姜超：需求仍弱，价格乏力

作者：姜超、于博、陈兴 

来源： 姜超宏观债券研究

摘 要

7月经济较为惨淡，生产端工业增速再创新低，需求端仅出口有所回暖，投资、消费双双下滑。从8月以来的中观高频数据看：一是终端需求依然偏弱，地产销量增速转负，乘用车批零增速双双下滑，而钢材社会库存迭创新高；二是工业生产略有改善，发电耗煤增速降幅收窄，主要行业开工率与往年同期比，也是好坏参半。

短期经济疲软，但政治局会议定调“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，以及地产、基建投资均较疲软，意味着不会重走刺激投资的老路，而是保持政策定力，通过减税来培育经济内生动力复苏，通过提振居民收入和企业盈利来托底投资和消费。而随着美国降息周期重启，以及3000亿美元清单中过半商品加征关税延后，外部环境也在逐渐改善，助于经济企稳。

需求：下游地产、乘用车、家电、纺服均走弱。中游钢铁、化工走弱、水泥平平。上游煤炭、有色走弱。交运走弱。

价格：7月35城首套房贷利率回升，上周国内生资价格普遍下滑，国际油价回落。

库存：下游地产、乘用车回补。中游钢铁回补，水泥、化工去化。上游煤炭、有色去化。

下游行业：

地产：7月70城房价涨幅回落，8月以来38城地产销售走弱。7月35城首套房贷利率回升至5.44%。在去年同期基数较高的背景下，7月全国地产销量增速仍回升转正至1.2%，这与我们观测的38城地产销量走势有所背离，或意味着广大低线级城市地产销售短期改善。而7月70城房价环比涨幅降至0.6%，百城房价环比涨幅回升，也印证了这点。8月前14天38城地产销量增速下滑转负至-10.5%，指向地产需求依然疲弱。7月全国土地购置面积增速降至-37%，土地市场成交惨淡。

乘用车：7月汽车销售疲弱、生产改善，零售走弱、批发改善。7月汽车销售转弱、生产回暖。各口径下销量增速涨少跌多，其中中汽协乘用车销量增速升至-3.9%，但乘联会乘用车销量增速降至-5.1%，限额以上汽车零售额增速也转负至-2.6%。而产量增速普遍回升，7月全国汽车产量增速降幅收窄至-11.5%。销量增速涨少跌多主要缘于国五国六标准切换导致6月经销商集体促销清库，并透支7月需求。但值得注意的是，一方面，各口径下，6、7俩月销量合计增速均较4、5月回升；另一方面，从乘联会数据看，7月乘用车零售转弱，批发改善。这都意味着需求已在筑底。

家电：7月限额以上家电零售增速回落，前期促销透支需求。尽管去年同期基数走低，但7月限额以上家电音像类零售额同比增速大幅回落至3%，创下18年8月以来新低。受“618”等电商促销活动影响，6月家电销售增速曾迎来小幅反弹，但前期高速增长使得需求有所透支，对7月销售形成一定的拖累。

纺织服装：7月限额以上纺服零售回落，子行业出口普遍回升。7月限额以上服装鞋帽类零售增速回落至2.9%，网购促销等因素消退后，需求有所放缓。而7月纺织服装子行业出口增速普遍回升，其中针织纱线和鞋类出口增速双双由负转正，分别升至6.0%、4.6%，服装类出口增速升至-0.3%。贸易摩擦扰动促使纺服企业出口提前安排，是出口增速提振的部分原因。整体来看，行业外需好于内需。

商贸零售：7月社消零售增速明显下滑，主因居住出行拖累。7月社消零售、限额以上批零增速双双走低，分别降至7.6%、2.6%。主因居住出行相关分项拖累拖累，而剔除汽车后社零增速稳定在8.8%。分品类看，必需消费涨跌互现，而可选消费增速普遍下滑，前期清库透支需求令汽车零售增速大跌转负，石油及制品、地产相关消费增速也普遍回落。网上零售增速虽回落至20.9%，但仍保持高位，且占比继续提升。

中游行业：

钢铁：7月产需双弱，上周钢价降、开工率升，社库继续回补。7月全国粗钢产量及表观消费量增速双双下滑，分别降至5%、5.4%，指向产需双双走弱。上周钢价螺纹、热板继续回落，并带动吨钢毛利双双下行。8月以来，生产有所恢复，但需求依然偏弱。生产端，上周高炉开工率升至69.5%，且远高于去年同期水平。需求端，上周钢材社会库存再创14年以来同期新高。生产改善、需求疲弱、库存堆积，制约钢价反弹。

水泥：上周全国水泥均价保持平稳，库容比小幅回落。上周水泥市场均价保持平稳。8月上旬，国内水泥市场仍处于淡季当中，下游需求环比变化不大，企业出货维持在7-8成水平，个别地区企业为增加出货量，价格出现小幅下探。分区域来看，西北地区水泥价格上调，华东涨跌互现，华北、西南走势平稳，东北、中南地区价格偏弱。

化工：上周PTA产业链价格普遍回落，涤纶POY库存去化。受原油价格走弱带动，上周PTA产业链产品价格普遍回落，PTA、聚酯切片、涤纶POY价格均降。近期生产端略有改善，上周PTA产业链负荷率普遍上行，PTA工厂、聚酯工厂、江浙织机均升，但除PTA工厂外均低于去年同期水平，指向生产依然偏弱。虽然需求尚未恢复，但生产弱势使得库存去化，上周涤纶POY库存天数降至5天。

机械：7月挖掘机销量同比增速回升，中小挖表现优于大挖。7月挖掘机销量同比增速继续回升至11%，创下19年4月以来新高，主要原因在于去年同期基数逐步走低对销量增速有所提振。而其中结构分化的态势依然明显，与上游采掘行业相关度较强的大挖销量增速由正转负至-3%，表现不佳，而中小挖销量增速双双上行，分别为2%、17.5%，反映基建等项目施工短期具备韧性。

电力：7月发电量增速回落，8月以来发电耗煤降幅明显收窄。7月发电量增速回落至0.6%，印证工业增加值增速下滑。8月前15天六大集团发电耗煤同比增速-3.4%，降幅较7月明显收窄。一方面，去年同期基数大幅走低，推升同比增速。另一方面，8月以来，各主要行业开工率较往年同期相比好坏参半。这意味着8月工业生产改善力度偏弱，持续性仍待观察。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤炭价格有平有降，电厂煤炭库存天数回落。得益于去年同期低基数，7月原煤产量增速回升至12.2%，并创下11年9月以来新高。上周煤炭价格有平有降，其中动力煤、无烟煤、秦皇岛港煤价格均有回落，而焦煤价格走平。8月前14天六大集团发电耗煤同比增速降幅收窄，带动电厂煤炭库存去化，上周电厂煤炭库存天数下降至22.9天。

有色：上周LME铜、铝价格均降，铜、铝库存双双下滑。上周基本金属价格涨少跌多。埃罗铜业公司（Ero Copper）上半年铜产量大幅上涨，Venturex Resources与托克公司达成债务融资和承购协议，共同开发铜锌项目，上周铜价均值下行。印度最大的铝生产商韦丹塔计划将其一半以上的产量运往国际市场，上周铝价均值回落。

大宗商品：上周原油价格再降，CRB指数下行，美元指数回落。上周原油均价回落，IEA在其8月月报中，下调19年和20年需求增长预期，美国原油产量恢复也使得8月以来原油库存由降转升。上周CRB指数均值下行。美国经济数据表现偏弱，特朗普施压美元并表态美联储需要降息，加之美国财政部指控中国为“汇率操纵国”，贸易不确定性加剧令美元指数回落。

交通运输：上周BDI、CCFI指数均降，公路物流运价指数下滑。上周集散运表现均不佳，BDI、CCFI指数继续回落。海岬型船舶平均租金环比下降8.4%，巴拿马型船舶平均租金环比下降5%，超灵便型船舶平均租金环比下降2.3%。上周公路物流运价指数微幅下滑。