美国关税豁免清单表达了多大的诚意？

作者：华创固收周冠南团队

来源：华创债券研究

摘要

投资策略：近期美国公布三份对中国加征关税的豁免清单，释放贸易谈判积极信号，但从对清单商品名录的分析来看，对我国出口的实际利好作用或较为有限，主要目的还是在双方高层谈判前夕营造友好氛围。但是考虑到此前贸易谈判常出现反复，未来贸易摩擦对风险偏好的影响或仍会存在。

美国东部时间9月17日，美国贸易代表办公室（USTR）公布了三份对中国加征关税商品的豁免清单。

从清单豁免商品和金额来看，340亿加税清单中豁免商品种类较多，豁免商品金额占清单金额比重较大。其中，340亿商品中211个税号对应的进口额约为136.42亿美元，占340亿清单比重约为40.12%，160亿商品中53个税号对应的进口额约为39.2亿美元，占160亿清单比重约为24.5%，2000亿商品中35个税号对应的进口额约为163.37亿美元，占2000亿清单比重约为8.17%。

从在美和在中市占率来看，商品豁免加征关税对中国出口的积极影响存疑。从豁免的商品来看：（1）第一轮340亿清单中豁免商品的种类最多，占340亿比重也最大，涉及到机械、汽车零件等产品种类，但是豁免的商品无论是美国市占率还是中国市占率均较低，而且豁免清单中中国出口美国的部分商品已经明显降低，部分已经退出美国市场，此类商品豁免后是否会增加中国对美国的出口存在疑问；（2）第一轮160亿商品中豁免商品种类较少，金额占比也较小，豁免商品无论是美国市占率还是中国市占率同样较低；（3）第二轮2000亿商品中豁免商品种类最少，虽然豁免金额达到163亿，但占比并不高，且大部分商品的在美市占率较高，表明这部分商品美国对中国的依赖度较高，但是从中国市占率来看，大部分商品处于40%以下，因此豁免后对美国的有利影响更大。而豁免金额最大的大中小型计算及零部件，该商品我们出口至美金额已经大幅降低，且美国也已经找到相应进口替代国，因此对我国而言该商品出口的有利影响可能并不十分显著。豁免清单主要在于表达谈判前夕的友善态度，实际效果或较为有限。

风险提示：贸易争端进一步发酵。

正文

一、美国豁免清单对中国出口积极影响较为有限

周四（9月25日），央行公开市场开展200亿元14天期逆回购操作，今日300亿元逆回购到期，净回笼100亿元；临近假期，债券市场交投清淡，国债期货窄幅波动全线小幅收红，银行间现券收益率变动幅度不足1bp。10年期主力合约涨0.11%，5年期主力合约涨0.06%，2年期主力合约涨0.01%。银行间现券收益率变动不大， 10年期国开活跃券190210收益率下行0.42bp报3.5775%，10年期国债活跃券190006收益率下行0.750bp报3.11%。

美国东部时间9月17日，美国贸易代表办公室（USTR）公布了三份对中国加征关税商品的豁免清单，分别为针对第一轮340亿美元中国商品，涉及310项商品，211个美国税则10位税号；针对第一轮160亿美元中国商品，涉及89项商品，53个美国税则10位税号；以及针对第二轮2000亿美元中国商品，涉及38项商品，35个美国税则10位税号。对这三份豁免清单对应商品进行拆解分析，显示该豁免清单对我国出口的改善作用较为有限。

从清单豁免商品和金额来看，340亿加税清单中豁免商品种类较多，豁免商品金额占清单金额比重较大。根据豁免清单后面列出的10位税号，我们对2018年美国从中国进口商品额进行匹配，得到10位税号对应商品大类的进口额，其中，340亿商品中211个税号对应的进口额约为136.42亿美元，占340亿清单比重约为40.12%，160亿商品中53个税号对应的进口额约为39.2亿美元，占160亿清单比重约为24.5%，2000亿商品中35个税号对应的进口额约为163.37亿美元，占2000亿清单比重约为8.17%。值得注意的是，美国本次列出的商品为10位税则下的部分商品，只能对应我国的6位代码大类商品，因此实际豁免金额要低于以上基于10位税则计算出的结果。

从在美和在中市占率来看，商品豁免加征关税对中国出口的积极影响存疑。从豁免的商品来看：

（1）清单一：第一轮340亿清单中豁免商品的种类最多，占340亿比重也最大，涉及到机械、汽车零件等产品种类，但是豁免的商品无论是美国市占率（美国从中国进口该商品占其从全球进口该商品的比重）还是中国市占率（中国出口至美国占中国出口至全球的比重）均较低，而且豁免清单中中国出口至美国的部分商品出口额已经明显降低，部分商品甚至已经退出美国市场，此类商品豁免后是否会增加中国对美国的出口存在较大疑问，因此340亿清单中部分商品的豁免对中国出口是否有积极的作用有待观察。

（2）清单二：第一轮160亿商品中豁免商品种类较少，规模及其占160亿总额的比重也较小，豁免商品无论是美国市占率还是中国市占率同样较低，对双方影响均有限。

（3）清单三：第二轮2000亿商品中豁免商品种类最少，豁免金额仅占2000亿商品规模8.18%，但规模达到了163亿，值得关注。具体豁免商品及市占率如图表4所示，可以看出，2000亿豁免清单中，大部分商品的美国市占率较高，表明这部分商品美国对中国的依赖度较高，但是从中国市占率来看，大部分商品处于40%以下，因此豁免后对美国的有利影响更大。另外部分豁免金额较大的商品，例如规模最大的“大、中、小型计算及零部件”，考虑到美国可能已经找到相应进口替代国，豁免清单下达后，我国该商品能否重新找回美国市场仍有待观察。因此，2000亿清单中少数商品的豁免对中国出口是否有积极影响依旧不能确定。

对于国内债市而言，美国公布豁免清单，释放贸易谈判积极信号，但从对清单分析来看，对我国出口的利好效应或较为有限。一方面，美国豁免商品大部分来自2018年6月和7月份已经落地的340亿美元清单和160亿清单，而两个清单中商品在美和在中市占率均普遍较低，豁免商品对我国出口影响较为有限；另一方面，2000亿美元豁免清单中，商品在美市占率普遍较高，显示关税豁免对美国的有利影响更大，且部分商品金额此前已经大幅降低，甚至已经失去美国市场，豁免关税能否令这些商品重新夺回美国市场存疑。因此豁免清单对我国出口的实际利好作用或较为有限，主要目的还是在双方高层谈判前夕营造友好氛围。但是考虑到此前贸易谈判常出现反复，未来贸易摩擦对风险偏好的影响或仍会存在。

二、利率债市场复盘：资金面整体宽松，活跃券收益率窄幅震荡

（一）资金面：资金面整体宽松，隔夜资金价格大幅下行

（二）利率债：活跃券收益率窄幅震荡    

三、信用债市场复盘：城投债长期信用利差收窄，成交活跃度较上一交易日有所上升