深南电路H1超预期：2年涨逾570%，还能否上车？

深南电路，深圳一家本土企业，诞生于1984年，比华为还早3年。经历35载，深南电路多次转型，后来成功切入PCB细分领域，跟着华为一起干，也被大家安利了一个好听的名字：小华为。

深南于2017年12月正式挂牌深交所，并焕发出别样的精彩——不足2年时间，股价累计涨幅超过570%。今年4月以来，大盘持续回调，深南却走出独立的漂亮行情，股价多日创历史新高。

（行情来源：富途证券）

上周六，深南电路正式披露上半年财报，多项业绩数据接近7月业绩预告披露的上线，算是超出市场预期。今日股价盘中又飚超8%创历史新高，报收124.85元，最新总市值为423亿元。总体来说，资本市场对于深南电路还有期待。

一、上半年成绩单解析

深南电路主营业务大致分为三部分，包括PCB板、封装基板、电子联装。当然，大头还是PCB，占比超过70%。

PCB不用多说。这里着重说一下封装基板。该业务可以为芯片设计公司、封装测试公司提供2-8层的引线键合工艺基板和倒装封装基板，这些基板主要用在微机电系统、射频模块、存储芯片、基板和应用处理器的封装。

公司制造的硅麦克风微机电系统封装含量较高的品类，主要应用于苹果和三星等智能手机中，全球市场占有率超过30%，在细分市场中逐渐占据领先地位。这块可能在5G后周期的终端应用需求复苏过程当中受益。

据最新财报数据披露，上半年总营收为47.92亿元，同比增长47.9%，归母净利润为4.71亿元，同比大增68.02%，接近预告业绩上线。

分季度看，二季度营收为26.29亿元，同比增49.16%，环比增长21.54%。这主要是两个方面的提升。其一，南通一期项目产能提升，一季度为2.2亿元，二季度提升至2.85亿元，环比增0.65亿元。

其二，二季度相比一季度营收增4.66亿元，另外4.01亿元来源于原有产能的5G产品比重提升所带来的贡献。

归母净利润方面，二季度为2.84亿元，同比增长74.09%，环比增长51.8%。这样来看，净利润增速要快于营收增速，主要是源于5G PCB板的利润率要高于4G。

我们看看毛利率和净利率就知道了。Q2整体利润率环比Q1增加0.67%，其中，PCB环比增1.44%，电子联装和封装基板却是下滑的。

分产品业务来看，上半年PCB营收35.28亿元，占比73.64%，同比增长53.44%，主要基于通信、服务器等领域的需求拉动所致，其中增量5G通信PCB占比提升，已从小批量阶段走向批量阶段，而传统4G通信PCB需求维持稳定。

公司封装基板业务收入5.01亿元，占比10.45%，同比增长29.70%，公司主力产品MEMS封装基板技术产量持续领先，同时指纹类、射频模块类、存储类等产品实现较快增长。

电子装联业务收入5.70亿元，占比11.90%，同比增长42.96%，主要基于通信领域产品的需求增加。

营收成本方面，该司上半年42.87亿元，同比大增45.3%。分来来看，上半年管理费用2.06亿元，同比增长44.44%，主要基于人工成本及股权激励费用增加所致；销售费用9632.18万元，同比增长34.02%，主要基于运输费用、佣金及人工成本增加所致；财务费用4264.17万元，同比增长25.8%。

另外，上半年研发投入2.3亿元，同比增长38.73%，占公司整体营业收入的4.81%，比2018年所占比例多增0.25%。

总体来看，5G PCB已经爆发，深南电路也处于高景气周期，业绩开始放量，下半年应该还会有惊喜。

二、业绩放量的逻辑

供给方面，无锡封基板产线已经在6月试产，已经进入产能爬坡阶段，下半年逐渐释放产能。南通二期已经开工建设，预期明年上半年建成投产，这个产能贡献要等到明年了。

目前，深南是满产满销的状态，在2018年还有14.58%的外协费用——自己生产不过来，需让其它工厂协作帮助。

需求方面，仍然是高速放量，最大的逻辑在于5G市场，PCB领域将迎来“量价齐升”。

第一，基站数量提升。

从国内运营商公布的数据来看，2017年4G基站总数为328万，在2014/2015年建设高峰期新增量接近100万/年，未来两年新增4G基站数量逐步减少，届时4G基站总数接近400万。 根据测算国内5G基站将是4G基站的1.2-1.5倍，同时还要配套更多的小基站。预计2023年5G建设高峰期国内5G宏基站新增量将是15年4G建设高峰的1.5倍。

第二，技术难度提升，PCB价格提升。

5G需要电路板上的集成密度越来越高，对PCB的层数、面积、钻孔精度、布线等有更高要求。加之高频高速材料的应用比例，预计PCB产品单价会显著提升。

单个5G基站对PCB的使用量约为3.21㎡，是4G基站用量（1.825㎡）的1.76倍，同时由于5G通信的频率更高，对于PCB的性能需求更大，因此5G基站用PCB的单价要高于4G基站用PCB。综合看，5G时代单个PCB的价值量是是4G的3倍左右。 这一点从深南电路二季度环比一季度提升的毛利率和净利率可知。

粗略估算，5G时代的PCB市场规模将是4G的4倍以上。增量蛋糕很大，里面的龙头企业将充分受益，包括深南电路、沪电股份。

总结来说，5G市场对于PCB产品需求是很大的。正因如此，深南才有了南通二期扩产项目。

三、还能不能上车？

按照最近28家券商机构的预测，未来3年（2019-2021年）每股收益均值分别为2.84元、3.81元、4.87元。这样来计算，深南电路未来3年平均复合年增长率为19.69%。

那么，对应PE/G为1时的市盈率，也就是19.69倍市盈率。19.69倍的市盈率与分析师预估的2019年的每股收益相乘，结果是19.69*2.48=55.9元。如果按照分析师每股最乐观收益4.43元，来粗略计算的话：19.69*4.43=87.22元。

按照PEG估值方法来看，无疑是非常保守的，因为华为核心科技股龙头仅仅给了20倍估值。

接下来，我们通过相对估值法再来估算一下。目前，PCB同行或上游龙头，沪电股份PE-TTM为52倍，生益科技PE-TTM为50倍。

参照PCB同行水平，深南电路可以给到40-50倍。另外，按照券商预测，2019年全年净利润为9.59亿元。通过计算，2019年估值区间为383.6亿元——479.5亿元。

目前，深南电路总市值为423亿元，离最乐观的479.5亿元，还有13%左右的升幅，还有一定的“安全边际”。另外，今年下半年开始，A股科技股，特别是华为核心概念股抱团的趋势愈来愈明显，有可能复制上半年食品饮料的走势，出现较大的估值泡沫。

当然，最好的策略不是盲目追高，而是耐心等待黑天鹅，回调后在上车。上一次，华为于5月16日被列入“实体清单”，深南电路7个交易日回调超过21%。恐慌性抛盘的时候，才是大好机会。