姜超：需求偏弱，生产尚可

作者：海通策略姜超团队

来源：姜超债券论坛

摘 要

从中观高频数据看，11月以来，工业经济呈现出需求转凉、生产尚可的局面。一方面，终端需求再度转弱，35城地产销量增速回落，而乘联会乘用车批、零降幅双双扩大。另一方面，工业生产整体稳定，虽然样本钢企产量增速回落，但发电耗煤增速仍处高位，各主要行业开工率涨多跌少。

近期国常会听取个人所得税改革情况汇报，今年前9个月个税累计减税4400多亿元，惠及2.5亿纳税人，为居民减负发挥了重要作用。会议决定暂定两年内对综合所得年收入不超过12万元或年度补税金额较低的纳税人，免除汇算清缴义务，进一步减轻中低收入群体负担，这意味着减税政策继续深化，落实减税降费工作做实做细的要求。

需求：下游地产、乘用车、家电走弱。中游钢铁稳健，水泥走强，化工走弱。上游煤炭、有色走弱。交运分化。

价格：10月70城房价同比回落，上周国内生资价格涨跌互现，国际油价回升。

库存：下游地产回补，乘用车去化。中游钢铁、水泥、化工均去化。上游煤炭去化，有色分化。

下游行业：

地产：10月70城房价增速降，11月上中旬35城地产销售放缓。10月70城房价环比增速低位持平在0.5%，而同比增速继续回落至8%，“以价换量”令10月全国地产销售量稳价跌。受基数抬升影响，11月上中旬35城地产销量增速下滑至3.6%，其中一线城市销售仍强，而其他线级城市销售普遍下滑。受二线城市销售放缓拖累，上周十大城市商品房库销比再创历年同期新高，升至50.9周。上周土地市场量价齐跌，而11月前三周百城土地成交面积同比降幅也较10月继续扩大。

乘用车：11月前17天乘用车批零增速再降，开工率同期低位。11月前17天乘联会乘用车批发、零售销量同比增速再度下滑，分别为-11%、-13%，降幅较10月明显扩大，指向需求整体偏弱，11月车市起步不佳。需求偏弱拖累生产，上周半钢胎开工率继续下行至67.1%，并依然处在16年以来同期低位。发改委在近期新闻发布会上表示，将破除汽车消费限制，推动汽车限购政策向引导使用政策转变，有望对终端需求形成提振。

家电：10月三大白电产量增速涨少跌多，空调厂家销量下滑。受双十一造成部分需求延后影响，10月行业需求偏弱，产业在线空调厂家销量增速也下滑至3.1%，而库存端季节性回升，10月产业在线空调厂家库销比继续上行至1.17，但仍不及18年同期水平。需求转差带动生产同步走弱，10月三大白电产量增速涨少跌多，其中空调产量增速由正转负至-2.1%，冰箱产量增速小降至3%，仅洗衣机产量增速大幅上行至13.5%。

中游行业：

钢铁：上周钢价上涨，钢材产量增速下滑，社库加速去化。上周钢价螺纹、热板均升，钢价回升也带动吨钢毛利双双上行。一方面，需求仍较稳健，上周钢材社会库存继续去化，去化速度也有所加快。而另一方面，生产难言乐观，虽然上周全国高炉开工率回升至66%，且同比降幅收窄，但样本钢厂钢材产量降幅再度扩大，达到-1.9%。需求尚稳、生产收缩的背景下，钢企库存也同步去化。

水泥：上周全国水泥均价继续上行，库容比连续两周下滑。上周全国水泥市场价格继续上行，环比增速回升至1.9%，而水泥企业库容比连续两周下滑至50.5%。11月中旬，国内多数地区下游建筑工程出现赶工现象，特别前期环保管控区域，预警解除后下游需求突然暴发，再加上河南地区因环保治理企业大面积停产，从而带动周边地区价格全面上行。分区域来看，华北、华东、中南、西北地区价格均现上调，东北以稳为主，西南大稳小动。

化工：上周PTA产业链价格有平有降，涤纶POY库存去化。受下游织造需求整体走弱带动，上周PTA产业链产品价格有平有降，均处年内低位，其中PTA价格走平，而聚酯切片和涤纶POY价格均有回落。生产端略有修复，上周PTA产业链负荷率涨多跌少，其中PTA工厂、聚酯工厂均升，仅江浙织机略有走低。上周涤纶POY库存天数略回落至8.5天，处于历年同期中等偏高水平，但远低于18年同期。

电力：10月工业用电增速回落，11月上中旬发电耗煤增速仍高。10月工业用电量增速略降至3.3%，与工业增加值增速走势一致。11月上中旬六大集团发电耗煤同比增速为14.9%，较10月有所回落，但仍处年内高位，而汽车、钢铁和化工等主要行业开工率涨多跌少，指向工业生产稳中略降。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤炭价格有平有降，电厂煤炭库存天数延续下行。上周煤炭价格有平有降，其中秦皇岛港煤、动力煤、无烟煤价格均有下降，而焦煤价格走平。11月上中旬六大集团发电耗煤增速略降，但仍处于年内高位，而电厂煤炭库存季节性去化，上周电厂煤炭库存天数继续降至27.9天。上周秦皇岛港口煤炭库存回升。

有色：上周LME铜、铝价格均降，铜库存降、铝库存升。上周基本金属价格普遍回落。尽管罢工事件仍在持续发酵，但智利大多数铜矿企业表示仍维持运营，Oz Minerals旗下南澳大利亚铜矿资源增加超30%，上周铜价均值回落。中东地区最大冶炼厂之一SALCO铝冶炼厂第一阶段开工，中铝几内亚铝土矿项目计划12月初首批铝土矿发货，上周铝价均值下行。

大宗商品：上周原油价格回升，CRB指数上行，美元指数走高。阿布扎比原油期货交易所正式成立，中石油作为唯一一家中资企业参与入股，欧佩克秘书长表示2020年原油需求增速预期可能上升，美国石油活跃钻井数继续下滑，上周原油价格均值回升。上周CRB指数均值上行。美国10月零售销售和PPI环比增速均好于预期值，上周美元指数均值回升。

交通运输：10月货运量公路降铁路升，港口货物吞吐量增速上行。10月“公转铁”现象依然明显，公路货运量增速明显下滑，回落至1.5%，而铁路货运量增速升至7.5%，为年内高位。10月全国主要港口货物吞吐量增速上行，升至7.5%，印证进口增速改善。上周集运表现优于散运，BDI指数下降，而CCFI指数有所上升。上周公路物流运价指数微降。