“风暴眼”美联储

作者:CF40研究部伊尹 

来源:中国金融四十人论坛

风暴眼是指风暴中心。风暴眼的周围有一个高风速带,风速可高达100米/秒(358公里/小时),而风暴眼内却比较平静。

——编者注

2019年9月19日凌晨,美联储主席鲍威尔宣布将联邦基金利率水平再次下调25个基点,至1.75%-2.00%,符合市场预期。这是美联储年内第二次降息。此外,美联储还宣布将隔夜逆回购利率和超额准备金利率各下调30个基点至1.7%。

美联储在政策声明中表示,考虑到全球形势对美国经济前景的影响和温和的通胀压力,美联储决定降息,但美国经济面临的不确定性仍然存在。对于未来的联邦基金利率走向,美联储表示将继续关注美国经济形势,并采取适当行动以维持美国经济扩张。

这一措辞几乎与7月议息会议无异。另外最新公布的点阵图暗示年内最多还有一次降息,这令市场感到失望。决议公布后,现货金价急挫近30美元,美股三大股指也相继走低,但最终收复失地。

一次艰难的决策

虽然美联储如市场所一直预期的那样降息了,但不能不说,这是一次艰难的决定。

首先是,联储内部分歧进一步加大——十位票委从两派变三派。在上一次议息会议期间,10名票委分成了两派意见,8人支持降息25个基点,乔治和罗森格伦2人认为应该维持利率水平不变。9月会议中,意见的不统一性再度扩大,10人分成了三派,其中6人支持降息25个基点,布拉德1人主张降息50个基点,乔治和罗森格伦依然认为应按兵不动。这是2014年12月以来美联储FOMC决策投票分歧最大的一次。

此外,此次美联储公布的“点阵图”显示,所有的有投票权和没有投票权的美联储决策官员中,有5人认为应该维持利率水平在之前的2-2.25%区间不变,5人同意当前的降息行动,但认为年内无需继续降息,另有7人认为年底前仍有必要进行年内第三次宽松行动。

其次,经济信号依旧矛盾。从美国经济数据来看,美国就业形势一直较乐观,失业率维持在3.7%,虽然就业岗位在8月有所下降,但总体依然健康;消费者支出有增无减,本次会议决策声明删除了7月31日声明中“家庭支出增速自年初有所回升”,而是改为“家庭支出增长强劲”的语句;资产泡沫总体也并不令人担忧。所以美联储必须对一系列激进的降息举措可能发出的信号保持谨慎。

但同时,企业固定投资和出口走软,制造业活动萎缩。8月美国新订单和雇佣人数大幅下滑皆来自国际贸易的紧张关系所引发的企业信心减弱。这令美联储不得不关注外部环境的变化。

7月末的议息会议后,中美贸易关系一度因美国总统特朗普下令在9月1日加征关税而再度恶化,目前虽然中美双方已经决定十月初重启高层磋商,但各方认为达成广泛贸易解决方案的希望并不高。

在7月末美联储降息时,市场一致认为当时驱动降息主要的原因为收益率曲线倒挂,经济下滑风险增加,金融市场环境偏紧,然而从最近几周情况来看,这些“风险”似乎也有了很大的改善。各国、各区域的花旗经济意外指数自7月底以来均在上行。曾被认为是7月降息的一个重大理由的收益率曲线倒挂现象也有所好转。目前美债10-2年国债收益率曲线已经陡峭化,而美国10年-3个月的曲线倒挂程度也从8月末倒挂50个基点缩小到现在的18个基点,改善明显。

再者,议息会议前夕的突发事件令降息决策变难。在9月议息会议前夕,沙特两处重要石油设施遭无人机轰炸,全球5%的石油供给瞬间崩塌,令国际油价一度出现28年来最大涨幅。有部分分析人士认为,沙特核心油田遭袭导致油价飙升,可能会带动美国的通胀上升。但也有分析人士认为,油价上涨对于美国通胀提振作用效果有限,因为油价上涨所带来的通胀压力传导需要一段时间。但更值得一提的是,纽约联储在议息会议前夕重新启用了搁置十年之久的回购操作,以应对美国市场出现的“美元荒”。

“美元荒”会促成新一轮QE吗?

美国东部时间本周一下午到周二上午,隔夜回购利率一度大幅飙升至10%。颇具2013年6月中国市场出现的钱荒之象,俨然一副“美元荒”的样子。为美联储进行市场操作的纽约联储紧急动用逾10年未曾使用过的回购工具为市场注入流动性,才让市场重归平静。

隔夜回购利率的飙升反映出美国货币市场融资供需之间存在相当大的错位。市场分析,造成回购市场流动性紧张的原因之一,是9月16日为企业缴纳季度联邦税的截止日,不少企业纷纷从货币基金赎回资金用于缴税,导致货币基金与短期融资市场资金供给吃紧;二是美国财政部780亿美元债券拍卖计划在9月16日结算,令大量机构抽离资金用于缴纳国债认购款,进一步加剧美国短期融资市场资金供给紧张程度。还有分析称,可能是沙特从海外撤回千亿美元资金,填补原油供应骤降所造成的财政收支缺口,一下子激发市场对美国短期融资市场资金量骤降的担忧。

其实,回购操作曾是常见做法,但自从以美联储扩张资产负债表和以一系列利率来实施货币政策以应对危机以来,就停止了这项操作。但此举还是引发金融市场对美联储可能提前重新扩大资产负债表规模的担心。

国外某分析师称,因美债收益率倒挂令越来越多的海外机构削减长期美债持仓量,美国银行等一级交易商不得不自掏腰包买入美债,从而令超额储备金长期维持低位,这可能导致隔夜回购利率异常飙升的频率骤增,进而迫使美联储频繁注入资金流动性解难,其资产负债表规模扩张幅度势必超过市场预期,其结果不但将造成美债资产定价再度混乱,还触发金融市场对美国宽松货币政策对经济刺激效应逐步减弱的担忧加剧。如何在避免资产负债表再度快速扩张的情况下有效管控短期利率区间,俨然成为美联储面临的一个新挑战。

对于纽约联储的这一操作,不少人感到意外,但是早在今年5月的FOMC会议上,美联储就表态,会在“未来几次会议考虑常备回购便利工具”。

所以摩根大通认为,这只表明如果条件允许,美联储愿意暂时进行干预,但不应被视为其承认即将建立长期回购机制。

不过,其实美联储所承担的回购便利工具和此次纽约联储进行的回购还略有不同。回购便利工具的主动权在交易商,是由交易商主动发起的,而此次正回购操作是美联储掌握主动,直接向交易商提供流动性,货币化其认购的美国国债。

因此“新债王”冈拉克认为,“回购市场的紧缩使美联储更有可能‘很快’恢复资产负债表的扩张。这是美联储采取更多量化宽松举措迈出的一小步。

资产购买是否就是新一轮QE呢?

首先,QE是指在名义利率逼近0下限时,传统货币政策工具基本失效,中央银行采取的一种非常规货币政策。2008年12月,为了提供更多刺激经济动能,美联储面对在长达7年的时间里一直维持在0%附近的美国联邦基金利率,推出了三轮QE。另外,眼下来看,当前的资产购买和调整只能算得上是资产的结构调整。美联储的总资产还未转向净增加,显然还算不上量化宽松。

但如果把目光看向将来,QE并非没有可能。

只是目前来看,美联储还没走到零利率的地步,还有进一步下降利率的空间,虽然空间并不大,而且鲍威尔在此次会议上对“负利率”说了不。鲍威尔表示,“我不认为我们会考虑采用负利率政策。我就是觉得,这不会是我们的首选政策。”。现在,显然还不到推出QE的时机。

另一方面,美联储需要通过资产购买来维持负债增长的需求,还需要通过国债购买期限的选择来改变当前困扰市场的收益率曲线倒挂现象。鲍威尔在新闻发布会上承认低估了货币市场准备金的需求量,鲍威尔称“正准备与准备金持有者交流并评估”,并表示“我们可能需要比我们想象的更早的恢复资产负债表的有机增长”。

 

叵测的未来

根据美联储最新的点阵图,2019年剩余时间内和2020年都不会再降息了,而且没有一位官员预计此后直到2022年会进一步降息。但这并不能说明什么。世界经济政治格局每时每刻随时随地都在发生变化。

鲍威尔在回答记者问时说得好,“随着时间的推移,FOMC的预期也会出现变化,越到那个时点,你才能获得越多的信息。我真的不愿意把它看成是板上钉钉的观点或预测”。

有人将2007年9月的议息会议和昨日的会议进行了对比,发现除了时空变换、美联储班底大换血,当下剧本和12年前惊人的相似——经济都在放缓,收益率曲线都在倒挂。不过,十二年前那次会议之后,金融危机全面爆发。而今,这次略显平淡的会议将更大的悬念留给了未来。

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