双汇发展（000895.SZ）：盈利短期承压，提价改善吨价

作者：方振 董广阳 于芝欢 

来源：华创食饮 

主要观点

事项

业绩回顾：19H1业绩略低预期。双汇发布2019年半年报，19H1公司实现营收254.55亿元，同比+7.26%，归母净利 23.82亿元，同比-0.16%，每股盈利0.72 元。单季度看，19Q2实现营收134.81亿元，同比+15.50%，归母净利11.02亿元，同比-16.58%。

评论

二季度屠宰量回落，头均利润维持高位。19H1屠宰业务实现营收150.39亿元（对外交易/内转分别127/23亿元，同比分别+10.07%/-3.24%），猪肉价格上行带动收入同比+7.79%。19H1公司屠宰生猪857.79万头，同比+3.67%，头均利润96元/头，同比+62.15%，相比之下，19H1行业生猪定点屠宰量11.1亿头，同比-9.0%，公司市占率持续提升；生鲜肉外销量约74万吨，同比-3.0%，猪瘟疫情致需求下滑，但单价提升11.1%至20.2元/公斤。单二季度屠宰量385万头，同比-11.6%，头均利润75元/头，同比+26.1%，保持高位。

肉制品提价效果明显，成本上涨致盈利承压。19H1肉制品实现营收119.03 亿，同比+4.21%，销量同比约+1.1%，吨价约1.48万元，同比+3.1%，吨价提升主要来自于产品提价，成本上涨拉低毛利率3.66pcts至26.33%，经营利润率为 16.3%。其中19Q2 收入 60.4 亿元，同比+4.3%，销量同比基本持平，吨价同比+4.3%，经营利润率16.1%，持续下行。成本上涨背景下，下半年预计公司将进一步通过提价、提升产品结构、进口猪肉及冻肉等方式对冲成本上行。

未来展望：屠宰看行业整合，肉制品关注经营改善。19 H2 预计猪价将进一步上涨，屠宰量预计仍将承压，中长期视角，猪瘟致中小屠宰厂出清，龙头市占率有望进一步提升。肉制品下半年盈利仍将受制于成本上涨，但公司坚持稳“高温、上低温、中式产品工业化”战略，持续优化产品结构，并通过提价平抑成本波动，改善盈利，肉制品业务经营改善带来的边际变化及弹性值得持续关注。

盈利预测、估值及投资建议

成本上涨致公司业绩低预期，长期看屠宰行业加快整合趋势不改，肉制品经营改善趋势不变。我们下调2019-2021年EPS预测至1.50/1.55/1.71元，对应增速为0.9%/3.4%/10.2%，目前股价对应PE为15/14/13倍，下调目标价至23.25元，对应20年15X估值。下调评级至“推荐”。

风险提示

生猪价格波动；非洲猪瘟疫情超预期；肉制品转型速度不及预期等。