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作者 | puuuuuma
数据支持 | 勾股大数据
2019年10月24日盘前，好未来发布了2020财年第二季度的业绩。根据财报，好未来第二季度实现营收9.366亿美元，同比增长33.8%；经营利润6990万美元，同比下降13.5%；归属于母公司净亏损为1440万美元，去年同期为7700万美元，non-GAAP下归母净利润为1450万美元，去年同期为9510万美元，同比下降84.8%。
根据彭博的一致预期，分析师预计好未来Q2实现营收9.14亿美元，营业利润5181.4万美元，好未来的营收与营业利润超出了市场预期。而EPS（ADS）与non-GAAP EPS则为-0.04与0.06，低于市场预期的0.10与0.134。
受财报影响，好未来股价盘前暂涨约6%。当日股价高开高走，最后收涨13.05%。
好未来的这份财报喜忧参半，但市场却没有分裂，用脚投票一边倒的支持好未来。这让我回忆起了去年7月份时，好未来发出财报后，营收净利双超预期，不过指引略逊，便导致了股价大挫12%，不得不感叹，市场的风险偏好也在发生着改变。
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这份财报怎么样？
FY2020Q2好未来实现营收9.366亿美元，同比增长33.8%，增速环比有所回升。该营收增速高于好未来在上季度给出的业绩指引：28%~31%的营收增速。
营收增长主要来自于入学人数的增长。由于好未来从2020财年开始，就只公布长期班（非促销班）的入学人数，因为统计口径的变化而与FY2020之前无可比性。Q2入学人数为341.31万人，同比增长了54.50%，增速环比有所提高。不过，这里仍需考虑去年11月政策的变化导致付费周期变化，即秋季学期分为上下半期，使得招生人数有所夸大。
其中，核心小班的营收增速为20%，入学人数增速为27%。线下小班增长中规中矩，而在线业务（单指学而思网校）则贡献了大部分的增长，Q2学而思在线的长期课入学人数为140万人，同比增长了134%。
Q2好未来将学习中心开到了全国69个城市，本季度新进入了12个城市，主要为济宁、泰安、盐城等三线城市。其学习中心数为758个，环比增加了33个，反映出好未来仍然在马不停蹄的向三四线城市下沉。
Q2递延收益为4.976亿美元，同比减少了42.8%，减少的原因也是因为新政后规定预收学费不能超过3个月所致。
在线业务的增大幅长至少在好未来的利润率上产生了两点影响，其一是毛利率的提升，其二则是销售费用的提高。Q2销售费用率为28.10%，同比大增6.4pct，管理费用率为20.3%，同比略增0.5pct。
FY2020Q2好未来毛利率为55.29%，同比增2.39pct；经营利润率为7.47%，同比降4.50%；归母净利率为-1.54%，同比降12.54pct。
其GAAP归母净利润为-0.14亿美元，同比降118.7%，这是好未来继FY2020Q1上市后的第二个亏损季度，其亏损来源是多方面的，这在后面会进行分析。
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怎么看这份财报
下沉市场和在线业务是好未来增长的两极，而一二线城市的核心小班业务则是其基本盘。在一二线城市课后培训渗透率超过50%，且竞争激烈的背景下，低线城市与在线教育的低渗透率则意味着另两片蓝海。
从top5以外城市收入贡献来看，该季度内，其下沉战略产生了一定效果，top5以外城市贡献收入增至46%，同比环比皆有所提高。
再就是在线教育。Q2季度纪录了6~8月的业绩，暑期是培训机构最重要的一个时点，既有大量的培训需求，也决定了新学期的招生。因此好未来在该季度内投入了大量资源在市场推广上，特别是在线教育，由于猿辅导、作业盒子等在线教育提供商在本季度皆加入了这场获客大战，导致竞争尤其惨烈。好未来相比去年同比多花的一个多亿美元销售费用，大部分都花在了这里面。
不过，这样的巨大投入是有回报的。本季度线上收入的增速达到了88.0%（上一季度为112.7%），在营收中的占比由FY2019Q2的12%增至FY2020Q2的16%。
其利润转负，还有一个很重要的原因，是其他收益（支出）与长期投资的减值损失。Q2好未来录得了5555.5万美元的其他支出（非经营性）与5419.4万美元的长期投资减值损益。
这两部分支出与经营无关，主要反映的是其投资业务的盈亏。若把这部分损益调整回去的话，好未来Q2的净利润还是增长的。
好未来与新东方在教育行业一级市场皆有广泛布局，随着好未来继续在教育行业内的投资布局，投资业务对利润的影响会越来越明显。
若不计投资业务的影响，考虑到公司在下沉市场与在线教育的投入，现在好未来就是以利润换增长的逻辑。而好未来在财报中给出的Q3的业绩指引，营收增速在45%~48%，显著高于市场预期，正面验证了这一逻辑。我们的观点是，扩张周期中，营收增速的重要性要高于利润，主要关注两个指标，一个是在线教育的增长，另一个是下沉市场的增长。
