苹果股价凭什么再创新高?供应链中哪些港股有投资机会?

10月21日,苹果股价收涨1.73%,报240.51美元,创历史收盘新高,盘中最高涨至240.99美元,创造股价最高纪录。目前,苹果市值达10869.08亿美元,超过微软。

作者:张忆东

来源:兴证研究

10月21日,苹果股价收涨1.73%,报240.51美元,创历史收盘新高,盘中最高涨至240.99美元,创造股价最高纪录。目前,苹果市值达10869.08亿美元,超过微软。

苹果:扩大用户基础,丰富内容生态

苹果的价值来自三个方面的护城河:生态、产品能力和现金储备。1)生态:封闭的操作系统生态成功打造用户体验到用户忠诚度的正向强化;2)产品能力:全面的研发团队能打造兼具软硬件创新的产品,并以强大供应链体系量产全球数量最大的智能设备;3)现金储备:近5年OCF平均696亿美元,在手现金及金融资产超2000亿美元,有能力以并购和投资进行技术防御。

苹果的估值有稳健的现金流支撑。公司自2013财年大量股票回购,每年回购+分红的股东现金回馈从13财年的334亿美元增长到18财年的865亿美元,以每财年末市值计算的现金回报收益率过去6年在7%~11%之间。若从扣除账面金融资产的市值来衡量每年自由现金流的回报率,自由现金流/(市值-金融资产)在15财年至18财年末分别约为19%/18%/11%/8%,苹果的股票在15、16财年末被明显低估。对应于2019年10月18日收盘价及2018财年的历史财务数据,(股利+回购)/市值=8.1%,自由现金流/(市值-证券投资)=7.4%

手机成熟时期,苹果的增长主要来自价格段扩张与场景开拓,并以内容服务为发展方向。苹果的服务付费用户数4.2亿人,季度ARPPU约27美元,估算全球范围仍有5亿iPhone用户属未付费用户。同时服务范畴扩大至视频、游戏、新闻等,我们判断未来几年服务收入CAGR仍有20%以上。未来的新产品上,有望以生态与技术优势将AR眼镜打造为下一个大众消费电子产品。传统产品上,可采用更激进的价格策略,如iPhone SE2产品来获取更大的市场份额。

苹果公司的投资机会

截至2019年9月30日,美国上市的科技公司中市值前五大的依次为微软、苹果、亚马逊、谷歌和Facebook。在这五大巨头中,苹果公司是唯一以硬件销售为主要利润来源的公司。2010年9月~2018年5月,苹果公司基本上是五家公司中市值最大的。

苹果的可比估值低于其他科技巨头。与其他科技巨头相比,苹果公司的PE倍数较低。对应于2019年10月18日收盘价,苹果公司的2019年PE倍数为20.1倍,除高于三星电子的15.8倍,低于其他科技巨头的21.5-55.0倍。

从股东现金回报率的角度衡量,苹果的股票价值仍被低估。我们从两个角度来衡量苹果股票在历史阶段的吸引力。1)(股利+回购)/市值,考虑到苹果公司2013年来将大量现金以回购的形式回馈股东,我们计算该指标来衡量公司股票的相对价值。可以发现,2013-2018财年末的市值计算的回报率较为稳定,稳定在7~11%。考虑到公司竞争壁垒高,现金分红和回购金额预期较为稳定,我们认为这样的收益率是可观的。

2)自由现金流/(市值-证券投资),考虑到公司持有2000亿美元以上的以公允价值计量的长短期投资,占公司市值比例较大,我们认为需要剔除这部分证券投资价值,来衡量公司经营资产市值的回报率。该指标显示公司的股票在某些时期极具吸引力,尤其在2013、2015、2016财年末,现金回报率在20%上下。

截至2019年10月18日,苹果公司收盘价236.41美元,市值约10684亿美元,对应于2018财年的历史财务数据,(股利+回购)/市值=8.1%,自由现金流/(市值-证券投资)=7.4%。相对历史水平,公司的估值水平较为公允,但现金回报率的绝对数据仍有吸引力。并且考虑到在服务业务及潜在新产品的带动下,公司盈利有望再上台阶,我们认为当前股价仍有吸引力。

供应链的投资机会

苹果成熟硬件或谋求降低成本,带来供应链转移的机会。苹果的Mac电脑、iPad以及iPhone都在逐步走向成熟,这意味着很多零部件规格趋于稳定或缓慢革新。我们认为苹果有动力去降低其成熟硬件产品的制造成本,因此有可能将某些零部件转向更具价格竞争力的供应商。

我们看到立讯精密进入了拿到较多苹果的电声器件份额,比亚迪电子开始进入了苹果的iPad组装及结构件的供应链,正是反映了这一趋势。另外,我们认为未来舜宇光学科技有希望为苹果供应手机镜头。相应地,原有的供应企业的业绩或受负面的影响。

比亚迪电子(00285.HK)

全球消费电子结构件龙头,垂直整合发挥协同效应。比亚迪电子是目前全球唯一一家能同时提供全类型手机结构件及手机组装的厂商。现阶段,公司主要利润源自手机结构件业务。公司通过手机组装业务保持良好的客户关系,例如与华为、小米保持着战略合作关系,实现了组装与结构件业务的协同效用。公司还依托集团资源,为比亚迪汽车提供智能车机系统,并在积极开拓外部客户。除了智能手机,公司还从事智能产品的制造,其客户包括众多国际知名品牌如包括英伟达(显卡)、Amazon(智能音箱)、iRobot(扫地机器人)。

投资建议:目标价11.8港元,「审慎增持」评级。公司近期取得了华为的5G基站制造业务,并且进入了苹果iPad组装及结构件的供应链,打开了营收和获利的空间。我们预计公司2019/20/21年营收为483/660/783亿元,同比增长17.6%/36.7%/18.6%,预计归母净利润为15.8/26.5/35.5亿元,同比增长-28.1%/68.2%/34.1%。我们按2020年9倍PE给予目标价11.8港元,维持「审慎增持」评级(2019年08月27日评级)。

舜宇光学科技(02382.HK)

光学行业需求旺盛,龙头舜宇优先受益。智能手机摄像头持续升级,多摄化趋势既带来更多镜头需求,也使模组的价值量大大增加。而舜宇光学科技是国内布局最全面的光学龙头,将优先受益行业增长趋势。公司业务范围涵盖手机镜头/模组、车载镜头/模组、光学仪器等多个领域,掌握从光学设计、镜头制造、模组封装和光学系统集成等多个环节的核心技术和生产工艺,业内布局最为全面。目前公司手机镜头产能已达150KK/M,手机摄像模组预计年底至75KK/M。2019年1-9月,公司手机镜头累积出货9.4亿颗(+38.0%),手机摄像模组累积出货3.7亿颗(+23.2%)。

投资建议:目标价113港元,「买入」评级。我们认为在短期,公司模组毛利率在新品良率爬坡、产线调整的正向效应开始显现的带动下有望改善至8-10%;在中期,公司受益于2020年的5G换机需求;在长期,自动驾驶及VR/AR持续带来光学零部件的需求空间。我们预计公司2019/2020/2021年的收入达到339/388/443亿元,同比增长30.8%/14.3%/14.2%,归母净利润34.6/46.8/53.3亿元,同比增长38.8%/35.3%/14.1%。维持目标价113港元,维持「买入评级」(2019年08月15日评级)。

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