本文摘自国金证券研究报告《2019 年，这些城投调整了评级》首发于2019年9月17日全文1600字，阅读时间约3分半钟

调整概况

截至 2019 年 8 月 23 日，93 家城投债发行人被上调评级或展望 106 次，共有 4 家城投主体评级或展望被下调。

宏观经济状况仍为调整评级的重要参考因素,城投信用资质边际改善得益于城投债利好政策频出。

我们发现城投企业自身经营能力成为关注点，那它又是如何影响着城投债的评级？

企业经营能力成为关注点

在99 次主体评级和上调中，有 82 次是出于城投企业自身营业收入或利润的提高，其次也多次考虑了企业自身的资产及权益规模以及偿债能力；在 4 次主体评级和展望的下调中，下调评级的原因集中于资产流动性偏弱、到期债务规模较大、对外担保风险较高、出现信用事件公司未来融资面临困难等方面。随着城投平台转型的不断推进，城投公司评级调整的侧重点会更加偏向企业自身经营能力。

除区域经济及财政实力外，各评级机构越来越侧重于对公司的业务进行分析，这也是平台公司越来越市场化的佐证。今年的评级上调中，在业务方面的原因主要有业务开展区域进一步扩大、多元化带来业务条线扩宽、项目储备充足经营稳定等。

评级上调企业分析

我们选取三家主体评级上调的企业重点分析：

珠海华发：公司经营状况良好，在珠海市具有较强的业务垄断优势。2018 年，公司实现营业收入 197.83 亿元，其中主营业务收入 194.31 元，同比增长 26.21%；公司目前土地使用权账面价值 165.22 亿元，储备充足，土地获取时间较早，近年来珠海市土地价格不断攀升，目前实际价值较高。

长兴城建：公司业务持续性较好。公司为长兴县重要的基础设施投资、建设主体之一，公司工程代建业务主要在建项目总投资 17.99 亿元，尚有待出让土地 849.09 亩，全部尚未整理土地 10235 亩，安置房剩余可售面积合计 23.97 万平方米，业务持续性较好。

玉环国资：业务区域专营性很强、多元化程度较高。2018 年公司营业收入增长21.08%至 13.71亿元，营收增长较快；收入结构趋于多元化，2018 年由于无偿划入子公司股权，新增交投维护收入和自来水销售等业务，收入占比分别为29.47%和7.34%。

评级下调企业分析

截至 2019 年 8 月 23 日，共有 4 家主体被下调主体评级。

总体来说，2019 年上半年城投平台下调案例较少，在 4 次下调的案例之中，评级机构均没有因为区域政府的原因进行城投平台主体评级的下调，更加关注公司自身的资产流动性、经营能力、债务压力、对外担保等情况对公司自身信用资质的影响；此外，信用事件的出现对于公司再融资方面的影响也是评级机构所重点关注的。

广西新发展交通集团有限公司：主营业务调整幅度大，未来收入承压转出的 10 家子公司资产占公司 2018 年末经审计总资产的 75.01%，净资产的39.91%；划转完成后，公司资产、收入、利润和经营性现金净流入均将大幅减少；公司主营业务将发生重大变化，后续将主要从事高速公路的投资建设及运营业务，但目前公司所有高速公路项目基本处于在建阶段，高速公路培育期较长，短期内公司收入和经营性现金流将较为有限；公司开展高速公路投资建设运营业务还需大量资金投入，公司面临的资本性支出压力很大；高速公路投入运营后，利息费用化支出的压力大，对利息的偿付保障难度大。

对于其他三家公司，我们发现都存在流动性问题：

都江堰兴堰投资有限公司：截至 2018 年末，流动资产中主要为存货，但存货主要是变现能力较弱的在建项目和土地使用权，其中基础设施、安居房及灾后重建房项目成本为 50.76 亿元，占比52.38%.土地使用权 169 宗，但土地使用权之中尚未取得权证的划拨土地资产 138 宗。总体来说，公司流动资产流动性偏弱。

四川金财金鑫投资有限公司：2018 年末应收账款加上其他应收款总计 27.48 亿元，占流动资产比例为 22.83%，主要为应收平昌县财政局工程款、平昌鼎兴工程管理有限公司借款等，款项的回收存在一定的不确定性，也对公司的资金形成了较大占用；存货主要包括开发成本和待开发土地，其中已抵押土地账面价值合计 50.94 亿元，受限比例较大，后续利用土地使用权对外抵押融资的空间不大。

德阳市建设投资发展集团有限公司：截至 2019 年 3 月底，公司资产总额 301.47 亿元。其中以流动资产为主.流动资产主要构成项为存货、其他应收款、货币资金，存货与其他应收款合计占比较大，对公司资金占用较为严重。在受限资产方面，截至 2019 年 3 月底，公司受限资产为 36.15 亿元，受限资产规模较大；受限原因主要为拨改租业务应收租金质押和存货中待开发土地抵押。

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