李奇霖:高社融与城投归来

作者:联讯证券李奇霖

来源:联讯麒麟堂

9月金融数据表现亮眼,2.27万亿的社融和1.69万亿的信贷都是五年来同期新高,结构上也很好,企业中长期贷款新增5600亿,足够强势。

为什么会有远超预期的表现,这种表现是否能持续?这是市场关心的两个重点问题,毕竟在今年一季度时,金融数据也曾出现过类似的情况,但马上到四月份就恶化了。

我们认为8-9月的数据有一定的代表性,和前期政策的积极应对有密切的联系。

虽然当前经济的增长动能仍然偏弱,但在经济增速逐渐逼近6%的政策底线的情况下,政府逆周期调节与稳增长的动力会进一步加强,对未来不宜太过悲观。

具体来看,

1、高增长的表内信贷是社融增长主要支撑力

信贷的高增,有银行集中在季末释放储备项目冲存款的季节性因素,也有降准给予银行便宜的长期负债的政策性支持的作用。

在信贷中,居民部门中长期贷款表现不俗,增长近5000亿,一和房企应对融资收紧,采用降价等多种手段促销,加快推盘有关;二与10月按揭贷款将锚定LPR,居民担忧房贷利率上涨而提前入场购房有关。

从历史数据来看,在房贷利率上涨周期,个人购房贷款同比往往会先趋于上行,等到房贷继续上涨,购房成本继续提升压制购房意愿成为主要矛盾,按揭贷款的增长才会回落。

从银行的角度来说,政府要降实体融资成本,1年期的LPR会继续下调,而个人住房贷款利率不下行,在贷款回报率上占有相对优势,这也是为什么居民短期贷款一直保有比较高增量的主要原因(利率高、资本占用低)。

企业部门的贷款回升比较明显,延续了8月以来的改善趋势,尤其是能够体现实体有效融资需求的中长期贷款,增长了5600亿,是二季度以来的新高。

背后的原因有,

1)政策的压力,包括730政治局会议提出要加大对制造业行业的中长期贷款支持,MPA考核将对制造业行业的中长期贷款纳入到考核项中等

2)前期发行专项债的加快落地,基建投资项目有相对偏高的融资需求

3LPR定价将逐渐推广,银行为尽可能的维持息差,提前锁定更高的收益,在加快项目贷款的投放审批;

4PSL重启净投放,政策性银行的逆周期功能开始发挥,可能也有所助力。

2、表外融资项保持平稳,但要密切关注委托贷款的改善

9月表外融资三项合计为-1200亿左右,与上月基本持平,未贴现银行承兑汇票由于到期规模等因素的扰动,9月再度恶化。

信托贷款新增规模继续保持在-600左右,从用益信托网的数据来看,此前募集与发行占比都较高的房地产信托继续回落,但基础信托的规模有所回升,对此有一定的弥补。

委托贷款的增量已经连续两个月回升,9月已升至-21亿,值得关注。在委贷新规没有明显松动的情况下,我们猜测可能是流动性外溢的结果。

由于对未来预期偏悲观,现在支持制造业企业的信贷有部分可能流入了其他行业,从而造成了委贷的回暖,是否具有持续性,还有待进一步的观察。

3、债券融资基本全靠城投,民企继续遭到忽视

9月债券融资口径出现调整,交易所企业资产证券化被新纳入至社融口径。

此前没被纳入是因为交易所ABS的直接融资主体多为商业保理公司、租赁公司或蚂蚁等金融机构,并不直接符合社融是金融对实体企业支持的定义要求。

但实际穿透来看,交易所ABS的底层资产多为应付账款或应收账款,背后融资主体是企业,通过商业保理公司,金融机构的流动性一样能出传递至企业,因此纳入是对现有社融口径的合理完善。

不过由于该项规模不大,月均规模在百亿左右,因此对社融的影响有限。

此外,9月份债券融资的规模也出现了明显的下滑,可能是因为信用利差和套息空间已经压缩到比较低的位置,机构配置动力有限,在观望等待调整之后再伺机入手。

从类别来看,城投是主要发行人,初略估算,城投债券净融资所占比例达到了79%,是近一年来的新高。而相反,民企净融资仍为负值,已经连续三个月恶化,债券投资者对民企依然缺乏信心。

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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