复星旅游文化(1992.HK)：聚焦中高端需求，引领休闲度假市场，给予“买入”评级

机构：东北证券

评级：买入

报告摘要：中高端休闲度假龙头，FOLIDAY生态日益丰富。公司是全球领先的休闲度假服务商，通过产业运营+战略投资双轮驱动，持续引领休闲度假市场。公司业务通过度假村、旅游目的地、度假服务及解决方案三大板块展开，以家庭用户旅游需求为中心，以度假村及目的地资产为载体，通多个触点与客户互动，不断吸引优质内容和IP，进而提升用户体验&粘性，FOLIDAY生态体系不断完善。以高端旅游资产为载体，兼具成长和抗周期属性。

度假村：ClubMed底蕴丰厚、布局全球，一价全包+GO体系形成差异化优势，未来成长空间来自度假村扩容+结构升级，有望实现量价共振。旅游目的地：三亚亚特兰蒂斯聚焦高端、一骑绝尘，借海南政策东风&海棠湾区位优势，开业首年业绩亮眼，伴随客流持续攀升、配套设施&服务不断完善，未来各项数据仍有提升空间，有望成为现金牛业务。丽江&太仓新项目预计2020年分阶段完工，将接力成长。

基于度假场景的服务和解决方案：以泛秀和迷你营为代表，为客户提供多样化体验&服务；依托FOLIDAY平台&酷怡，强化销售网络；此外，借助会员忠诚计划提供会员优惠服务，增强客户粘性。

投资建议：预计公司19-20年营收168.09亿/168.94亿元，剔除IFRS16影响后归母净利润为6.6亿/8.1亿，对应P/E17倍/14倍。剔除IFRS16影响后经调整的EBITDA为25.02亿/28.42亿，其中旅游运营相关16.37亿/19.60亿。分部估值，旅游运营采用EV/EBITDA估值，对应EV为164亿；丽江&太仓项目按土地所有权公允价值估值（假设年均增长10%），对应EV为48亿。公司合理EV为212亿，目标市值156亿人民币。给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；灾害事件；项目延迟。