10月经济数据思考：何来企稳？MLF降息只是开始

作者：梁中华 吴嘉璐

来源：梁中华宏观研究

1、“季初”效应再现，工业再度回落。

根据国家统计局公布的最新数据，2019年10月工业增加值大幅回落至4.7%，今年以来经济数据季度末好、季度初差的现象再度出现。从主要工业品来看，钢铁、有色、发电产量增速均在回落，水泥出现负增长，汽车生产继续改善，电气、电子类产品增速维持高增长。10月全国服务业生产指数同比增长6.6%，比上月也回落了0.1个百分点。

2、投资主要靠地产，基建边际走弱。

2019年10月固定资产投资累计同比增速再度回落至5.2%，较前9个月继续回落0.2个百分点。其中，基建投资（不含电力）增长4.2%，回落0.3个百分点。如果到明年春节后才能发行专项债，中间有大概4个月的发行空档期，对基建投资会构成压力，影响稳增长的效果。制造业投资增速2.6%，边际有所改善，但仍处于低位。房地产开发投资继续回落至10.3%，销售面积增速由负转正至0.1%，之前高周转模式下开工销售多，今年施工大幅攀升，是房地产投资最重要的支撑。而销售和房价都降温慢，更多来自前期刺激的“余热”和“惯性”，而且10月在融资偏紧的情况下，还受到开发商“以价换量”策略的影响。

3、消费存在后移效应，增速降至年内低点。

10月社零总额名义和限额以上同比增速分别为7.2%和1.2%，相较上月明显回落，增速降至年内低点。从限额以上类别来看，必需品消费增长仍较为强劲，粮油食品、饮料和日用品增速仍旧亮眼，同比分别增长9.0%、9.5和12%。可选品增速呈现分化，文化办公用品、汽车和石油制品延续负增长，通讯器材同比高增22.9%。整体来看，10月消费增速回落，一定程度上也存在双十一引起的消费后移效应。但往前看，地产大周期下行，决定了居民收入和财富增速都放缓，未来消费增速也会向下回落。

4、经济并未企稳，MLF降息只是开始。

10月经济数据的全面大幅回落，再度说明经济并未企稳。今年以来棚改刺激政策确实在退潮，房地产投资和销售增速下行较慢，主要来自于追涨杀跌带来的惯性需求。但我们测算的房地产广义库存已经在逐渐回升，说明供需关系已经在往差的方向发展，房价走平、甚至下跌的城市开始增多，限售房也会陆续“解禁”，地产增速仍会下行，后续会降得更快。外需方面也很难有大的改善，我国经济依然面临较大下行压力。猪价仅是短期扰动，而且也是靠收紧货币政策解决不了的结构性问题。我们认为货币政策仍会沿着继续宽松的方向走，MLF降息后，下一步将是逆回购利率的下调，以引导短端利率进一步下行，为LPR下调打开更大空间。展望未来能够打破股债当前僵局的因素有三个，一是中美贸易缓解，二是货币进一步宽松，三是房住不炒大基调下的房地产政策边际放松。

风险提示：地产调整、政策变动、经济下行。