京东(JD.US)2019Q3业绩点评：盈利能力提升显著，持续向零售服务商升级

机构：国泰君安

本报告导读：

盈利能力持续改善，物流规模效应明显，履约费用下降+物流收入增长印证物流服务

发展潜力，重视下沉市场和线下场景打开空间。

摘要：

投资建议：盈利能力持续改善，物流规模效应明显，履约费用下降+物流收入增长印证物流服务发展潜力，重视下沉市场和线下场景打开空间。预计2019/2020年Non-GAAP净利润为125\167亿元，结合可比公司，给予2019年30倍PE，目标价36.83美元，“增持”评级。

业绩超预期，盈利能力持续提升。公司2019Q1-Q3净营收4062亿元，同比增长24.1%，Non-GAAP归母净利润99.86亿元，同比增长266.1%。单季度来看，2019Q3净收入1348亿元，同比增长28.7%；其中，网上直销收入/服务收入分别为1188/160亿元，同比+26.6%/+46.7%；Non-GAAP归母净利润30.86亿元，同比增长157.2%，主要系费用控制得当盈利能力提升所致。2019Q3京东零售经营利润率3.3%，2019Q2为2.7%，环比提升0.6pct。年活跃买家数达到3.34亿，同比+9.6%，增速回升。

从零售商向服务商持续进化，物流优势进一步巩固。明确自身定位于“以零售为基础的技术和服务企业”，将可盈利、可持续作为业务梳理和新业务拓展的价值导向。2019Q3京东服务收入同比+47%达到160亿元，占比提升至11.9%，其中物流及其他收入同比+92%至60亿元，京东物流外部收入增长较快，占物流总收入比例接近40%。截至2019Q3，京东运营约650个仓库，较2019Q2增长50家，仓储总面积超过1600万平方米（包括云仓）。

下沉市场进展喜人，线上线下场景联动布局。2019年9月，京东发布社交电商“京喜”，发力下沉市场，而腾讯继续为京东带来流量支持。2019双十一期间，京东累计下单金额超2000亿元，同比增长28%；其中“京喜”新用户中来自低线城市占比75%。进一步发力线下场景，先后在广告投放、二手车服务、到家服务、家具用品、手机通讯领域完成了对新潮传媒、汽车街、彩生活、生活无忧、迪信通的战略投资。

风险提示：经济增速放缓的风险，行业竞争加剧的风险。