青岛啤酒(600600.SH):以史为鉴,淡季提价催化啤酒牛市

作者:范劲松、熊欣慰 

来源:中泰食品饮料

投资要点

从历史看,公司直接提价通常选择在淡季。由于淡季啤酒消费量较小,便于测试提价效果,避免提价不顺畅导致销量大幅下滑,因此啤酒企业直接提价通常发生在消费淡季。200820112018年青岛啤酒三次直接提价均发生在年初淡季时点。从价格表现看,年初提价后,一二季度公司吨酒价格开始加速增长。

行业从要份额转向要利润,提价有望实现常态化。2012-2017年由于行业价格战持续进行,青岛啤酒吨酒价格增长缓慢,复合增速低于同期CPI增长,啤酒企业以抢夺销量和市场份额为主要目标。2018年随着行业从价格战转向结构升级,啤酒企业利润诉求愈发明显,青岛啤酒扣非净利润快速增长。黄董事长上任后提出提价常态化,更频繁的分产品分地区进行价格调整,希望实现小步快跑式的提价。与20082011年成本压力导致的一次性的大范围提价相比,常态化提价更多来自于公司对利润的诉求。

20182019年初均落实了提价常态化,其中2018H1提价效果消失。20181-6月青岛啤酒进行了较大范围和幅度的提价,2019年上半年青岛啤酒继续常态化提价,对山东、华南等地区的经典1903、白啤等产品进行提价,整体力度小于2018年初,但落实了常态化提价的策略。2019Q3公司吨酒价格增速环比2019Q2有所放缓,主要系2018年初提价效果消失。

直接提价可增厚利润,同时有望催化股价。假设其他条件不变,我们测算吨价直接提升0.5%1%1.5%2%2.5%3.0%可分别带动青岛啤酒毛利率上升0.300.600.891.181.471.76pct,带动净利率上升0.170.340.500.670.830.99pct,从而增厚净利润3.1%6.3%9.4%12.6%15.7%18.8%。从历史股价走势看,在20172018年底有提价催化因素时,股价均进入一轮牛市。

盈利预测:2018年黄董事长上任后,青岛啤酒提价常态化、销售人员激励加强、1903大单品推广等动作稳步推进。我们认为青岛啤酒将延续利润释放逻辑,继续看好结构升级带动ASP提升、关厂提效和费效比提升。我们预计公司2019-2021年收入分别为280.87296.45312.09亿元,归母净利润分别为17.9922.5027.78亿元,还原关厂影响后归母净利润预计为19.4924.0029.28亿元,EPS分别为1.331.672.06元,对应PE37倍、30倍、24倍,维持“买入”评级。

风险提示:不可抗要素带来销量下滑;市场竞争恶化带来超预期的促销活动

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从历史看,公司直接提价通常选择在淡季。由于淡季啤酒消费量较小,便于测试提价效果,避免提价不顺畅导致销量大幅下滑,因此啤酒企业直接提价通常发生在消费淡季。200820112018年青岛啤酒三次直接提价均发生在年初淡季时点。提价落地前,经销商倾向于囤积部分提价前的低价产品,因此20072010年底青岛啤酒预收账款均出现大幅增长。从价格表现看,年初提价后,一二季度公司吨酒价格便开始加速增长。

行业从要份额转向要利润,提价有望实现常态化。2012-2017年由于行业价格战持续进行,青岛啤酒吨酒价格增长缓慢,复合增速低于同期CPI增长,啤酒企业以抢夺销量和市场份额为主要目标。2018年随着行业从价格战转向结构升级,啤酒企业利润诉求愈发明显,青岛啤酒扣非净利润快速增长。黄董事长上任后提出提价常态化,更频繁的分产品分地区进行价格调整,希望实现小步快跑式的提价。20082011年成本压力导致的一次性的大范围提价相比,常态化提价更多来自于公司对利润的诉求。

20182019年初公司均落实了提价常态化,其中2018H1提价效果已消失。20181-6月青岛啤酒进行了较大范围和幅度的提价,该次提价的贡献在2019Q3消失,因此2019Q3吨酒价格增速环比2019Q2有所放缓。2019年上半年青岛啤酒继续常态化提价,对山东、华南等地区的经典1903、白啤等产品进行提价,整体力度小于2018年初,但落实了常态化提价的策略。

直接提价可增厚利润,同时有望催化股价。假设其他条件不变,我们测算吨价直接提升0.5%1%1.5%2%2.5%3.0%可分别带动青岛啤酒毛利率上升0.300.600.891.181.471.76pct,带动净利率上升0.170.340.500.670.830.99pct,从而增厚净利润3.1%6.3%9.4%12.6%15.7%18.8%。从历史股价走势看,在20172018年底有提价催化因素时,股价均进入一轮牛市。

盈利预测:

2018年黄董事长上任后,青岛啤酒提价常态化、销售人员激励加强、1903大单品推广等动作稳步推进。我们认为青岛啤酒将延续利润释放逻辑,继续看好结构升级带动ASP提升、关厂提效和费效比提升。我们预计公司2019-2021年收入分别为280.87296.45312.09亿元,归母净利润分别为17.9922.5027.78亿元,还原关厂影响后归母净利润预计为19.4924.0029.28亿元,EPS分别为1.331.672.06元,对应PE37倍、30倍、24倍,维持“买入”评级。

风险提示:

因不可抗要素带来销量的下滑:人口老龄化加速,餐饮行业增速放缓,均会对啤酒消费量造成负面影响。

市场竞争恶化带来超预期促销活动:随着外资啤酒和进口啤酒在国内市场加大促销,可能会进一步加剧市场的竞争态势。而由于市场竞争压力,啤酒企业为提高产能利用率加大促销力度,使广告、促销等市场费用持续增长。


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