钟正生:如何理解中国经济的韧性

作者:钟正生

来源:莫尼塔宏观研究

本文为作者7月17日在中国人民大学国家发展与战略研究院“中国宏观经济论坛月度数据解读”上的发言。

二季度中国GDP数据公布,对于当前中国经济形势的研判,我主要谈谈以下三点

第一,对外贸易

今年6月,中国对美国的出口下降7.8%,美国对中国出口下降31%,中美贸易关系陷入冰点。但一方面,今年2季度,中国经常账户盈余占GDP的比例约为1.5%,而十年前这个比率一度高达10%。可以看出,中国对外贸的依赖度已经很低。另一方面,今年一季度净出口对中国GDP增长的拉动是1.5个百分点,是近十几年来的新高。而二季度的拉动是1.4个百分点,在贸易冲突的不确定性依然很高的背景下,净出口对中国经济的拉动仍是显著的。此外,中美贸易争端开始以来,中国对美国的出口占全部出口的比重从去年年底的20%多,到现在足足下降了十个百分点左右。综合以上数据可以看出,中国对外贸易依赖程度在逐渐下降。这体现了中国增长更多转向内需的一面,也有利于在中美贸易谈判中展现定力和争取空间

第二,房地产投资

目前有讨论今年的房地产投资拐点已经出现,但也只是说从上半年10%的高速增长,会跌落到下半年的8%-9%的样子。应该说,全年8%-9%的房地产投资增长还是非常不错的。目前,房地产库存水平已经回到2014年4月份的低点;二季度央行调查问卷显示,居民认为未来房价上升的比例重新开始上升;我们莫尼塔研究的调研显示,目前支撑房地产的销售主要是首套房和首改房。这些因素都表明,中国房地产市场其实还是具有足够的韧性的。我们之前常说,“地产与基建的跷跷板”,恰恰是房地产投资的相对平稳,可以解释政府为什么在基建投资上没有用足弹性,在地方债务管控上可以严厉如初

第三,制造业投资

制造业投资中约有八成是民间投资,这一数据在6月份有个短暂的回升。这可能与今年1季度,企业资产增速的上升有关系,这个大概领先制造业投资一个季度。但企业资产增速从2季度有开始放缓了,因此未来制造业投资的攀升可能很难持续。若单从民间投资层面看的话,今年上半年民间投资累计增速,已从去年纾困民企政策集中落地前的接近9%下滑到不足6%。民间投资上一个台阶可能需要更多的支撑因素。

接下来,我将从政策调控的定力、国内经济形势的变化、以及转型改革的视角,对中国经济的稳定性做些讨论

【第一】目前政策出台比较“淡定”。

可能因为去年前三季度,所有政策都在收紧,造成中国经济失速风险较大,政策从去年四季度开始调整,到今年第一季度似乎呈现出信贷井喷的局面。政策从收得太紧,到放得太松,不仅可能加剧经济的短期波动,也不利于稳定和引导预期。对照之下,现在的政策出台变得更加平稳了。这可能也是因为,“跃跃欲试”的房价,以及不断攀升的债务,成为宏观政策的两个明显约束:一方面,现在房价上涨压力不减,有些地方还再度出现地王。而且,很明显,货币一松,资金很难流向实体经济,却较容易流向房地产,这是目前货币政策调控上的一个挑战。另一方面,中国债务占GDP的比重,今年第一季度上升很快,第二季度则有所放缓。这是从“去杠杆”走向“稳杠杆”的体现。希望可以继续债务累积与经济增长间的合理匹配。应该说,大家对目前政策出牌的节奏和力道都还比较认可,也为以后万一遇到“惊涛骇浪”时留足空间。

【第二】中国经济仍然具有较强韧性。

也许,不是中国经济本身波动较大,而是市场预期波动太大了。例如,去年底中美贸易不知走向何方时,市场很恐慌,认为今年的中国经济表现不会好看;今年一季度GDP数据发布后,不少人认为一季度就是中国经济增速的底了;特朗普发推特,中美贸易冲突再度升级后,很多人又开始担心中国经济非线性下滑的风险。而所谓非线性下滑,其实就是经济硬着落的委婉表述。事后来看,实际经济数据并未出现显著波动,只是预期波动太大了而已。因此,在分析和展望中国经济时,除了考虑周期因素外,可能还需要加入转型与改革的因素,才能有相对“淡定”的预测。

首先,中国经济各行各业的集中度都在提升。供给侧结构性改革显然加速了这一进程。而行业集中度的提升,会弱化产能和库存周期的波动,在轰轰烈烈的去产能中存活下来的企业,在技术水平、生产效率、融资能力等方面均有更好的竞争力,产品的价格水平、企业的利润率都得到了优化和稳定。这一幕在房地产行业也将加速上演。我们调研一些地产开发商后发现,其实地产开发商对当前房地产调控的收紧并不特别担心,也不认为未来中国房地产的前景就很黯淡。他们主要担心的是,房地产行业中的“大鱼吃小鱼”的现象将会更快出现。

其次,中国服务业占比的提升。服务业在中国GDP中的占比超过50%,这有利于中国在高质量增长的道路上更加行稳致远。首先,服务业具有更强的就业吸纳能力,这点毋庸赘言;其次,传统经济理论认为,服务业的生产率增长不如制造业的生产率增长。但2006-2018年间,中国服务业的全要素生产率年均增速却明显高于制造业。为什么服务业生产率的增长会突破理论认为的“瓶颈”呢?也许就是因为大数据、物联网等新兴生产性服务业的发展。而这些对制造业领域的生产率提升也具有正面的溢出效应。最后,由于服务业的可贸易性弱于制造业,在中美贸易争端迭起的环境下,有助于提升中国经济增长的稳定性。

最后,大都市圈培育有望成为一个新的增长极。这也会对中国房地产市场的平稳发展提供缓冲和支撑。近期有不少讨论,中国会不会重蹈当年日本房地产崩盘的覆辙。应该说,有大都市圈发展和城镇化推进的加持,再加上一些体制机制性改革的配套(而不仅仅是“一涨就紧,一跌就松”的高频调控),中国房地产市场的发展空间依然可观。

【第三】周期波动倒逼改革提速。

仅举一例。2017年底前,非金融上市企业中,民营企业的投资回报率要显著高于国有企业。但从2018年开始直到现在,国有企业的投资回报(尤其是地方国企的投资回报)开始超过民企。这背后可能有轰轰烈烈的去产能的助推。最近来看,民企和国企的盈利增长都在走下坡路。我们可以设想一下,金融业的市场开放进程已经加速,如果非金融业的市场开放进程有实质推进,我们会不会重新看到,民企投资回报开始高于、至少不明显低于国企投资回报的现象呢?换句话说,会不会存在某种“均值回归”呢?

总之,将周期因素和转型因素结合起来,才可能对中国经济的运行有个更好的把握,也才能更好地理解往往事后才会彰显的中国经济的“韧性”。

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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