汽车行业2020年投资策略：乘商或比翼齐飞

机构：广发证券

核心观点：

 乘用车：底部逐渐明朗、乐观看待需求。过去十几年乘用车呈现出长期增 长，每隔 3-4 年复合增速逐渐放缓的趋势，当下复合增速并不低，07-11、 12-14、15-18 年复合增速分别为 25.6%、15.2%、11%。中波周期看刺激 政策带来 16-17 年需求透支负面影响 18 年需求，均值回归角度而言 18 年终端销量基数较低为明后年增长提供向上空间，中性偏乐观假设下我们 预计 2020 年乘用车终端同比增速为 5%~10%。批发端的表现同时受行业 库存影响，各主要 OEM 对 2020 年的市场策略是关键变量之一，目前乘 用车总库存水平处于合理略高，国五库存占比基本合理，若 20 年库存总 体表现平稳，则 2020 年批发销量增速有望和终端销量增速相当，2020 年 龙头车企有望迎库存周期、需求周期共振，其盈利能力有望得到改善。 

 卡车：2020 年重卡有望连续第五年景气超预期。本轮周期重卡销量稳定 性提高是经历大起大落后企业经营理念趋于保守，风险偏好变低，而保有 量也不再过剩，我们估计重卡 2020 年销量同比增长 5%-10%，21 年也会 有不错的景气度，主要考虑几点：1、受“大吨小标”整治、水泥搅拌车 新规短空长多的影响，今年工程车销量较低，明年会有恢复性增长，21 年以后由于单车运力下降，工程车销量弹性更大，保守估计提升未来重卡 稳态保有量 15%-25%。2、明年是国三车 19-20 年淘汰 100 万的收官之 年，将对物流车销量有积极影响。重卡行业长期的阿尔法体现在行业规范 化以后，排量和功率升级带来的单价和净利润率提高。 

 新能源：电气化是行业确定性的方向。我们有几个判断：1、小型车和豪 华车或将加速电动化，其他车型则可能先行电气化；2、7 月 9 日工信部 发布双积分修正案（征求意见稿），对 2021-2023 年作出指引，未来或形 成行业新一轮“供给侧改革”，建议关注 48V/混动等领域。 

 零部件：结合估值寻找性价比高的公司。龙头公司有较高的壁垒和较好的 供需关系，普通零部件企业相对议价能力较弱，谨防价格的下降对盈利能 力的影响。零部件板块建议关注具有核心竞争力、供需关系边际改善、盈 利能力稳定、估值相对较低或合理的龙头企业。 

 投资建议：目前 SW 汽车 PE 估值约 17-18 倍，相比年初上涨约 40%，主 要是业绩下滑导致估值被动上行，龙头公司具有较高性价比，有望迎戴维 斯双击。我们估计 2020 年部分乘用车龙头公司盈利有望恢复至与 2018 年相当水平，乘用车我们推荐业绩稳健、低估值高分红蓝筹华域汽车、上 汽集团以及有望迎库存、需求周期的广汽集团（A/H）、吉利汽车（H）； 重卡股推荐依靠新品周期、未来份额或持续提升的中国重汽，受益大排量 重卡渗透率提升、国际化领先的潍柴动力（A/H）及低估值高壁垒、业绩 稳健、分红率或提升的威孚高科（A/B）；零部件板块推荐国内自动变速箱 龙头万里扬；汽车服务板块推荐中国汽研；商用车板块谨慎推荐未来或继 续围绕 ROE 上升逻辑作调整的福田汽车。 

 风险提示：宏观经济不及预期；汽车行业景气度下降；行业竞争加剧等。