过度担忧。 方向上看，息差确有收窄的趋势，这一点市场已充分预期，但我们认为对此不必过于悲观： 1）相比下调基准利率，LPR仅影响增量部分，且对零售贷款整体影响较小，或比市场预想的更缓和； 2）自身结构调整（加大高收益的小微、制造业贷款投放）、政策层面为市场化降低企业融资成本等因素或带来对冲； 短期内扰动息差的因素如此之多，这使得预判下降几个bps意义不大，我们更应该看到中长期银行负债端存款依旧为 息差分化的关键，用心经营客群的银行将长期跑赢。 

➢ 总结：基本面稳健，关注对公业务的边际变化，低估值+高股息率，看好投资价值。 2020年银行板块策略依然是精选优质个股，整体基本面乏善可陈。中长期看零售业务基础扎实、公司治理优异的银 行将继续享有估值溢价，但近期有边际变化的是银行的对公业务。 19H上市银行对公贷款的投放力度已回暖，但由 于基建项目审批、融资门槛等均未有明显放松，未获重视。2020年银行业整体或趋于均衡投放，对公为重要支撑。

投资角度看，板块估值仅0.77x，处于历史低位，安全边际足，板块股息率在3.9%左右，国有大行股息率大多在4.3% 以上，远高于十年期国债收益率3%左右的水平；增量资金的角度：外资持续流入的趋势不变，各类投资风格中价值 投资占比将有所提升，利好银行板块。 个股关注2条主线：1）用心经营客群，强者恒强、负债稳定的优质零售银行：招行、常熟、邮储等。2）低估值、对 公业务综合能力较优的银行，如工行等。