波司登(3998.HK)：发行可转债优化资金结构，蓄势助力腾飞，维持“买入”评级

机构：东吴证券

评级：买入

投资要点

 波司登公告发行可转债，可转债总金额 2.75 亿美金（转股价 4.91 港币/ 股，比现价高 27.5%，照此计算可转股 4.385 亿股，占现有股本 4.05%、 摊薄后 3.89%） 。

 本次可转债发布主要用于置换此前海外计息负债，有利于公司节约财务 成本增厚利润。公司此次发行可转债主要用途为偿还此前短期借款同时 补充公司流动运营资金。公司 FY18 计息负债 16.3 亿（均为外币借款）， 我们估计该部分综合成本大约为 4%+。公司此次可转债票面利率仅为 1% 叠加期权费用后将从整体上增厚公司全年业绩。 

 此次可转债发行有望优化负债结构，释放国内资金流动性。公司现有海 外负债大多为一年期借款，在发行五年期可转债之后负债结构得到优 化。同时此前海外借款 大多为内保外贷形式展开，国内流动资金使用 受限，此次发行可转债有望提升国内资金的使用效率。 

 公司季节性产品特性导致其上半年资金需求量较大，资金储备提升蓄力 未来业务快速发展。公司由于产品季节性特征较强导致每年上半年资金 需求量较大在目前对未来业务发展增速预期较高、观察是否存在产业整 合机会、同时维持较高的股东现金回报的综合考量下公司希望保持账上 充足的现金储备（详情见下表）。

 盈利预测及投资建议：公司进入销售季节后营销节奏有条不紊，9 月米 兰时装周设计师系列发布会邀请名模Kendal Jenner走秀、Nicole Kidman 观秀，同时聘请“带货女王”杨幂成为设计师系列代言人、10 月登峰造极 高端系列发布会反响强烈、 11 月与爱马仕设计师高缇耶在上海隆重推出 联名款羽绒服、并连续与包括 Tom Hiddleston、Scarlett Johansson 等大 牌欧美演员合作实现产品露出，营销资源较去年同期更上层楼。本次双 十一销售结构也体现出产品及品牌升级带来的销售高端化以及客群年 轻化和成果。此次发行可转债后公司负债结构进一步改善，现金储备增 加有利于未来业务发展。我们维持 FY20/FY21/FY22 净利润 13.4 亿/17.4 亿/21.3 亿的业绩预期，同比增长 36.9%/29.6%/22.3%，对应 PE 27.9X/21.5X/17.6X，维持“买入”评级。

 风险提示：经济环境、天气变化使终端零售需求不及预期。