曾与招行比肩的民生银行:为何如今表现如此落魄?


在2015年以前,民生银行是全国股份制商业银行中表现突出的佼佼者,其优势相对于招商银行、兴业银行还稍稍略胜一筹。

那时,三家银行市值在4000亿元左右,而如今,招商银行9174亿元,兴业银行3951亿元,民生银行倒挂最为严重,市值缩水至2705亿元。

短短几年时间,业务看似同质化的银行业,却有大相径庭的发展路径。招商银行从平凡走向精彩,民生银行则是从荣耀走向如今的落寞与狼狈。

民生到底多落寞?我们来看一看PB估值,就知道民生被市场抛弃成什么样子了。据Wind显示,在A股35家银行上市公司中,民生估值排名倒数第三,PB仅为0.6316,仅仅比交通银行和华夏银行要高出一些。

不过,最近四川首富刘永好频频的增持动作,引起了投资者的极大关注。

据港交所披露,刘永好自从11月4日开始密集买入民生银行H股,在随后的交易日中仅有11月18日按兵不动,几乎实现了每日加仓,共计增仓7545.75万股,耗资4.18亿港元。

(来源:港交所)

其中,11月29日当日大手笔买入1265万股,斥资约7000万元。数日连续增持后,刘永好直接持股从0提升至0.91%。

另外值得注意的是,刘永好作为民生银行的创始人兼目前的副董事长,还间接通过新希望六和投资、南方希望共计持有民生银行A股4.43%。

目前,A股市场银行板块整体极为低估,民生银行也不例外。并且,民生H股相对A股的折价率还高达19.22%。

这大概能解释刘永好直接增持民生银行H股的原因了,还顺带提振下民生银行的市场信心和表现。

除了刘永好,全球最大的资产管理公司——贝莱德(Black Rock, Inc.)在11月26日增持民生银行1141.4万股,增持均价为5.59港元,总价合约6380.43万港元。增持后,该司持有民生银行权益的H股426,815,930股,占已发行的有投票权H股的5.13%。

那么,有大佬们在前面开路,小散们是不是也值得跟进呢?不着急,我们坐下来,慢慢来从过往的历史数据看看民生银行的经营情况。

前文也提到,民生银行在2015年之前是银行市场的明星,为何短短4-5年时间便沦落至此呢?我们找找关键数据来进行对比。

营收收入从2015年开始,招商银行明显向上,而兴业银行和民生银行掉头向下。当然,营收拉开之后,归母净利润同样被拉开差距。

净息差方面,截止今年三季度末,招商银行高达2.65,位居5大行之上,而民生银行为2.2573,兴业银行更惨仅为1.7299,后两者明显处于追赶态势。

不良贷款率方面,截止三季度末,招商银行仅为1.19,兴业银行为1.55,民生银行高达1.67。从过去5年变化趋势中,我们可以招商银行资产质量控制的优秀表现。

再看银行隐藏利润的重要指标——不良贷款拨备覆盖率。截止3季度末,招商银行拨备率高达409.4%,远远高于国有5大行以及民生银行、兴业银行。而民生银行仅为145.73%,仅仅满足监管要求而已。

9月26日,财政部刚刚发布的《金融企业财务规则》征求意见稿,其中第八章79条明确提出:金融企业原则上计提损失准备不得超过国家规定最低标准的2倍,超过2倍的部分,年终全部还原成未分配利润进行分配。

这意味着未来银行业不会像招商这么“肆无忌惮”地隐藏利润。这部分利润释放出来,将在未来几年继续支持招商双位数的业绩增长。而民生银行没得可以释放的隐藏利润。

最后,我再来看投资者对于企业经营的终极评级指标——ROE。截止三季度末,招商银行ROE为15.16%,兴业银行为12.23%,民生银行为10.81%。并且这个数据没有考虑不良贷款拨备率的因素。

总体来看,三家银行的ROE较前些年下滑明显,到民生银行下滑得尤其快。

以上几个关键数据一对比,招商银行的优秀,民生银行的落寞,一目了然。这亦是招商银行市值增加一倍有余,而民生银行市值严重缩水的重要原因。

下面,我们在通过红利贴现模式来简单算一算当下招商银行的合理价位。估值公式如下:公司价值P=公司分红潜力Dp/(股权成本r-长期增长率g)。其中, Dp=分红潜力系数m(金融公司m=1-10g)*下年度预期净利润Eny。

从以上公司可知,红利贴现模型中有四个重要参数决定每股股价,(1)股权成本;(2)长期增长率;(3)分红潜力系数;(4)预期利润。

首先来看,股权成本=无风险收益率+公司信用利差+股权风险利差。

无风险收益率按照中国10年期国债收益率(3.17%)来计算。另外,信用利差是根据公司的信用评级来计算。据悉,民生银行国内评级AAA,普惠评级BB+(2019年),,标普评级BBB-,但考虑带国外机构评级中存在国家主体评级的天花板,适当将国内评级降低二挡,因为确定民生银行信用评级为AA+,信用利差为1.51%。

另外,股权风险利差细分为市场竞争地位、盈利能力、周期性,分别给予4.5%、1%、1%,合计为6.5%。加总以上细分项,交通银行的股权成本为11.18%。

因为民生银行作为国内股份制商业银行,保守一点估算,长期增长率确定为3%,与长期通胀率持平。计算分红潜力系数m=1-10g=70%。另外,2018年,交通银行的EPS为1.14元,今年前三季度归母净利润增速6.67%,预计2019年全年为1.216元。

以上参数均以确定,可以粗略计算招行的合理估值为10.4元。不过,目前民生银行目前分红率在30%,而估值模型为70%,相当于提前提高分红比例,使得该模型下的估值偏高。

目前民生银行的股价为6.18元,较核算值低估40%。但其实,包括民生银行在内的银行板块均有不同程度的低估,只不过因为民生这几年经营状况不佳,有关拨备率、不良贷款率、净息差等方面的经营指标相较于招行、兴业有较大差距,被市场抛弃得更惨罢了。

目前,民生银行如此低估,亦是刘永好和贝莱德增持的重要原因,但是不是值得投资又是另外一回事。因为关键在于民生银行能不能走出持续多年的经营困境。

对于一般散户而言,如果拿捏不准民生银行的困境反转,倒不如投资目前也较为低估的建行、农行,确定性更强一些,当然也可能错失民生银行走出经营困境所带来的超额收益。

选择是一门艺术,鱼和熊掌不能兼得。但当下,无论如何,银行板块都是值得挖掘的。

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