【国君地产】迎接戴维斯双击

导读

房企融资从有息负债向无息负债转变，居民按揭贷款额度恢复，楼市进入到稳定性预期，叠加全球降息周期下的资产配置，板块表现迎来戴维斯双击，看涨40%。

①房企融资从有息负债向无息负债转变，高地货比的二三线城市迎来上行周期。1）房企负债最大的两项，就是从金融机构获取的有息负债（借款、债券等）、和从居民及供应商获取的无息负债（预收、应付等），当前去杠杆大背景下，政府要求将使得开发商融资从有息负债向无息负债转型，否则将面临缩表风险；2）无息负债考量中，地货比将成为最关键指标（=房价/楼面价，或者货值/地价），高地货比也即通过预售可以完成高杠杆，需要注意的是，这需要两个条件，一是需要出售、二是高。因此，满足可以“出售”的区域主要是需求较好的一二三线城市，“高”则主要二三线地价占比相对较低的城市，我们认为3倍是比较合理的区间。因此，二三线城市将会因为开发商的投入加大而迎来上行周期。

② 无息负债让行业回归需求本源，对企业来说，则需要居民按揭贷款额度支持，已经在恢复。有息负债监管将成为常态，对于无息负债，除了单纯的需求以外，还需要居民按揭贷款支持，需要注意的是，居民按揭贷款并不影响居民，其实影响房企的回款率。若发放速度变慢，则需要购房尾款ABS进行接续，但这属于受监管的有息负债序列，因此，居民按揭贷款的发放额度将是本轮调控去杠杆的核心。从年中媒体报道限制居民按揭贷款额度至今看，9月新增居民中长期贷款规模达到了4943亿元，同比增长15%，远超行业销售金额增速。也即，居民按揭贷款额度正在恢复，以帮助房企的无息负债。

③ 稳定性溢价将成为经济下行期+全球资产配置的估值核心，核心房企的业绩增长+稳定性溢价，板块迎来戴维斯双击。我们看涨40%，其中，20%来自于业绩增长、20%来自于估值提升。对于业绩提升，主要源于楼市软着陆去杠杆下的居民按揭贷款支持，使得从有息负债向无息负债切换能够给房企带来持续增长空间。对于稳定性溢价，一方面建立在行业自身的稳定性，带动估值修复，另一方面，则来自于全球降息周期下的高息资产配置（=1/PE）。我们推荐第一类企业包括：万科A、华夏幸福、大悦城、招商蛇口、龙湖集团、中国金茂、融创中国，受益中骏集团控股、华润置地、新世界发展等，第二类企业我们推荐保利地产、金地集团，受益中国海外发展等。当前，基于我们认为可持续的基本面，推荐中南建设、蓝光发展、荣盛发展、龙光地产、易居企业控股等。

风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。