爱奇艺(IQ)：Q2营收71亿订阅会员破亿,短期业绩承压关注长期付费提升，维持“买入”评级，目标价 27.82 美元

机构：中信建投

评级：买入

目标价：27.82 美元

事件

8 月 19 日爱奇艺公布 2019 年第二季度财务业绩 2019 年第二季度总营收 71 亿元人民币，比去年同期增加 15%。 经营性亏损 19 亿元，经营亏损率 26%，亏损幅度同比有所扩大 （2018 同期为 13 亿元，亏损率 22%），归属于爱奇艺的净亏损为 23 亿人民币，同比增 9.5%，摊薄每 ADS 净亏损为 3.22 元（0.49 美元）。截止 2019 年 6 月 30 日，公司订阅会员总数为 1.005 亿人， 其中超 98.9%为付费订阅会员，较去年同期 6710 万增加 50%。

简评

订阅会员推动会员服务收入增长，内容上线延迟等拖累整体增长 分业务板块看，受订阅会员增长推动，会员服务收入录得 34 亿 元，同比增 38%；在线广告收入 22 亿元，因部分内容延迟上线 及信息流广告不及预期同比下滑 16%；内容分发收入 5.18 亿元， 亦受内容延迟影响同比下降4%。其他收入9.24亿元，同比增82%， 主要得益于垂直业务线的增长，特别是 2018 年 7 月收购天象互 动后游戏业务表现强劲。我们认为 H2 收入增长有赖于监管松动 和延迟内容的上线，分季度看Q3承压Q4会员付费有望迎来回升。

内容及整体运营成本均有所上升，预计未来两季度维持 Q2 水平 Q2 营业成本为 70 亿元人民币，同比增长 14%，其中内容成本 50 亿，同比增长 7%。销售和管理费用为 13 亿元，同比增 42%。天 象互动并表对 SG&A 费率等影响较大。我们预计 H2 公司内容成 本和费率仍将维持 Q2 水平，长期来看成本和费率将有所改善。 预计 Q3 收入 72.1-76.3 亿，盈利看版权成本控制和用户价值提升 管理层指引 Q3 预计总收入 72.1-76.3 亿元，同比增长 4-10%。我 们认为 Q3 行业政策面压力仍在，但公司下半年整体排期内容在 数量和质量上较上半年有所改善。付费会员放量增长有赖于头部 内容的监管松动，广告业务尤其品牌广告受宏观形势影响较大。 公司未来能否盈利中期需重点关注内容成本控制，长期来看用户 价值提升是关键。

盈利预测与估值：由于广告收入承压和内容上线不确定性，调整 2019–2021 年公司营业收入至 297、389 和 490 亿元。采用单用 户价值法估值并参考 DCF 估值结果，分别给予 80%和 20%的权 重，得到目标价 27.82 美元/ADS。我们仍看好公司长期在内容、 付费会员和运营等方面的优势，维持“买入”评级。