特斯拉概念股——均胜电子可以抄底吗?

为特斯拉供货的零部件公司存在投资机会,本文重点研究为特斯拉供应品种较多、供应产品较先进的均胜电子。

作者 | 青海之夜

数据支持 | 勾股大数据

随着上海特斯拉工厂投入生产,Model3预计逐步放量,2020年全年在华销量达到15万台左右,后续还会继续放量。为特斯拉供货的零部件公司存在投资机会,本文重点研究为特斯拉供应品种较多、供应产品较先进的均胜电子。

均胜电子今年股价表现并不佳,年初以来按复权价下跌了15%,而汽车零部件指数总体上是上涨的。在汽车零部件下半年反弹的背景下,均胜9月份股价有所反弹,但接下来1个多月又在回落,并且接近8月份低值。为什么均胜的股价如此弱势?均胜可不可以抄底?

均胜电子是宁波的一家零部件供应商,之前主营汽车内饰件,2011年之后陆续收购了德国Preh、美国KSS、和日本高田等优质海外标的,成为全球化的汽车零部件公司。公司业务包括安全气囊、方向盘、智能座舱、车联网、功能件等,客户包括特斯拉、宝马、大众、通用、丰田等全球厂商与部分自主品牌。

均胜电子2016年进入特斯拉供应体系,为ModelS、X供货,后续为Model3供货。均胜为特斯拉供货的部件包括安全气囊件、人机交互系统、BMS、方向盘元件等。

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三大业务

先看看均胜的主营业务,均胜的业务包括汽车安全系统、汽车电子系统和功能件总成三大板块。功能件主要包括Preh功能件业务和Quin,汽车电子主要是Preh和TS,汽车安全系统包括KSS和高田,为近期收购。据公司2018年报披露,均胜在汽车安全市场份额为30%,仅次于奥托立夫。

汽车安全业务是公司主要的营收和毛利来源,营收占比超过75%,毛利占比超过70%。

汽车安全业务毛利率是比较低的,行业普遍在20%以下,新收购的KSS和高田盈利情况目前并不理想。在近三期财报中,汽车安全业务毛利率是在不断提升的,主要是KSS和高田经过整合毛利率在提高。

公司各大板块的新订单是比较充足的。公司2018年在汽车电子业务获新订单超170亿元(全生命周期),相当于当年该业务营收的1.85倍。汽车安全业务新获订单达到550亿元,相当于当年该业务营收的1.28倍,收购高田后,公司逐步打开了比较封闭的日系车市场,还有一定增长的空间。汽车内饰件新订单70亿元,相当于该业务营收1.95倍。

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财务状况

现在看看公司的财务报表。公司收购KSS之后引发2017年综合毛利率下降,目前在17%左右。净利率在今年1-3季度有下降,主要是2018年收购高田确认负商誉,致使18年净利率较高,目前在2%左右。公司利润率总体是比较薄的。

从费用情况来看,公司销售费用略有下降主要是整合的效果。财务费用下降主要是公司逐步开始偿还借款。

研发费用占比在4%以上,公司公告披露出的研发占比实际更高。18年研发占比达到6.94%,费用化的是5.2%,其中近10个亿都资本化了;19年上半年研发费用占比6.16%,资本化研发费用达到6个亿。不过公司18年和19年上半年无形资产摊销费用分别为6.4亿元和3.1亿元,两边抵销一些,公司当期实际上还是盈利的。

公司之所以净利率较低还是因为公司费率太高,尤其是研发费率。

但是公司所经营的汽车电子和安全件业务技术含量高,公司维持较高的研发投入占比,保证公司主要业务在行业中处于领先位置。另外,公司还研发出主动安全、车联网和新能源汽车充放电系统等新产品。研发费率也必须得高。

下面看看公司现金流状况。公司经营现金流持续为正,主要是研发等计入了投资项目,并且也没有计算利息,不过也是值得乐观的。投资项目为负,主要是公司研发资本化和固定资产投资较多等。筹资现金流开始为负,说明公司在还钱。公司现金余额达到63亿元,虽然较上期末有减少,但是公司总体不缺乏现金。可见,公司现金流状况是健康的。

公司收购了高负债的KSS和高田,负债情况一直是公众关注的焦点。实际情况是,相比于去年年底,今年负债总额略有减少,资产则基本持平。资产持平是因为公司现金等价物减少,而固定资产、无形资产形成有增加。结果是,公司三季度末资产负债率相比于去年年底下降了2个点。这基本与现金流量表中公司处于偿债状况是一致的。

公司近几个季度负债情况

公司近几个季度资产情况

公司下游基本是信誉良好的整车厂,不用太担心应收账和存货,但是从这里可以看到公司运营情况。近三个季度公司应收账款略有减少,存货则有增加。应收账款减少主要是因为公司营收环比有减少,而存货是在环比增加的,说明下游需求低于预期。可见下游需求弱势的确一定程度影响了公司的运营。

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估值

公司体量较大,今年有望实现600亿元的营收。公司对特斯拉供货较多,由于公司体量,特斯拉对公司业绩拉动有限。公司作为特斯拉概念股,估值较低,是值得重点关注的。

均胜较年初下跌较多,市场主要有以下疑虑:收购KSS、高田后负债率过高,而汽车行业景气度下滑,会不会有偿债问题;收购KSS等带来70多亿元商誉,有减值可能;研发费用资本化,实际净利润较低;汽车安全行业密集爆出企业破产事件,后续会不会有风险。

均胜的质疑如此之多,也难怪估值会比较便宜。但是笔者分析了一下,均胜实际风险并不大。

关于第一点,虽然今年前三季汽车行业下滑,公司营收也下滑,但是公司资产负债率是下降的,实际上前三季度公司是有盈利的。

第二点,至2018年KSS计提商誉达到71亿元人民币,而其净资产为零。虽然商誉较高,但是2017年KSS实现营收140亿元,利润没有披露,收购高田后,2019年上半年KSS和高田盈利达到9个亿,商誉可以看成KSS品牌、技术的无形资产。

第三点,研发费用占比高是为公司长久发展打铺垫,可视为资本支出,这在海外科技公司中比较常见。

第四点,KSS和高田陆续因为安全事件破产,是因为公司利润率低无法弥补安全事件冲击。但是随着均胜收购两家公司之后,整合推进,毛利率有望提高。

可以看到,均胜收购的KSS和高田风险并不高,两者上半年又有盈利,市场可能过于悲观。

均胜前三季度实现扣非净利润8.1亿元,预计全年在11亿元左右。明年随着整合的继续进行,公司毛利率和净利率有望继续提高。高田在接收的时候在手订单不饱满,现在订单尾期,预计明年安全业务收入略有下滑,而根据汽车电子订单,Preh会略有增长,总营收预计620亿元左右。但是明年毛利率、净利率会随着整合而提高。预计公司明年业绩在13亿元左右。对应现在PE估值14.9倍,PS为0.32倍,估值便宜,是可以抄底的。

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