任泽平点评7月PMI数据:需求疲弱,中小企业经营困难增加

中国7月官方制造业PMI为49.7,连续3个月低于荣枯线,预期49.6,前值49.4。中国7月官方非制造业PMI为53.7,预期54.0,前值54.2。

作者:恒大研究院 任泽平 罗志恒 孙婉莹

来源:泽平宏观

事件

中国7月官方制造业PMI为49.7,连续3个月低于荣枯线,预期49.6,前值49.4。中国7月官方非制造业PMI为53.7,预期54.0,前值54.2。

解读

1、制造业PMI连续3个月低于荣枯线,出厂价格与原材料价格差值扩大导致盈利承压,中小企业景气度下行经营困难增加

7月制造业PMI的特点是:

1)PMI略有回升但连续3个月低于荣枯线,生产强于需求但不可持续,需求依然偏弱,新订单和新出口订单仍在荣枯线之下第一,7月PMI较上月略上升,但仍连续3个月低于荣枯线。PMI上升主要源于生产分项,但缺乏需求和盈利的支撑,生产强于需求难以持续。第二,7月进出口分项指标略有上升,但仍低于荣枯线,主要是落实G20大阪峰会成果,中方增加对美农产品采购、美方豁免对华110种产品关税等;但受全球经济增长放缓、贸易摩擦加速产业链转移影响,新出口订单仍低于荣枯线。第三,需求疲软,近期房地产融资全面收紧导致投资下行、制造业投资和基建增速低迷,建筑业新订单下滑。

2)受油价上调影响,价格指数上升,但出厂价格与原材料价格差值进一步扩大,企业盈利依旧承压。上半年累计减税1.18万亿元,730政治局会议强调落实落细减税降费,将对冲部分盈利压力。2019年上半年工业企业盈利呈修复趋势,主要原因是减税降费带动费用同比下滑。当前企业盈利增长整体乏力,仍需减税降费和降低融资成本等进一步发挥作用。

3)中美重启经贸磋商改善企业经营预期,采购量有所上升,但特朗普宣布91日起将对剩余3000亿美元商品加征10%关税,或将重新打击企业采购意愿和经营预期。原材料和产成品库存指数下行,意味着库存仍在收缩,此轮库存周期在经历年初短暂的复苏(被动去库存)后,因需求偏弱而迟迟未进入主动补库存的繁荣阶段,甚至在部分月份出现了库存被动回补及主动去库存的交织。

4大企业景气度回升,中小企业景气度下滑,部分原因是流动性分层削弱了银行体系对中小企业融资的支持力度。730政治局会议提出引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资,有利于提振信心,但内外需偏弱导致景气度难以大幅提高。7月大中小企业分化明显,大企业PMI上升0.8个百分点的同时小企业下降0.1个百分点。而中小企业大多是出口导向和民营企业,反映了出口下行及流动性分层的影响。包商银行被接管导致市场风险偏好下降,加剧银行体系流动性分层,削弱中小银行对民营企业和小微企业融资的支持。730政治局会议强调“有效应对经贸摩擦,全面做好‘六稳’工作”“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资”“稳定制造业投资”,但是内外需疲弱导致企业景气度难以大幅提高。

5)从业人员指数依然处于十年来的较低水平,真实就业压力大。7月制造业和非制造业从业人员指数较上月均有回升,但仍位于十年来的较低水平,此前制造业从业人员指数连续3个月下滑。上半年城镇新增就业仅747万人,同比减少2%,就业形势依然严峻。730政治局会议重提“六稳”,并强调“实施好就业优先政策,做好高校毕业生、农民工、退役军人等重点群体就业工作。”一是要进一步优化营商环境、落实减税降费以及畅通融资渠道,发挥企业稳就业的作用,特别是民营和中小企业。二是要加大服务业对内对外开放力度;加快推进都市圈和城市群建设,充分发挥服务业对就业的吸纳作用。三是要促进房地产市场平稳健康发展,既要防止过度金融化泡沫化,也要防止主动刺破引发重大金融风险。四是扎实推进高职院校大规模扩招,实施好大规模职业技能培训。

总体上,当前需求疲弱,要充分估计经济金融的严峻形势。我们建议:强化逆周期调节;当前一方面要防止货币放水刺激房地产泡沫,另一方面也要防止主动刺破引发重大金融风险,用时间换空间;寻找新的经济增长点;扩大改革开放。

过去十年,地方政府、企业、居民不断加杠杆,空间已经有限。现在是到了中央政府加杠杆、转移杠杆的时候了,让微观主体轻装上阵。主要措施包括:大规模降低企业和居民税费;做实社保账户,提高居民社保水平,让居民安心消费;放开汽车、金融、电信、医疗等的行业管制;部分购买存在股权质押风险的企业债务;拿出一部分好资产进行混改等。当务之急是调动地方政府和企业家积极性。比如以高质量发展考核激励地方政府、建立多层次资本市场改善中小企业融资等。现在要给地方官员新的激励机制,给民营企业家吃定心丸。

2、需求疲弱,新订单和新出口订单略有上升,但受全球经济回落影响仍在荣枯线之下

生产,7月PMI生产指数为52.1%,较上月回升0.7个百分点,此前连续3个月下滑。近3个月生产均强于需求,一方面需求较弱、利润承压并不支持生产持续强劲;另一方面与高频指标发电耗煤和高炉开工率下行趋势不符。从历史趋势看,需求和利润的持续走弱终将拖累生产下行,不应对生产回升过度乐观,生产端强于需求的状态不具有可持续性。

需求端,内需仍总体疲软,主因房地产投资放缓,制造业和基建投资低迷,外需因中美重启磋商而略有上升但仍低于荣枯线。新订单指数为49.8%,较上月回升0.2个百分点,连续3个月低于荣枯线。进口指数47.4%,较上月回升0.6个百分点,主要是因为中美双方落实G20大阪峰会成果,中方加大对美农产品采购,但内需整体疲软,进口仍将偏弱。房地产方面,销售、新开工增速下行,土地购置面积负增长,房企融资受约束,房地产投资逐步回落。基建方面,受财政支出前移、专项债提前发行、减税降费和土地财政大幅下行影响,基建回升空间有限。7月地方政府净融资额同比回落,与建筑业新订单下行一致。7月地方政府债券净发行额为4418亿,去年同期为6515亿。

新出口订单因贸易摩擦边际缓和而略有上升,但受全球经济增长放缓及贸易摩擦不确定性高的影响,仍低于荣枯线。7月新出口订单指数为46.9%,较上月回升0.6个百分点,与贸易摩擦美方对华豁免110种商品的关税等方面有关。新出口订单指数仍处于低位的主要原因:一是世界经济继续回落。7月美国制造业PMI为50.0%,较上月下滑0.6个百分点;欧元区PMI为46.4%,较上月回落1.2个百分点,连续6个月低于荣枯线;其中,欧洲经济火车头德国制造业PMI为43.1%,连续7个月低于荣枯线。二是前期中美贸易摩擦对2000亿美元提高关税税率的影响逐步显现。企业面临不确定性的情况,加速转移产业链至越南和中国台湾等地。当前越南的劳动力价格、地价、租金、房价、企业税负、水费、汽油、柴油和电力价格分别相当于中国的31.8%、68.6%、15.2%、10.4%、80%、51.5%、84.5%、78.3%和87.5%。

3、受油价上调价格指数上升,但出厂价格和原材料价格差值进一步扩大,相关企业利润承压,仍需减税降费和降低融资成本对冲

受油价上调影响,7月主要原材料购进价格指数为50.7%,较上月回升1.7个百分点;出厂价格指数为46.9%,较上月回升1.5个百分点,连续3个月低于荣枯线。值得注意的是,尽管价格指数均回升,但出厂价格和原材料价格指数差值为-3.8%,降幅较上月进一步扩大0.2个百分点,相关行业企业盈利承压,但由于减税降费影响逐步体现,企业利润不会大幅下滑。7月初国际油价上涨,发改委将汽油和柴油价格每吨分别提高150元和140元。7月南华工业品价格指数月均环比上涨3.2%,螺纹钢价格环比上涨1.4%。在高基数效应下,7月PPI仍有可能继续回落。

减税降费初见成效,但需求和价格不振,工业企业利润增长整体乏力730政治局会议强调落实落细减税降费,对下半年企业利润有所支撑。2019年上半年,规模以上工业企业利润同比下降2.4%,较2018年全年下滑12.7个百分点,利润增长仍整体乏力。分季度看,一季度下降3.3%,二季度下降1.9%,呈降幅收窄态势。PPI下行、需求较弱的背景下,工业企业利润修复主要得益于减税降费,体现为企业费用的下降。上半年工业企业每百元营业收入中的费用同比为6.3%,较2018年全年下降5.7个百分点。730政治局会议提出“财政政策要加力提效,继续落实落细减税降费政策”,2019年上半年,增值税改革减税4369亿元,小微企业普惠性政策减税1164亿元,下半年减税降费将部分地对冲企业盈利压力。

4、中美重启经贸磋商改善企业经营预期,采购量有所上升,但仍存反复

经营预期和采购量指数回升,主因中美重启经贸谈判改善企业预期。生产经营预期指数为53.6%,较上月回升0.2个百分点。采购量指数为50.4%,较上月回升0.7个百分点,重回荣枯线上方。当地时间8月1日,特朗普发推特表示,中美经贸磋商将持续进行,但其对中国采购美国农产品、禁止对美出售芬太尼等方面表达不满,宣布9月1日起将对自中国进口3000亿商品加征10%关税。这将再度打击企业采购意愿和经营预期,若9月加征关税落地,出口下滑幅度或将继续扩大。

原材料和产成品库存指数下行,意味着库存仍在收缩,此轮库存周期在经历年初短暂的复苏后,因需求弱而迟迟未进入主动补库存的繁荣阶段,甚至在部分月份出现了库存被动回补及主动去库存的交织。原材料和产成品库存指数分别为48.0%和47.0%,较上月回落0.2和1.1个百分点,均低于荣枯线,库存整体收缩。由于需求不强且价格有回落压力,主动补库存动力不足。

5、企业分化严重,中小企业景气度下滑,730政治局强调对民企和制造业融资支持,但景气度仍将受需求疲弱和盈利压力的制约

大企业景气度回升,中小企业景气度下滑,小企业新订单、新出口订单和经营预期均下滑,中小企业大多是出口导向和民营企业,反映了出口下行及流动性分层的影响。大型企业PMI为50.7%,比上月回升0.8个百分点,重回荣枯线上方。中、小型企业PMI为48.7%和48.2%,分别较上月回落0.4和0.1个百分点。其中,大型企业生产指数为53.5%,回升1.5个百分点,中小企业的生产指数分别为51.1%和49.6,较上月分别变化-1.1和1.6个百分点。从新订单指数看,大型企业回升,中型企业持平,小型企业下滑。大中小企业7月新订单指数分别为51.1%、49.0%和47.2%,较上月变化0.4、0和-0.2个百分点。其中,小企业新出口订单指数44.1%,较上月下滑1.5个百分点,受贸易摩擦的影响较大。此外,大中企业经营预期指数分别回升0.6和0.3个百分点,小企业预期指数下滑1.2个百分点。包商银行被接管打破银行业刚兑,引发银行体系流动性分层,市场风险偏好降低。中小银行和非银行金融机构是发放小微、民营贷款的主力军,流动性分层将削弱银行体系对民营企业尤其是中小企业的融资支持,短时间内难以缓解。

730政治局会议强调“有效应对经贸摩擦,全面做好‘六稳’工作”,“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资”,体现中央已充分考虑贸易摩擦对企业家预期的影响,将部分地提振企业家信心。7月25日,国务院促进中小企业发展工作领导小组会议上提到“把促进中小企业发展作为稳增长、稳就业乃至稳定社会发展大局的关键,切实抓紧抓好”。但是,需求偏弱及盈利承压,中小企业的景气度仍难以大幅提高。

6、从行业看,仅约半数行业PMI处于扩张区间,计算机通信行业相对较好

在调查的21个行业中,12个行业的PMI位于扩张区间,比上月增加3个,其中烟草、造纸印刷、医药、电气机械器材、计算机通信电子设备等制造业位于51.0%以上,行业呈现较快扩张。纺织、金属制品、通用设备等制造业PMI在临界点以下,行业景气度回落。

 

7、非制造业景气度连续2个月下行,主因金融业下行,专项债净发行边际回落,建筑业新订单指数下滑

非制造业商务活动指数连续2个月下滑,建筑业景气度略下行,新订单指数有所回落。非制造业商务活动指数为53.7%,较上月下滑0.5个百分点;新订单指数50.4%,较上月回落1.1个百分点。批发业和金融业商务活动指数虽然持续位于扩张区间,但比上月有所回落,是服务业景气扩张放缓的主要因素。

受房地产投资下行、7月阴雨天气影响,建筑业景气度略下滑。7月建筑业商务活动指数为58.2%,较上月下滑0.5个百分点,但仍处于较高景气区间;新订单指数为54.7%,较上月回落1.3个百分点,与7月专项债净发行回落一致

铁路运输、航空运输、电信等行业商务活动指数连续三个月位于59.0%及以上的较高景气区间,业务总量持续快速增长;在暑期消费的带动下,住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数环比分别上升5.3、3.5和7.6个百分点,行业景气度上升较快。

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