港股大涨背后的隐忧：强弩之末？

港股今日强势上攻，恒生指数、恒生国企指数双双大涨创出年内最大单日涨幅，恒指创出6年多来新高。但是在市场加速上涨时，格隆汇注意到宏观基本面依然很差：8月中采PMI和汇丰PMI双双低于市场预期，显示经济复苏乏力；市场预计8月四大行新增贷款在2000亿左右，新增人民币贷款在7000亿左右，相比上半年和去年同期都有所下滑；8月的地产销售相比7月继续下滑，金九银十落空的风险加大……所以当市场狂欢背后是否应该多一份谨慎？因此，格隆汇再次邀请港股策略资深专家赵文利博士和他的团队分享关于本轮行情的看法。

赵文利博士认为：8月市场的上涨动力主要来自有业绩支持的电信、能源、本港和国际金融，同时医药、新能源板块也在业绩和并购刺激下上涨，落后股和中小盘股趋于活跃。而中资周期股业绩差强人意，因此股价表现一般。随着市场对沪港通的期望趋于理性，前期被热捧的沪港通热门标的（港交所、券商股、A-H高溢价股及腾讯等特色股）也开始退潮。而且展望未来一两个月，宏观经济数据依然不乐观，资金面上也没有7月底8月初资金大幅流入的势头。假如经济复苏被证伪，资金流入逆转，市场有机会掉头向下。建议逢高获利了结，适度降低仓位，加强防御。文中观点代表个人看法，仅供参考。

以下是赵文利博士的分享：

强弩之末  未雨绸缪

8月指数的上涨动能和基础与7月有很大不同。7月下旬港股的急涨，主要由中资金融地产和煤炭有色带动，理由是低估值的中资周期股在中国经济复苏的预期下进行估值修复，辅以沪港通关注度升温带来的交易行情。相比之下，8月市场的上涨动力主要来自有业绩支持的电信、能源、本港和国际金融，同时医药、新能源板块也在业绩和并购刺激下上涨，落后股和中小盘股趋于活跃。而中资周期股业绩差强人意，因此股价表现一般。随着中报季落下帷幕，市场关注重点将重新转向宏观层面。8月宏观数据低于预期，经济复苏被证伪的风险加大，同时政策继续维持定向调控的思路，刺激空间有限。随着市场对沪港通的期望趋于理性，前期被热捧的沪港通热门标的（港交所、券商股、A-H高溢价股及腾讯等特色股）也开始退潮。

展望未来一两个月，8月PMI初值低于市场预期，PMI动量指标显示经济复苏乏力。市场预计8月四大行新增贷款在2000亿左右，新增人民币贷款在7000亿左右，相比上半年和去年同期都有所下滑。地产8月销售继续下行，“金九银十”有预期落空的危险。从流动性角度看，香港金管局最后一次向市场注资是8月6日，虽然港汇仍然在7.75附近，但已经没有7月底8月初资金大幅流入的势头。预计市场会观望8-9月份的经济数据和3季度GDP，欧洲央行货币政策动向以及美联储的退市进度。

假如经济复苏被证伪，资金流入逆转，市场有机会掉头向下。因此我们建议逢高获利了结，适度降低仓位，加强防御，精选个股。暂时回避周期板块，推荐攻守兼备的医药（凤凰医疗1515HK，石药集团1093HK，四环医药460HK，东瑞制药2348HK，亿胜生物科技1061HK），互联网板块（智美集团1661HK，网龙777HK，金山软件3888HK）以及受惠于政策的环保（东江环保895HK，光大国际257HK，绿色动力环保1330HK）和新能源（保利协鑫3800HK，卡姆丹克712HK，华电福新816HK），质素较好的次新股（彩生活1778HK，科通芯城400HK，盛诺集团1418HK）以及防御性较强的消费股（蒙牛乳业2319HK，雨润食品1068HK，中国动向3818HK）。



市场观察：

业绩期中资周期板块表现差强人意

业绩期非周期板块的业绩总体上好于周期板块。8月里盈利上调的板块主要为公共事业（很大程度上来自于本港公共事业企业的盈利上调）、综合、软件和网络服务、电信（三大运营商）及医药医疗等非周期板块。工业品、内地地产、建筑建材、煤炭等强周期板块录得盈利下调。金融板块中，内地银行业绩基本符合预期，内地保险略微超预期。石油石化（三桶油）略微超预期，盈利小幅上调。而澳门博彩则继续低于预期，录得盈利下调。



从股价表现来看，8月份恒指继续上涨，但上涨动能和基础与7月有很大不同。7月下旬港股的急涨，主要由中资金融地产和煤炭有色带动，理由是低估值的中资周期股在中国经济复苏的预期下进行估值修复，辅以沪港通关注度升温带来的交易行情。相比之下，8月市场的上涨动力主要来自有业绩支持的电信、能源、本港和国际金融，同时医药、新能源板块也在业绩和并购刺激下上涨，落后股和中小盘股趋于活跃。而中资周期股业绩差强人意，因此股价表现一般。随着市场对沪港通的期望趋于理性，前期被热捧的沪港通热门标的（港交所、券商股、A-H高溢价股及腾讯等特色股）也开始退潮。

图2：8月市场的上涨动力主要来自有业绩支持的电信、能源、本港和国际金融，同时医药、新能源板块也在业绩和并购刺激下上涨，落后股和中小盘股趋于活跃。



业绩期结束后焦点重回宏观面我们在上期周报中提示8月份宏观数据较大程度地不达预期，中国经济复苏被证伪的风险加大。同时政府政策继续维持定向调控的思路，刺激空间有限。展望未来一两个月，8月中采PMI和汇丰PMI双双低于市场预期，PMI动量指标显示经济复苏乏力。市场预计8月四大行新增贷款在2000亿左右，新增人民币贷款在7000亿左右，相比上半年和去年同期都有所下滑。



从我们整理的数据来看，8月的地产销售相比7月继续下滑，“金九银十”有预期落空的危险。其中一线城市下滑比较明显，而二、三线城市在经历月初下滑后，月末有稍微企稳迹象。与此同时，商品房库存仍处于上升过程中。



从资金流动的角度看，香港金管局最后一次向市场注资是8月6日，虽然港汇仍然在7.75附近，但已经没有7月底8月初资金大幅流入的势头。上一轮资金流入，2012年金管局最后一次注资是2012年12月27日，而恒指在2013年2月4日见顶，两者大约相距一个月。从2014年8月6日至今也有将近一个月时间，假如过去的经验仍然可靠，那么短期恒指将面临下行风险。

图7：距离金管局上次注资已过去将近一个月，恒指可能面临下行风险（红线为美元兑港元汇率，蓝线为恒生指数，橙柱为金管局注资额度）



从市场宽度角度看，恒指市场宽度在过去一周从92%下降到70%，而主板市场宽度也从64.4%下降到52.6%。市场宽度的缩小预示着市场存在获利了结的情绪。


关注未来宏观基本面的变化9月宏观数据发布密集，我们对此进行了梳理放在附表中。本周欧央行将召开议息会议。我们宏观团队预期欧央行不会立即采取行动，而是继续观望前期政策，要等到4季度才有较大可能进一步行动。欧央行宽松进度的放慢对市场是个负面影响。此外，两周之后的美联储议息会议，将可能透露更多有关未来利率正常化的指引，届时加息日程表将无可避免被提上议程，并唤起市场对加息的预期。在利率正常化背景下，美元走强是大概率事件，而美元资产的相对吸引力也在上升。我们观测到美元指数在近期显著走强，而美债收益率却在同时下跌，显示国际资本正流入美国，对香港市场而言，并不是一个正面的消息。



与此同时，中国的信贷、投资、地产销售等数据都将在9月中公布。我们上文已经提到，从PMI看经济复苏的力度很可能低于预期，9月公布的数据有大概率会让市场失望。因为本轮经济复苏被证伪的风险大，而海外资金流存在逆转的可能，我们重申2014年中期策略报告中关于9月前后市场见顶的判断，认为目前港股市场的上行动力不足，而指数已经处在高位，下行风险不容低估。


策略建议：我们建议逢高获利了结，适度降低仓位，加强防御，精选个股。暂时回避周期板块，推荐攻守兼备的医药（凤凰医疗1515HK，石药集团1093HK，四环医药460HK，东瑞制药2348HK，亿胜生物科技1061HK），互联网板块（智美集团1661HK，网龙777HK，金山软件3888HK）以及受惠于政策的环保（东江环保895HK，光大国际257HK，绿色动力环保1330HK）和新能源（保利协鑫3800HK，卡姆丹克712HK，华电福新816HK），质素较好的次新股（彩生活1778HK，科通芯城400HK，盛诺集团1418HK）以及防御性较强的消费股（蒙牛乳业2319HK，雨润食品1068HK，中国动向3818HK）。