外贸压力最大的阶段可能正在过去

作者:江海证券屈庆团队

来源:屈庆债券论坛

主要内容:

一、利率债投资策略:虽然海外市场避险情绪升温,叠加国内债市暂时缺乏增量利空因素,导致长端利率出现了一定程度的下行,但判断利率重启下行趋势依然为时尚早。一方面,即将公布的9月经济数据大概率将较8月边际改善,贸易摩擦缓和与基本面企稳的共振对债市的负面影响尚未充分反映;另一方面,猪价持续上涨背景下,CPI年内破3已是大概率事件,通胀预期不断升温对债市的负面影响仍将持续发酵。因此短期来看利率下行空间较为有限,等待利率充分调整后更好的介入时机是更明智的选择。

第一,外贸压力最大的阶段可能正在过去。周一上午公布的9月外贸数据显示,以美元计价和以人民币计价的9月进出口数据均不及预期。具体而言:

分商品类别看,贸易摩擦升温拖累进出口,汽车是亮点。出口方面,9月包括机电产品、高新技术产品和劳动密集型产品在内的几乎所有主要出口商品增速都出现不同程度的下滑,一方面体现出海外市场需求整体疲弱,另一方面也体现出9月美国对华3000亿美元商品加征关税的负面影响开始显现。进口方面,包括机电产品和高新技术产品在内的其他大多数商品进口增速均出现一定程度下滑,体现出贸易摩擦升级对我国机电及高新技术产品制造业的负面影响加剧。不过值得注意的是,9月汽车和汽车底盘进口数量和金额双双大幅反弹,可能预示着9月国内汽车生产和消费有望回暖,这将对社零带来一定的正面影响。

分国别看,中美贸易摩擦升温影响显著。出口方面,9月我国对前六大贸易伙伴出口均出现不同程度下滑,其中对美出口同比跌幅扩大5.9个百分点至-21.9%,9月美国对华3000亿美元商品加征10%关税的负面影响开始显现。进口方面,9月我国自美、日进口跌幅有所收窄,自欧盟、韩国、东盟、台湾进口则有所恶化。其中自美、日进口同比边际改善主要与去年同期基数显著下滑有关,实际规模并未出现明显改善。进口的恶化一方面与国内经济下行压力依然较大,内需整体仍偏弱有关;另一方面也与贸易摩擦升温背景下,出口产业链景气度下滑拖累原材料和零部件进口有关。

展望未来,随着10月新一轮中美贸易谈判取得积极进展,美方新一轮关税暂不加征,贸易摩擦整体正在向缓和的方向发展,贸易摩擦对未来外贸的负面影响有望逐步消退,外贸数据压力最大的阶段可能正在过去。

第二,美联储重启购债是新一轮QE吗?上周五(10月11日)美联储宣布,将从10月中旬起,每月购买600亿美元短期国债(剩余期限不超过1年),直至2020年二季度;与此同时,美联储还将继续实施隔夜回购操作,并至少延续至2020年1月。

美联储急于扩表源自美元荒。9月中旬以来,美国货币市场利率开始出现异常波动,回购利率飙升。之所以出现美元荒,表面上看与美债发行缴款、企业缴税等短期因素有关,但从根源来看,主要与美联储缩表导致美国金融机构超额准备金规模大幅降低、减税带动财政赤字扩张导致美债发行量飙升以及海外央行减持美债等因素有关。

美联储扩表意在缓和流动性风险,同时刺激经济。此次美联储重启扩表,一方面目的在于通过增加基础货币的投放,缓解金融机构超额准备金短缺的状况,缓和市场流动性风险,维持联邦基金利率平稳运行在目标区间;另一方面也传达出美联储试图通过压低短端利率,推动美债收益率曲线重回陡峭化,从而起到刺激金融机构信用扩张,推动经济增长的目的。

美联储此次重启购债并非新一轮QE。一方面此次美联储购债仅购买1年以内的短期国债,每月购债600亿且仅持续6-9个月;而QE期间美联储以购买长期国债和MBS为主,购债持续时间多在1年以上且扩表规模多在万亿美元以上。另一方面,此次美联储购债意在为金融机构提供流动性支持,同时压低短端利率,缓和金融市场流动性风险;而QE则意在通过压低长端利率从而影响实体经济融资成本,刺激经济增长。

对金融市场而言,有利于压低短端利率,推升风险偏好。对债市而言,美联储此次购债集中于1年以内的短期国债,因此对美债短端利率将起到一定的下拉作用,但对长端美债利率实际影响有限,美债收益率曲线有望趋于陡峭化。此外,美联储扩表带来的流动性投放,有望提振市场宽松预期,推动市场风险偏好回升,美股、商品等有望受益,对美债长端利率也将带来一定负面影响。

一、利率市场展望:外贸压力最大的阶段可能正在过去

周一债券市场交投活跃,早盘央行继续暂停公开市场操作,公开市场实现0投放0回笼,全天来看资金面整体有所收紧,各期限资金利率较周六都出现不同程度上行,隔夜加权利率上行30bp以上。现券方面,早盘受贸易摩擦缓和预期影响,中长端利率全线高开,随后略有回落,不及预期的外贸数据公布后利率小幅反弹。午后受海外市场避险情绪再次升温影响,利率出现快速下行。全天来看,长端活跃券利率普遍较上周六下行1bp左右,中短端活跃券则受资金面收紧影响上行1bp左右。国债期货低开高走,全天收涨。后期我们关注:

第一,外贸压力最大的阶段可能正在过去。周一上午公布的9月外贸数据显示,以美元计价,9月出口同比-3.2%,不及预期的-2.9%和上月的-1%;进口同比-8.5%,同样不及预期的-6%和上月的-5.6%。以人民币计价,9月出口同比-0.7%,低于预期的1.5%和上月的2.6%;进口同比-6.2%,同样低于预期的-2.3%和上月的-2.6%。具体来看:

分贸易方式看,一般贸易是拖累9月进出口的主要原因。9月一般贸易出口和进口分别增长0.9%和下滑4.7%,增速较上月分别下滑1.1和1.3个百分点,出口和进口中一般贸易的占比也分别下滑2.4和6.5个百分点,因此一般贸易的萎缩是拖累9月外贸增长的主要原因。

分商品类别看,贸易摩擦升温拖累进出口,汽车是亮点。出口方面,9月除焦炭、成品油、钢材等少数大宗商品外,包括机电产品、高新技术产品和劳动密集型产品在内的几乎所有主要出口商品增速都出现不同程度的下滑,一方面体现出全球经济下行趋势下海外市场需求整体疲弱,另一方面也体现出9月美国对华3000亿美元商品加征关税的负面影响开始显现。进口方面,除部分农产品、铁矿石、原油、钢材等大宗商品外,包括机电产品和高新技术产品在内的其他大多数商品进口增速均出现一定程度下滑,其中机电产品和高新技术产品进口同比跌幅分别扩大4.9和6.7个百分点,体现出贸易摩擦升级对我国机电及高新技术产品制造业的负面影响加剧。不过值得注意的是,9月汽车和汽车底盘进口数量和金额双双大幅反弹,可能预示着9月国内汽车生产和消费有望回暖,这将对社零带来一定的正面影响。

分国别看,中美贸易摩擦升温影响显著。出口方面,9月我国对前六大贸易伙伴出口均出现不同程度下滑,其中对美出口同比跌幅扩大5.9个百分点至-21.9%,9月美国对华3000亿美元商品加征10%关税的负面影响开始显现;对日、韩出口同比同样由正转负,分别下滑6.5和7.1个百分点至-5%和-5.1%,一方面与需求疲弱有关,另一方面也与中美贸易摩擦升温背景下机电产品加工贸易明显减弱拖累产业链各国有关;受社会局势动荡影响,9月对港出口同比跌幅也进一步扩大5.4个百分点至-12.6%;对欧盟和东盟出口虽有所下滑,但依然保持正增长。进口方面,9月我国自美、日进口跌幅有所收窄,自欧盟、韩国、东盟、台湾进口则有所恶化。其中自美、日进口同比边际改善主要与去年同期基数显著下滑有关,实际规模并未出现明显改善。进口的恶化一方面与国内经济下行压力依然较大,内需整体仍偏弱有关;另一方面也与贸易摩擦升温背景下,出口产业链景气度下滑拖累原材料和零部件进口有关。

展望未来,随着10月新一轮中美贸易谈判取得积极进展,美方新一轮关税暂不加征,贸易摩擦整体正在向缓和的方向发展,贸易摩擦对未来外贸的负面影响有望逐步消退,外贸数据压力最大的阶段可能正在过去。

第二,美联储重启购债是新一轮QE吗?上周五(10月11日)美联储宣布,将从10月中旬起,每月购买600亿美元短期国债(剩余期限不超过1年),直至2020年二季度;与此同时,美联储还将继续实施隔夜回购操作,并至少延续至2020年1月。美联储在上次议息会议讨论扩表后,为何等不到下次会议就匆匆宣布购债?此次美联储购债扩表目的何在?是否标志着美联储开启新一轮QE?此次购债与过去的3轮QE又有何区别?美联储重启购债又会对金融市场带来怎样的影响?

美联储急于扩表源自美元荒。9月中旬以来,美国货币市场利率开始出现异常波动,回购利率飙升,为维护联邦基金利率稳定运行于目标区间内,美联储通过纽约联储持续进行公开市场操作投放流动性,截止10月9日合计扩表1787亿美元。之所以出现美元荒,表面上看与美债发行缴款、企业缴税等短期因素有关,但从根源来看,主要与美联储缩表导致美国金融机构超额准备金规模大幅降低、减税带动财政赤字扩张导致美债发行量飙升以及海外央行减持美债等因素有关。

美联储扩表意在缓和流动性风险,同时刺激经济。此次美联储重启扩表,一方面目的在于通过增加基础货币的投放,缓解金融机构超额准备金短缺的状况,缓和市场流动性风险,维持联邦基金利率平稳运行在目标区间;另一方面也传达出美联储试图通过压低短端利率,推动美债收益率曲线重回陡峭化,从而起到刺激金融机构信用扩张,推动经济增长的目的。

美联储此次重启购债并非新一轮QE。此次美联储重启购债与过去3轮QE之间存在显著的区别:一方面此次美联储购债仅购买1年以内的短期国债,每月购债600亿且仅持续6-9个月;而QE期间美联储以购买长期国债和MBS为主,购债持续时间多在1年以上且扩表规模多在万亿美元以上。另一方面,此次美联储购债意在为金融机构提供流动性支持,同时压低短端利率,缓和金融市场流动性风险;而QE则意在通过压低长端利率从而影响实体经济融资成本,刺激经济增长。美联储在公告中也一再强调此次扩表是为帮助管理流动性、更好地实施货币政策的“技术性措施”,与QE不同,更不代表货币政策立场的变化。不过此次重启购债与QE也存在相似之处,即通过美联储扩表营造较为宽松的流动性环境,为经济增长提供支撑。

对金融市场而言,有利于压低短端利率,推升风险偏好。对债市而言,美联储此次购债集中于1年以内的短期国债,因此对美债短端利率将起到一定的下拉作用,但对长端美债利率实际影响有限,美债收益率曲线有望趋于陡峭化。此外,美联储扩表带来的流动性投放,有望提振市场宽松预期,推动市场风险偏好回升,美股、商品等有望受益,对美债长端利率也将带来一定负面影响。

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

相关阅读

评论