电商发展周期分析及驱动力探究:消费+互联网双属性带来的优势机遇

17-18年电商行业逆周期成长得益于新的大品类发力和下沉市场渗透率提升。

机构:申万宏源

17-18年电商行业逆周期成长得益于新的大品类发力和下沉市场渗透率提升。过去10年,电商行业增速大致呈现逐年递减趋势,只有在2017-18年经历了两年逆周期的增速反弹,17年同比增速达到31%,18年达到28%,均都高于16年26%的同比增速。17年主要原因在于物流环境的成熟下,FMCG和餐饮渗透率翻倍增长,大品类高成长促成了17年整体电商增速的超预期。18年受益于棚改带来的下沉市场购买能力成熟,同时下沉市场在17年买家增量得到沉淀,18年电商获得了下沉市场量和ARPU值双重提升的效应,拉升了多个品类渗透率。19年初至今,FMCG、餐饮和下沉市场ARPU提升仍然是最主要的驱动因素。

新品类和新趋势推动,预计未来三年电商行业规模CAGR有望达到17%。电商行业是否还会有逆周期表现仍要回归品类渗透率。从品类角度来看,汽车是最有可能给电商带来周期性质变的品类,电商平台一直在努力解决该品类线上渗透率的问题,但尚未找到合适的创新方案;FMCG和餐饮仍是现在主要增长动力之一;直播短视频和社交电商的兴起解决的是非标品的线上渗透率问题,我们认为直播电商、短视频电商和社交电商的趋势会给第四大品类服装的渗透率和FMCG下如珠宝子品类的渗透率的提升带来第二个春天。鉴于对未来渗透率空间的判断,我们给予未来电商GMV未来三年17%CAGR的基本预测。

电商广告有望一枝独秀、逆势上行。从互联网角度出发需要从广告大盘看电商变现,鉴于电商的消费属性,我们认为未来3年电商广告是唯一一个可以占比持续增加的广告品类,其他广告品类面临冲击,同时信息流巨头也会在2020E之后也会受到挑战。我们根据电商广告因子推导,得到三个仍可以有提升空间的因子:流量结构、流量时间和货币化率。1)流量结构:高转化率的推荐流量取代低转化率的搜索和展示流量,促进了转化率和GMV的提升。2)流量时间:短视频和直播还有图文内容的增加都是增加时长的有效方式,同时短视频和直播的转化率也高于电商平台平均水平,促进了转化率的提升。3)货币化率:我们基于保守假设,认为未来三年有提升空间但比较缓慢,真实广告货币化率从4%提升到4.5%水平。未来三年GMV60%的空间和货币化率13%的空间构成了电商广告72%的上升空间,在广告大盘受到宏观影响难以高增的情况下,电商广告一枝独秀。

投资建议与推荐标的:我们重点推荐阿里巴巴和美团点评。阿里巴巴:我们看好公司未来3年约千亿元规模的信息流变现空间,19E被低估的近千亿GMV短视频增量,和被低估的不盈利业务价值;美团点评:外卖行业高增长以及行业龙头效应驱动,美团外卖单均变现能力仍被低估。我们同时也推荐京东和拼多多。京东:股价估值仍有反弹空间且利润率弹性较大;拼多多:短期各项运营指标均有提升,2020E切换估值后横向比较估值仍有空间,但长期破局问题仍然存在。

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