华虹半导体(01347.HK):评级及目标价双降,静待结构性问题改善,给予“增持”评级,目标价16港元

机构:国金证券

评级:增持

目标价:16港元

投资逻辑:

自由现金流不足:当华虹公布其合并报表的资本开支大幅窜升到4.6亿美元(占192%的三季度营收),而合计其净利润及折旧摊销的现金流入连1亿美元都不到,季度末现金不到5亿美元,我们估计华虹未来将采取增资(摊薄股数增加可期),发公司债(增加利息支出),向银行贷款(增加利息支出)。这都会影响21位彭博分析师对华虹未来几年获利的评估。

折旧费用攀升影响毛利率可期:我们担心的是等到华虹12”全能量产后,即使有政府的补贴,季度折旧摊销费用将超过5,000万美元,占营业成本比会从过去的19%,拉到未来的25-30%;这样20-25%的毛利率及10%以下的营业利润率可能在2020-2021年成为常态,低于市场预期的28-29%毛利率。

8”需求变数扔大:日本硅片大厂Sumco之前预期8”大硅片需求还是不振,需求复苏缓慢,目前仍低于2018、2017年同期水准。虽然Sumco预期12”logic还有感测器需求将回到正常水准,但12”硅片客户库存及库存天数持续攀升,Sumco认为大硅片现货价及合约价将持续下跌。

投资建议

调降获利/评级/目标价:虽然我们认为华虹未来几个季度营收环比及同比复苏将逐步放量,15x以下P/E,1x以下P/B估值都还算合理,但仍然看到几项影响公司未来股价结构性的问题,所以我们决定调降华虹2019每股收益近5%到US$0.14,下调2020EEPS近17%到US$0.15,及下调2021EEPS近10%到US$0.19,并调降评级从买入到增持,调降目标价从HK$21到HK$16。

风险提示

12”晶圆代工扩产计划所拉高的折旧费用可能破坏毛利结构,增长动力的MCU和电力功率半导体下游景气度的下滑,高毛利分立器件晶圆代工的竞争加速,而与市场预估值的差异是短期所面临的风险。

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