波司登( 03998.HK ) 调研报告暨2019年双十一销售点评：管中窥豹-销售旺季来临，高增长确定性强，维持“增持”评级

机构：中信证券

评级：增持

我们近期对波司登上海和北京两地旗舰店进行走访调研，结果如下：终端销售景气延续，新品系列丰富，时尚化、年轻化、国际化凸显，消费群体同样日趋年轻化，侧面验证公司整体经营靓丽。

▍上海南京东路旗舰店：新品销售火爆，业绩增势强劲。1）门店简况：地理位置优越，客流量丰富，面积2000平米，单店销售过亿元。2）产品组合：店内产品系列丰富，米兰、城市户外、泡芙、联名款、GoreTex高端户外等系列，多种风格满足差异化需求。3）门店销售额：2018年门店销售额1亿元+，2019年有望实现1.2亿元-1.4亿元。4）消费者画像：消费者年龄相较去年轻5-10岁，20以下/20-30岁客群占比提升。5）库存管理：600+SKC，3000+SKU，售罄率80%+，灵活的供应链管理模式推动销售高增。6）折扣持续改善：今年折扣率95折，相比上年明显提高。

▍北京西单旗舰店：品牌时尚年轻化，未来持续提价。1）门店简况：波司登北京西单旗舰店地处西单大悦城商圈，流量优势明显，去年销售额5500万元，今年有望实现7000万-1亿元。2）门店销售额：上半年是销售淡季，销售额1000万元，11月底至年前为销售旺季。3）客单价持续提升：9月以来客单价逐渐提升，预计从9月以前的1000元+客单价提升至2000元+，主因冬款价格高且新款无折扣。4）连带率及转化率持续增长。5）该店产品组合策略：在旺季逐步推出新品，未来计划上新的系列有“登峰造极”、“征服者”系列。6）消费者画像：波司登定位国际一线轻奢品牌，顾客年龄年轻化，本店顾客中25-40岁占比高达70%，品牌调性持续提升。

▍以小见大，全年经营乐观，改善持续。从北上两地门店调研结果来看，波司登在整体消费放缓的背景下仍表现靓丽。公司渠道方面改善推进顺利，购物中心门店积极进驻，预计2019年底旗舰店数量将有望达到22家（目前8家），并且伴随产品丰富度提升仍有提价空间，未来增长确定性高。

▍波司登举办全新“登峰系列”产品发布会，从设计、工艺、科技等方面挑战产品的功能极限。波司登全新登峰系列羽绒服选用北纬43度黄金羽绒带稀有鹅绒，95%含绒量与超5A级1000蓬松度，应用“世界之布”与航天级气凝胶保温材料，历经489道工序、217次修改打磨，在设计、工艺、科技方面全面突破。

▍2019年双11波司登销售火爆，终端数据验证品牌高端化、时尚化、年轻化回归。1）零售额：2019年双11波司登全渠道零售额10亿元，同比增长38%。天猫旗舰店零售额6.5亿元，同比增长58%。2）品牌羽绒服：2019年双11波司登品牌羽绒服产品（雪中飞、冰洁等）全渠道零售额同比增长49%，天猫旗舰店零售额同比增长57.5%。3）产品价格提升：2019年双11波司登1800元以上的产品零售额同比增长140%。4）消费者年轻化：一二线城市顾客同比增长：2019年双11波司登18-34岁群体购买人数同比增长51%，一二线城市购买人数同比增长54%。

▍风险因素：天气波动；未能及时把握时尚潮流趋势风险；原材料价格上涨的风险。

▍投资建议：维持2020/2021/2022财年EPS预测为0.11/0.13/0.16元，当前股价对应2020/2021/2022年PE为31/27/22倍，维持“买入”评级。考虑到目前已逐步进入到公司业务旺季，终端销售表现向好，建议积极配置以把握高成长机遇。