宋雪涛:经济阶段性企稳概率进一步升高

9月季末效应后,10月部分数据面临季初回调压力,但预计表现仍好于7-8月,经济阶段性企稳的概率进一步提高。

作者:天风证券研究所宏观宋雪涛团队

10月,预计工业增加值较9月回落,但强于7-8月;投资走平、消费改善、进出口小幅下滑;商品房销售面积单月同比回落但累计增速有望年内首次转正;CPI进一步攀升,PPI通缩加剧但进入阶段性底部;金融数据表现一般,社融增速持平或微升。

总的来看,经济数据在7、8月连续下台阶后,9月迎来明显改善,虽然有一定季末效应,但已经形成基本面阶段性企稳的左侧。从今年的规律来看,10月部分数据面临季初回调压力,但目前预计表现仍好于7-8月,经济阶段性企稳的概率进一步提高。

政策方面,货币政策既不会因为CPI的结构性通胀而收紧,短期也难以释放明确的再宽松信号。近期MLF利率下调5BP与货币宽松关系不大,更多意在双向预期管理:一方面,缓解市场因为10月第4周TMLF缺席而产生的货币收紧疑虑;另一方面,MLF微降5BP不会产生过强的宽松信号,兼顾了通胀预期管理。预计今年末到明年初大幅降准和连续降息的可能性较低,市场流动性水平相对平稳。

具体来看10月数据:

1. 金融数据方面:

表内方面,受季初效应和10月节假日较多影响,本月新增信贷(社融口径)规模环比9月将有明显回落,预计6500-7000亿左右,略低于去年同期。具体来看,9-10月商品房销售增速较高,预计居民中长期贷款增量仍在接近4000亿的高位;10月为旅游消费旺季,居民短期贷款增量也料将不差。相比之下预计企业贷款情况一般,短期限类贷款(短期贷款+票据)可能负增长,中长期贷款随基建投资增速回升表现尚可。总的来看,10月信贷存量增速料将回落,但因历年增量绝对规模较小,对社融存量增速的拖累有限。

表外方面,本月信托计划到期较少、发行规模尚可,预计新增信托贷款降幅环比收窄,叠加委托贷款和未贴现票据保持负增长,预计表外净融资合计约-1500亿。此外,非金融企业债券融资+2500亿,地方专项债净融资约为0(没有新增发行同时少量到期),预计10月新增社融8000-8500亿,对应存量社融增速10.8%-10.9%(前值10.8%),持平或略高于9月增速。

2. 工业生产端:

10月发电耗煤增速同比升至19.3%,是2018年1月以来的最高增速,但10月PMI生产指数由9月的52.3降至50.8,降幅较去年同期扩大0.5,前瞻指标间存在矛盾。从数据性质看,发电耗煤是客观事实数据,但发电并非都用于工业生产,且样本来自沿海电厂,近期水电占比也有一定下滑,本月发电耗煤增速可能会高估生产强度PMI生产指数直接反应企业生产情况,但属于基于主观判断的抽样调查数据,本月也与显著回升的财新PMI背离,本月中采PMI可能会低估生产强度今年工业增加值与发电耗煤走势仅在8月背离,与PMI生产指数在6、7月背离,因此将二者中和参考:工业增加值增速既不会较9月进一步回升(5.8%),也难以回落至8月低点(4.4%),预计在5.2%左右。

3. 工业需求端:

受长假和环保限产的部分影响,钢材生产活动趋弱,10月全国高炉开工率64.1%,低于9月和去年同期水平。钢材需求也回落,螺纹钢消耗量同比回落至年内低点,可能伴随地产新开工增速进一步回落;热轧板卷消耗量尚可,10月以来库存加速去化,中下游制造业需求尚可。3季度5000户工业企业景气度扩散指数(资金周转情况)与2季度持平,预计10月制造业投资增速2.7%左右(前值2.5%),目前制造业投资已经入底部震荡阶段,进一步下行的空间十分有限。

4. 基建地产投资:

10月没有新增专项债发行,今年8-10月专项债净融资额已大幅低于去年同期;但另一方面,8-10月城投债净融资、政金债净融资以及财政支出情况略好于去年同期,9-10月央行重启PSL净投放,信贷和信托等资金也向基建类项目倾斜,总的来看,近期基建资金来源情况尚可,参考近月国内挖掘机销量增速平稳,预计全口径基建投资增速保持在3.8%(前值3.8%)房地产施工强度目前仍在高位,但估计已经接近顶点;土地市场继续冷却,土地购置费增速仍在下行趋势中,预计10月房地产开发投资增速降至10.0%(前值10.5%)。预计10月固投增速保持在5.4%(前值5.4%)。

5. 房地产市场方面:

10月,30大中城市商品房成交面积同比增长4.4%,增速较9月回落,但高于7-8月,其中一线明显改善,二三线回落较多。房企高周转已经重启,推盘力度加大后销售暂有改善,目前来看金九银十成色尚可,但持续性有待观察。预计10月商品房销售面积累计同比增长0-0.1%(前值-0.1%),有望年内首次转正。

6. 消费方面:

10月乘联会乘用车零售销量增速-3%,较9月增速-6.5%进一步反弹,汽车消费有望延续改善。考虑到地产竣工加速带动地产后周期家电、家具、建筑装潢等可选消费,CPI攀升抬高食品类必需消费,叠加国庆长假带动旅游餐饮消费,预计10月社零增速较9月小幅回升至8.1%(前值7.8%)。

7. 进出口方面:

10月出口集装箱运价指数有所回落,PMI新出口订单指数也回落,出口景气度仍在回落区间,叠加工业产成品价格通缩幅度加深、本月基数较高、汇率贬值效果显现,预计10月出口增速(美元计价)-2.5%(前值-3.2%)。

10月进口干散货船运价指数有所回落,PMI进口指数也回落,叠加高基数,预计10月进口增速(美元计价)-8.5%(前值-8.5%)。

8. 通胀方面:

PPI方面,工业原材料价格涨跌不一。从环比看,钢材、煤炭、化工产品价格下跌,原油、水泥价格上涨,有色价格分化。从同比看,高基数抑制下多数工业品价格下跌。总的来看,预计10月PPI环比上月持平或微幅下跌,同比回落至-1.7%(前值-1.2%),已经进入本轮下行的阶段性底部。

CPI方面,畜禽类食品价格加速上涨,月底农业部猪肉平均批发价突破52元/公斤,较9月底上涨15元,10月全月环比上涨30%,同比涨幅高达137%。牛羊肉价格涨幅稍缓,环比上涨2%/1%,同比上涨17%/19%。鸡蛋价格10月均价环比下跌,但月内节奏是持续上涨,低基数下同比达到24%。鲜菜价格10月均价仍是同环比下跌,但上旬以来连续上涨。仅有鲜果价格同、环比继续保持下跌趋势。预计10月食品CPI同比攀升至15%左右,非食品CPI小幅回落,CPI同比3.6%(前值3.0%),后续几个月升势不改。

风险提示

逆周期政策力度不及预期;海外经济超预期下滑

报告来源:天风证券股份有限公司

报告发布时间:2019年11月8日

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